原料药概念股新诺威（300765.SZ）正计划收购石药集团百克（山东）生物制药股份有限公司（简称“百克生物”）100%股权。这两家公司的关系值得关注。

百克生物主营药品生产等业务，股权主要由港股上市的石药集团（01093.HK） 及其关联方控制。新诺威也是石药集团旗下公司之一，石药集团恩比普药业有限公司（下称恩比普）持有公司73.58%股份，因此这笔交易是石药体系内的“腾挪”。目前该交易仍处于筹划阶段，尚未签署正式的交易协议，相关细节有待进一步披露。

2023年，新诺威股价异常强势，8月至11月累计上涨222.90%；进入12月又急转直下，其中12月7日录得20%跌停。目前新诺威处于停牌阶段，石药集团股价则在上述公告发布后单日股价大跌6.23%，这某种程度显示了市场的态度。

新诺威和石药集团股价如此大幅震荡，与大股东动作有什么样的联系？眼花缭乱的资本操作背后，有哪些秘密？

步步腾挪

新诺威是石药旗下原料药平台，主营功能性原料咖啡因、阿卡波糖、无水葡萄糖等，也有部分保健食品如维生素C等。

石药通过分拆上市以及资产置换的方式，不断丰富新诺威产品体系。百克生物的腾挪已经是三年内的第三次控股股东资产注入了。

2022年，新诺威以8亿元对价收购石药圣雪100%股权，后者主营业务大健康领域功能性原料，主要产品包括阿卡波糖原料及无水葡萄糖原料，是国内最大的阿卡波糖原料生产商，也是大多数制剂企业的供应商。这笔收购属于关联交易。石药圣雪原股东为新诺威控股股东恩比普。收购时，恩比普承诺2022年、2023年和2024年实现净利润分别不低于8,100万元、9,100万元和10200万元。2022年石药圣雪顺利完成了业绩承诺。

石药集团也把创新药资产注入到新诺威。2023年8月，新诺威对石药集团旗下巨石生物实施了18.71亿元的现金增资，其中10.41亿元计入注册资本，8.30亿元计入资本公积。无独有偶，巨石生物原控股方也是恩比普。增资后，新诺威获得巨石生物51%的股权，从而实现控股。为此新诺威还配套定增了40亿元，其中20亿元用于补充流动资金，20亿元用于并购巨石生物。值得注意的是，由于净资产额未达到50%以上（截至2023年为47%），因此交易不构成重大资产重组。

巨石生物是石药集团的核心资产之一，主要进行生物药开发，已有两款产品获批。其中代号SYSA1802是一款PD-1单抗药物，尽管面临国内市场上已获批的16款PD-1/PD-L1单抗的竞争，SYSA1802通过选择特定适应症（复发或转移性宫颈癌）作为差异化战略，成功切入尚未被满足的市场需求。另一款产品度恩泰是国内首个被纳入紧急使用的mRNA新冠疫苗。尽管mRNA新冠疫苗需求已经缩水，但巨石生物还在坚持mRNA技术路线，基于mRNA技术公司还布局了针对传染性疾病、呼吸道病毒和肿瘤的其他预防性和治疗性疫苗。

巨石生物在ADC领域布局较早，目前拥有4个临床阶段产品，并且完成了多起海外授权。其中代号为SYSA1801的“出海”交易额最高可达11.95亿美元，包括首付款和潜在的里程碑付款；代号为SYS6002的“出海”交易额高达6.875亿美元，目前首付款收入占据巨石生物较大比重，2022年至2023年7月期间累计营收达到2.46亿元。

巨石生物目前拥有8款在研产品，其中2款已处于申报上市阶段，包括奥马珠单抗生物类似药（用于过敏性哮喘和青少年/成人慢性自发性荨麻疹治疗）等。石药集团拥有多个药物研发技术平台，包括单抗、双抗、ADC、mRNA、siRNA、PROTAC及AI药物等，巨石生物占据其中的三个平台。

巨石生物地位不言而喻。自上述消息公布日2023年8月30日起，新诺威股价异常强势，原因在此。

变相输血

短期内，巨石生物还不是贡献业绩的正面因素。2023年前三季，新诺威收入19.02亿元，同比略增0.46%；归母净利润5.83亿元，同比增加12.74%。其中，第三季度公司收入和归母净利润分别同比减少了9.1%和1.5%，业绩短期承压。

新诺威业绩主要仍由原料药贡献，由于2022年咖啡因原料药价格上涨，形成业绩基数；2023年9月咖啡因原料药单价已较2022年峰值下降了约4成。同时，维生素C价格出现了显著下降，从每吨3750美元跌至3490美元。原料药价格波动是新诺威业绩的不稳定因素。

显然新诺威股价需要更多业绩支撑。本次收购的百克生物正是贡献业绩的潜力子公司之一。百克生物是石药集团旗下制药资产之一，产品包括国内首个自主研发的长效升白药津优力（聚乙二醇化重组人粒细胞刺激因子注射液），目前石药集团分别直接和间接持有百克生物33.62%和66.38%股份。

研发管线中，百克生物布局了长效GLP-1受体激动剂代号TG103，具有两周注射1次的长效潜能。目前TG103治疗肥胖症适应症已启III期临床，糖尿病II期已完成。GLP-1是一种天然激素，具备刺激人体胰岛素分泌，抑制胰高血糖素，降低血糖的效果。

减肥药有望堆砌一个百亿级市场。根据普华有策研报显示，全球肥胖药物市场规模已从2016年的18亿美元增长到2020年的26亿美元，年复合增长率高达9.0%，并将于2030年超过115亿美元。预计到2025年国内减肥药市场规模将达到87亿元。

这个领域已经群雄逐鹿，陷入白热化竞争。不仅跨国公司诺和诺德、礼来已经开发相关产品，华东医药（000963.SZ）旗下子公司杭州中美华东制药、信达生物（01801.HK） 也看到了减肥药市场潜力，纷纷押注。

如果交易成行，意味着石药集团放弃直接持有的股份，转而100%间接持有。在新诺威付款同时，石药集团、恩比普获得交易款项。这与前两次石药圣雪、巨石生物的收购行为如出一辙。

这似乎成为A股子公司向母公司及其下属企业“输血”的操作。

如果回看新诺威收购巨石生物的过程，也有类似环节。甚至新诺威配套发行股份，成为母公司石药集团的A股融资平台，同时实现巨子生物变相上市。石药集团目前处于集采影响出清阶段，且有大量研发管线需要持续投入，2023年前三季，石药集团收入和归母净利润分别增长1.43%和0.60%。

另一方面，石药集团港股估值低迷，动态市盈率和市净率分别仅为11.4和2.2，新诺威的指标则分别高达48.1和49.3。把低估的港股资产装到估值更高的A股上市平台，何乐而不为？