文｜时代周报

A股IPO最大“钉子户”，主动结束了13年的上市长跑。

5月17日，中乔体育股份有限公司（原名“乔丹体育”，下称“中乔体育”）上海证券交易所主板首次公开募股审核状态更新为“终止”，原因是公司及保荐人中银国际证券撤回上市申请。

中乔体育发布声明称，撤回IPO申请是公司董事会基于经营决策和战略规划调整的考虑。而关于针对战略调整、公司运营现状等问题，5月20至21日，时代财经向中乔体育致电并发送采访提纲，截至发稿，未获回复。

主动“弃赛”背后，折射出这中乔体育的坎坷上市路。

早在2011年，晋江老板丁国雄创立的“乔丹体育”已顺利过会。但次年，NBA飞人迈克尔乔丹的一纸诉讼，让乔丹体育IPO进程受阻，双方关于“乔丹”商标的拉锯战长达10年之久。2021年“乔丹体育”更名为“中乔体育”。2022年3月，中乔体育败诉。

失意于资本赛道的中乔体育，在下沉市场里闯出一片天地。近年来，中乔体育踩中马拉松风口，借助经销商优势，在三、四线城市里夺得市场份额。

但是，当下的运动鞋服行业正步入存量竞争时代，同行们借力资本市场迅速扩张，无论是乔丹品牌力的重构，渠道变革的挑战，还是并购品牌的发展，中乔体育都需要资金支持。

从A股IPO撤退后，中乔体育在残酷的市场竞争中走向何方？

“西北老铁”助攻，经销商撑起业绩大盘

虽然未能成功冲击资本市场，但中乔体育自身的造血能力不俗。过去几年，中乔体育实现正向盈利，并以自有资金完成多个项目建设。

根据中乔体育招股书，2019年至2021年，中乔体育归母净利润合计26.65亿元。

有接近中乔体育IPO的人士对上海证券报透露，此前中乔体育IPO计划募资10.64亿元，涉及鞋生产基地扩建、研发设计中心建设、全国战略直营店建设、以及信息化建设等项目，基本已以自有资金建设完成。

上市未果的中乔体育稳住了基本盘，主要得益于庞大的经销商体系。

2023年更新的招股书显示，截至2022年6月底，中乔体育乔丹品牌专卖店达6269家，品牌线下市场几乎全部为经销商店。2019年至2021年，前五大经销商均支撑起了中乔体育超4成业绩。

为中乔体育打江山的经销商，也获得了充分的自主权。

时代财经获悉，中乔体育的经销商，可以在中乔体育授权经销区域内开设乔丹品牌专卖店，或发展分销商；经销商的利润主要来自于专卖店零售利润以及分销商供货批发利润。

按地区来分，西北地区对中乔体育的营收贡献占比均超过营收总和的五分之一。

多名鞋服行业人士对时代财经透露，以兰州大区经销商为主导，中乔体育经销渠道在西北地区十分强势。

时尚产业独立分析师、上海良栖品牌管理有限公司创始人程伟雄就对时代财经表示，“兰州代理商在甘青宁地区做得不错，据说比安踏、特步还做得好。”另一名不愿具名的服装行业人士也曾去实地观察乔丹兰州门店的人流、提袋率等，“我没去过兰州前，也不知道他们卖这么好。”

招股书显示，截至2022年上半年，兰州区域的经销商为中乔体育第二大客户，其所管理的销售区域，包括甘肃、青海、西藏（日喀则地区、林芝地区、那曲地区）和内蒙古阿拉善盟地区，有816个终端门店，占比全国总终端门店数量的13.02%。这些门店也为中乔体育贡献了11.25%的营收，达3.49亿元。

在团队规模和资产配置上，兰州大区经销商都称得上“顶配”。

“目前，（我们的）业态体量及市场细分盘量位居甘青宁藏新西北五省区服饰销售类企业首位。”兰州大区经销商发布的资料显示，其直属管理员工超2100余名。公司（集团）拥有全资控股的直属独立产权公司80家；拥有自购独立产权仓储物流中心大楼一幢；拥有自购独立产权商铺90余间。

时代财经注意到，中乔体育的主打品牌乔丹，在兰州大区十分畅销。兰州大区经销商公开披露的数据显示，截至2023年6月，乔丹品牌在甘青宁藏区域的地级、县级城市营业推广网络覆盖率到了93%，当年营收目标为16亿元。

中乔体育之所以在西北市场得以成功，得益于其充分挖掘下沉市场空间。早在2020年，兰州大区经销商就释出覆盖区域数百个县、镇的招商信息，仅宁夏就开放超70个镇的招商席位。上述经销商披露，2021年中乔体育甘青宁藏运营中心有约730家门店，到2023年6月，该区域店铺已达到916间。

另外，中乔体育也是第一波吃到西北地区马拉松红利的品牌。2011年中乔体育以400万元首次赞助合作兰州国际马拉松赛后，乔丹品牌与兰州国际马拉松长达十余年的深度绑定，也极大推动了核心跑步品类在西北地区的销售业绩。

早在前《全体育》总编辑、《跑者世界》总编辑张路平的《马拉松大时代》一书中就有提及，“中乔体育兰州直营店在两届兰马过后，总销售额增长50%，跑步产品站总销售额的占比增长112%，中乔体育快速成为甘肃省市场占有率第一的运动品牌。”

成于渠道，困于渠道

过去十余年，中乔体育官司缠身。但着力构建的经销渠道，也让其“吃饱喝足”。随着行业大环境与竞争格局的变化，中乔体育在诸多挑战下，高度依赖经销体系的弊端短板也逐渐显现。

加盟多个国内外运动鞋服品牌的经销商李宏（化名）对时代财经称，中国市场赛道品牌众多、竞争激烈。过去几年，在运动品牌去库存与消费市场日趋理性的背景下，终端经销商经营压力与日倍增，“这几年，整个行业生意都不好做。”

当市场的终端压力传导至品牌端，主动降低批发出货价格、进一步给经销体系让利，同时加强品牌资源投放、严控供应链成本成为中乔体育的必然选择。

程伟雄认为，定位于大众运动赛道的中乔体育，即使飞影PB等核心跑步产品已出圈，但是在运动品牌纷纷加码跑步与篮球市场的背景下，中乔体育没有和其他品牌形成差异化优势。“核心竞争力不强的品牌在存量市场下，最终面临的是价格博弈，毛利进一步受损。”

中乔体育的盈利能力遭遇挑战，早已有迹可循。

招股书显示，2019年至2021年，中乔体育的毛利率表现都远低于同行，并持续下行。中乔体育毛利率为31.91%、29.52%、27.86%；而同期行业平均值为46.94%、46.06%和49.52%；如今的“国货一哥”安踏体育则表现更好，为55.00%、58.15%和61.64%。

此外，公司的存货金额也在攀升。招股书显示，中乔体育的存货金额由2019年底的9.06亿元，增至2021年底的9.30亿元。截至2022年中，存货金额进一步增至约13.25亿元。

挑战当前，健康已成中乔体育的核心任务之一。

中乔体育2023年度商品总结暨2024年工作展望会议的主题是“稳流水、提毛利、保健康”。中乔体育的商品运营管理在2023年，还出现了包括鞋品销售乏力、新品贡献不足、核心品类下滑严重等问题。

另一方面，中乔体育大区经销商高度自治，也削弱了品牌对终端门店的管控力，为乔丹品牌形象重塑增加了障碍。

中乔体育加盟商林冲（化名）对时代财经透露，许多印有“乔丹”字样的老店招牌直到去年才被替换为“中乔体育”或“QIAODAN”。他还观察到，乔丹品牌似乎与年轻消费群体的链接也出现了断层。

林冲说：“尽管中乔体育近几年的产品从品质、设计都比较接近安踏，价格只是后者的1/2，形成了很大优势。但是，大部分知道并认可品牌的客户还是中年人，年轻人要么不认识，要么因为此前的商标纠纷，对这个品牌有疑虑。”

程伟雄对时代财经强调，中乔体育的渠道改革迫在眉睫，“如果要做一个长期的品牌，那势必要让品牌、产品、渠道，都要掌控在自己手里，才能够真正把品牌的意愿、故事传递给用户。”

事实上，中乔体育也意识到过度依赖经销渠道对公司发展的负面影响。

在招股书中，中乔体育提到过度依赖区域授权经销商、经销商管理不当、区域授权经销商的签约等风险。计划募资11亿元用于4个项目中，其中5.86亿元是关于渠道力强化，包括扩张一、二线城市战略性直营门店和信息化建设两个项目。前者指向品牌形象强化与重塑，后者则指向经销体系的管理效率问题。

资金需求大，仍关注资本市场动态

面对日益激烈的竞争态势，上市融资或仍是中乔体育破局的关键之道。IPO长跑13年，已让中乔体育错过许多扩张的机会。

程伟雄对时代财经表示，“对于中乔体育来说，许多同行已经通过资本市场历练，完成了一轮渠道梳理、直营门店布局等。冲击资本市场多次未遂，让中乔体育的发展已经受到制约，发展大幅滞后。”

当下，中乔体育的优势下沉市场，竞争环境也变得愈发复杂。

性价比消费成为主流大势，中国头部运动品牌的竞争，已经不仅停留在品牌和产品，而是进一步延伸至供应链与服务。同时，阿迪达斯等国际品牌也盯上了下沉市场。一旦下沉零售市场迎来头部品牌的“降维”打击，中乔体育等品牌或受到影响。

除此以外，上述中乔体育的加盟商对时代财经透露，在中低端消费区间，匹克、361度等都在关闭效益较差的直营店，将区域开放给加盟商，以在降本的同时，依托成本更低的经销网络来稳固下沉市场份额。

程伟雄认为，中乔体育想要突出重围，必须加速梳理内部渠道，加大构建品牌力和产品力等。而这些都需要大量资金支持，“自有资金毕竟有限，如果没融资的话，肯定会更有压力。”

然而，中乔体育要“花钱”的地方不仅仅于此。收并购与海外市场扩张，均需要资金支持。

作为多品牌战略下的第二增长曲线，中乔体育曾以6250万美元在2020年收购英国足球服饰品牌茵宝（Umbro）中国100%股权。2023年，该品牌首家直营店在重庆万象城开业。

但显然，中乔体育仍在缓慢消化茵宝品牌的过程中。茵宝官网显示，该品牌在中国目前只有4家门店，分别位于上海、成都、重庆和厦门。

在国内品牌纷纷向海外市场要增长的时候，中乔体育也在2023年也成立了海外业务事业部。

还未插上资本的翅膀，但中乔体育已经做好随时起飞做准备。有行业观点认为，中乔体育从资本市场的“撤退”或只是暂时，其有进一步冲击H股的可能性。

作为加盟商，林冲也仍对公司的上市抱有强烈期待。因为在今年4月，区域工作人员就曾对经销商透露公司会在下半年上市的消息。“公司说上市之后，会对我们投入更多资源，有更多好的政策。”

另一方面，中乔体育也对外释放出上市的可能性。中乔体育在声明中称，本次撤回不会对公司经营及长远发展造成影响，将持续关注资本市场动态。