文|空间秘探 郑佳铌

与2022年度相比，2023年的IPO市场是个政策大年。从全面注册制的推开，到IPO阶段性收紧，再到北交所“深改19条”出台。受改革举措出台的影响，2023年A股市场共有280单IPO终止审核。对此，空间秘探将从产业视角出发，回顾2023年度IPO市场总体特征，对文旅、酒店及公寓行业的IPO市场情况进行分析。

2023年共280单IPO“折戟”

回顾2023年，随着全面注册制正式实施，A股市场共有280单IPO终止审核。据第一财经统计，其中上交所终止92单，深交所终止140单，北交所终止39单。另外，上交所有4家企业终止注册，深交所有5家企业终止注册。直至2023年最后一周，沪深交易所共有21家拟IPO企业因撤单而终止审核，北交所1家拟公开发行企业则因未在规定时限内回复交易所审核问询，而被终止审核。

在2023年度A股IPO撤否企业中，可明显看出，下半年的A股市场呈现IPO“集中撤单”小高潮。从终止审核的时间来看，60%的IPO集中于2023年下半年撤单。271单终止审核的IPO中，有162单是在2023年下半年终止审核的。

为何下半年IPO会出现密集撤单的情况，或许是不可避免的“政策收紧”影响。2023年8月，证监会回应称，“没有二级市场的稳健运行，一级市场融资功能就难以有效发挥。我们始终坚持科学合理保持IPO、再融资常态化，同时充分考虑二级市场承受能力，加强一、二级市场的逆周期调节，更好地促进一二级市场协调平衡发展。”随后，证监会便明确定调，为促进投融资两端的动态平衡，实施阶段性收紧IPO节奏。

值得注意的是，在此背景下，“吃穿住行”行业公司被视为“红灯行业”。2023年7月底，一则有关IPO审核趋紧的传闻在市场和投行圈内愈传愈烈，据该传言称：“监管层对沪深两市部分企业的IPO欲劝退或叫停，其中便包括涉及“吃穿住行”行业的公司，此类在审拟IPO企业基本会被劝退，未申报的暂缓受理，除非规模较大的标杆龙头企业。”对此，有IPO律师表示，“确实感觉‘吃穿住行’行业以后IPO走不通了。”

据第一财经不完全统计，沪深北交易所终止审核40家“吃穿住行”企业的IPO或公开发行申请。在去年前5个月终止3家后，6月底起便不断有企业的IPO申请终止审核。其中，9月份和11月份终止审核的家数最多，均为10家；其次则为12月份，终止审核6家；6月、7月、8月、10月终止审核的家数分别为4家、3家、3家、1家。

针对在审企业的撤回情况，去年9月，证监会作出回应：“近期撤回的企业，主要存在控制权稳定性不足、业绩下滑等影响企业持续经营能力的问题。”

回首全年，消费类公司的IPO之路较为波折，尤其是IPO阶段性收紧后，各交易所“吃穿住行”行业上市进程变慢、过会变少、撤单变多。其中，不少在去年表现较为活跃的文旅住宿类企业的主板上市之路也暂时止步。

旅企上市“道阻且长”

旅企冲击IPO在近两年来并非稀罕事，近年来，不仅限于国资旅企尝试叩开上市大门，国内大小景区也在努力寻求冲击IPO的机会。但上市之路颇多坎坷，回顾2023年上半年，一些“中道崩殂”，一些则在融资道路上久久未传出成功上市的消息。

例如，2023年7月5日，深交所发布公告称，决定终止对青都旅游首次公开发行股票并在主板上市的审核。历经1年6个月的等待，青都旅游在深交所的IPO“梦”终究还是碎了。

青都旅游以索道、景区、观光车和文化演艺综合项目为主营业务，其IPO申请始于3年前。2020年底，青都旅游已在四川证监局进行辅导备案，拟在深交所中小板上市，保荐机构为中信建投。2022年1月，青都旅游首次发布招股说明书，拟融资3.456亿元，公开发行不超过5000万股，所募资金用于文艺演艺综合项目和观光车采购。2023年3月，中信建投与青都旅游先后两次向深交所提交相关材料；6月，青都旅游、中信建投向深交所提交了关于撤回青都旅游首次公开发行股票并在主板上市的申请；7月，深交所做出回应，青都旅游主板上市之路也正式终止。

青都旅游终止IPO之旅后，以索道、观光为主的鄂旅股份也“步其后尘”。据悉，排队冲A两年多的鄂旅股份向上交所提交了撤回文件申请，并于2023年9月，上交所正式决定终止对鄂旅股份首次公开发行股票并在沪市主板上市的审核。

鄂旅股份的上市之旅，最早可追溯至2016年。2016-2019年，鄂旅股份经历了从新三板挂牌到摘牌。2021年1月，鄂旅股份首次公开发行股票申报材料并正式获证监会受理，此后的两年多时间里，鄂旅股份一直在默默排队。2023年3月，鄂旅股份更新招股说明书，申请上交所主板上市，拟募资3.78亿元，发行不超过3867万股，所募全部资金将用于两大索道项目建设。2023年9月，因公司及其保荐人撤回文件申请，上交所决定终止对鄂旅股份首次公开发行股票并在沪市主板上市的审核。

需要提到的是，招股书显示，现有索道业务虽然占到公司主要收入半数以上，但实际索道客运上座率并不高，这或许也是导致IPO终止的原因之一。2019年至2022年上半年，恩施大峡谷景区客运索道业务年度上座率尚未超过20%、游客转运业务上座率尚未超过60%；九宫山石龙峡索道上座率尚未超过5%；大洪山景区、襄阳古隆中景区和黄石东方山景区游客转运业务上座率尚未超过20%。

另外，据公开市场信息显示，近两年来，还有多家旅企正在走向A股市场。2022年9月，云台山旅游与中信证券签署辅导协议，正式启动上市计划；庐山旅游也在2022年开始接受国元证券的上市辅导，计划于2024年上市；以景区开发、基础设施建设和维护为主营业务的天柱山旅游，同年也发布了上市计划。此外，泰山文旅、开封文旅、井冈山旅游、银基文旅、清园股份等旅企也曾提出上市计划，但这些旅企的上市计划直至今日尚未有下文。

旅企上市受阻少不了外部政策变化和内部管理结构两个原因共同作用的结果。立于内部管理结构视角，一方面，经营产品结构单一化警钟被敲响。国内的旅游业普遍处于比较传统的模式，即使一些旅企在尝试各种转型，但对传统收入结构仍存在依赖性，使旅企难以建立企业的壁垒和稳定性。另一方面，映衬业务增长潜力不明显。如青都旅游将重宝押在旅游演艺，且不说旅游演艺的市场效益，这样一张理想化的业务蓝图，实现起来也并非易事。此外，据景区政策规定，属于国务院认定的风景名胜区，门票收入不能作为上市公司的收入。对于那些依赖门票收入的景区，难以符合上市条件，这也致使一些旅企的上市计划难以推进。换角度而言，上市失败为企业沉淀了一定经验和产品，或许那些仍在向上攀爬的企业可以从中取经，在2024年走出新路好路。

酒店上市“梦仍待圆”

纵观整个IPO成功的消费类企业来看，“穿”和“住”占比较多，但面对消费企业审核趋严的情况，不少企业难以找寻合适的发行时机。回到住宿问题，2023年也有酒店的上市进程被按下暂停键。

以去年末提出终止IPO请求的东呈集团为例，2022年7月，东呈集团响深交所递交招股书，并在2023年3月全面注册制后平移深交所审核。随后，深交所受理了该公司首次公开发行股票的申请，并在主板上市的文件进行审核。然而，六月间，东呈集团更新了上市招股书，并在去年11月初东呈集团及保荐人广发证券近日申请撤回上市，深交所决定终止公司首次公开发行股票并在主板上市的审核。

据其招股书披露，东呈集团本次IPO拟募资8.83亿元，其中5.35亿元用于市场扩张及品牌价值提升建设项目，3.48亿元用于酒店管理数智化升级建设项目。了解发现，过去三年，虽受疫情影响，东呈集团的盈利能力还算不错。2020年至2022年，东呈集团的营收分别为8.19亿元、10.43亿元和9.54亿元。尤其是2022年，东呈集团在营收同比下降8.53%的情况下，净利润却能保持36.89%的增长，直至年底账上趴着近17亿元现金，但长短期借款均是0，充足的现金流也说明了东呈集团似乎并不缺钱。

值得注意的是，东呈集团发展至今已建立覆盖经济型、中档、中高档和高档各个酒店档次的品牌矩阵，报告期内，城市便捷、精途等经济型品牌为东呈集团贡献了超过50%的收入，宜尚、柏曼等中档品牌的收入占比在30%左右，中高档及高档品牌营收占比相对较低。

不缺钱也要上市，东呈集团的压力或许来自于对赌。企查查股权关系显示，东呈集团IPO前的股东主要分为三方，分别是东呈投资（实际控制人平台）、南宁君合和外部投资者，三方持股比例分别为67.95%、3.37%和28.68%。据招股书披露的对赌协议，东呈集团若未能在2025年12月31日前完成在上交所或深交所或被上市公司收购，投资人有权向东呈集团或程新华、东呈投资回售投资人持有东呈集团的全部股份。

这一年，除了上市受挫的酒店外，也有酒店告别资本市场。

例如，2023年10月，中青旅山水酒店集团主动申请终止挂牌，挥手告别资本市场。聚焦中端和高端的中青旅山水酒店集团，在新三板7年的发展难言优秀。据了解，其营收由2016年的3.7亿元，一度增至2019年的5.44亿元。经过三年特殊时期，直至当下，山水酒店仍未恢复元气。门店数量由2016年的64家，仅增至2022年的100家左右，与行业头部酒店集团的发展节奏匹配度并不高。

总结而言，酒店为何冲击IPO失利？除市场阶段性收紧，主板申报行业限制等大环境问题外，酒店中高端品牌营收或许给其业绩持续增长埋下了隐患。这一点不论东呈集团还是山水酒店都有所体现。对山水酒店来讲，或许只是短暂告别，未来极有可能继续冲击资本市场；对东呈集团而言，距赌约截止还有两年，避免强制回购时间依然来得及，如今的撤单或许为其争取了下一步的思考时间。

公寓闯关IPO“尚无下文”

长租公寓第一股蛋壳公寓退市已有三年之久，随着政策持续发力，各地保障性租赁住房推进加快，进入多渠道筹集的全面供应落地阶段，这为长租公寓冲刺IPO奠定了良好的基调。新一批以自如、魔方为代表的长租公寓企业也在2023年频传上市消息，却并无下文。

早在2019年底，自如曾传出将于2020年赴美上市的消息，消息称，“自如正考虑在2020年美国上市，可能会筹集5亿至10亿美元”。不过，彼时自如创始人、CEO熊林公开回应称“暂不急于启动IPO”。

时隔3年，自如于2023年3月初再次传出赴港上市传言，称其计划筹资约10亿美元，最早或于4月份向港交所提交招股说明书，并最快在今年上市。半年过后的8月初，有市场消息称，长租公寓运营商自如最快将于第三季度正式向港交所递交招股书。对此，自如方面两次回应均为“不予置评”。直到2023年接近尾声，自如上市的进展仍是个未知数。

在资产负债层面，在自如成立两年后，负债总额达到74.85亿元，全部为流动负债。2021年，为减轻其本身的债务压力，自如推出针对业主房屋出租的“增益租”模式，这也侧面说明自如这些年来负债压力仍然存在 。

无独有偶，另一家集中式长租公寓头部企业魔方公寓也在冲击二级资本市场方面跃跃欲试，不过无一例外，都在经历一波三折，至今仍未上市。据悉，魔方公寓曾于2022年9月向港交所提交招股书，2023年4月28日，因招股书失效，魔方公寓再次向港交所主板递交上市申请，摩根士丹利、建银国际担任其联席保荐人。

据魔方公寓招股书显示，目前魔方公寓在独立集中式长租公寓运营商中排名第一，截至2022年12月31日，有76245套在营公寓、覆盖全国25座城市，门店数量达388个。此外，2020-2022年，魔方公寓业务营收呈现稳健发展态势，营收分别为9.49亿元、14.71亿元和17.14亿元，其毛利率也处于了较高水平，分别为82.9%、86.1%及85.8%。这也意味着，魔方公寓的规模与实力，不逊于自如。不过，与持续上升的收入及毛利鲜明对比的是，2020-2022年，公司的期内利润分别为-2.3亿元、3.1亿元及-2.4亿元。在负债方面，公司的负债数目巨大，流动负债总额达到32.6亿元，流动负债净额达到了26.9亿元。

此外，在房地产交易市场没有多少存在感的我爱我家旗下的“相寓”，也于2023年5月传出独立分拆上市的消息，但结果暂且打一个问号。

据我爱我家2022年度报告显示，在我爱我家的四大业务板块中，相寓作为资产管理业务，已跃居我爱我家营收首位，但是相寓过去一年成本高达59.85亿元，毛利率为-5.99%，成为我爱我家四大业务板块里，唯一亏损的板块。另外，据我爱我家公开的2023年半年度财报，去年上半年“相寓”在管房源26.2万套，比2022年同期的25.7万套，同比上涨3.1%。但是房源的增加并未带来营收的增长，相寓去年上半年营收28.29亿元，比2022年同期的29.82亿元，减少了1.53亿元。

由此可见，亏损似乎是公寓行业共性，长租公寓冲刺上市背后，盈利困境、负债隐患仍是未解难题。回看曾赴美上市的青客和蛋壳公寓，即使成功上市，资金之困仍使其尴尬收场。在并不算个案的前车之鉴下，或许折射着长租公寓谋求上市并非坦途的现状。眼下，进入新一年的公寓市场也愈加理性，伴随公募REITs的底层资产扩充到保租房领域，长租公寓上市或迎良机。

综上，企业冲刺IPO自然是好事，但不得不承认，不论是“吃穿住行”行业的挑战，还是阶段性标准的收紧，或许预示着未来的资本市场将会有更严格的门槛。在此背景下，未来不排除越来越多的消费类企业借道港股或北交所上市的可能。从消费端回归商业端，企业除了根据审核关注要点做出适时的调整，最重要或许还是可持续的造血能力及抗风险能力的提升，等待下一次的机会。未来，期待消费类企业在新环境下找到合适自己的道路，成为能撑起资本热情的企业。