文|野马财经 张凯旌

编辑|高岩

爱意随风起，风止意难平。

5月25日，苏宁“少当家”、前国际米兰足球俱乐部主席张康阳在社交媒体发布长文，向国米道别。

“我一直知道，终有一天我们会告别。坦诚说，我并未准备好，或许永远也不会准备好。”

借着这个机会，张康阳感谢了并肩作战的管理团队、球员、教练以及球迷，并感慨国米是自己“一生中最大的荣耀”。

来源：张康阳微博

在此之前的5月22日，美国橡树资本对外宣布，因苏宁未能在5月21日到期时，偿还橡树所提供的三年期贷款，总额约3.95亿欧元，橡树资本管理的基金公司已成为国际米兰足球俱乐部的所有者。

很快，橡树资本将重组国米董事会，选出新的俱乐部主席取代张康阳。

起初张康阳并未释然。5月18日其在公开声明中表示，还款日临近时，国米一直在尽一切努力寻求友好的解决方案。“

遗憾的是，我们迄今为止的努力因为橡树单方面的法律威胁和恶意的行动而受挫。这不仅让我们深感失望和愤怒，同时这种行为也会摧毁我们共同努力的成果，并且严重危及俱乐部未来发展的稳定。”其还欲发起诉讼战，争夺国米控制权。

来源：《米兰体育报》官网

而这封告别信，似乎标志着一切已经尘埃落定。

纵向比较来看，张康阳是国米历史上，任期内为球队赢得冠军奖杯数第二多的主席。8年时间里，国米两夺意甲冠军、两夺意大利杯冠军、实现意大利超级杯三连冠，拿到7座冠军奖杯的同时，还于去年时隔13年重返欧冠决赛。

如今的国米，拥有意甲最火的球市，场均观众超过7万。下赛季，国米球员的球衣上还将印上第二颗星（一颗星代表10个意甲冠军）。

张康阳苦心运营8年，却为何给别人做了嫁衣？苏宁到底是怎么失去国米的？

疫情来袭，橡树资本成“救命稻草”

国米与苏宁的姻缘始于2016年。苏宁旗下体育产业集团以约2.7亿欧元的总对价，通过认购新股及收购老股的方式，拿下国米约70%的股份，张康阳顺势进入国米董事会。中国首家绝对控股欧洲豪门球队的企业就此诞生。

苏宁收购国米时，张康阳还不满25岁。以当时的视角看，苏宁算是“抄底”成功。因为短短两年半以前，印尼富豪托希尔拿下国米70%股份的价格还是3.6亿欧元。

但想让这笔投资得到真金白银的回报也并非易事。往前追溯，即使是任期长达18年的国米传奇主席莫拉蒂，任内俱乐部账上也是亏多盈少，更不用说任内收入下降、债台高筑的托希尔。这家俱乐部，相比资本的摇钱树，更像有情怀的富豪的“玩物”，这让外界一度质疑苏宁是在给自己“挖坑”。

不过，苏宁显然是有备而来。入主国米后，苏宁与张康阳即刻展开重建。

管理上，国米改用联席CEO模式，将体育竞技和俱乐部运营分开，挖来传奇经理人马洛塔负责体育竞技工作，安东内洛负责公司运营，保证专业人干专业事。经营上，苏宁一面通过注资、提供股东贷款、用低息债置换托希尔时期的高息债等方式，帮国米甩掉历史包袱；一面利用自有资源给国米和中国赞助商牵线，同时开发周边、定制等IP产品增收；这一时期，国米阵容还迎来大换血，球队逐渐向着更健康的薪资结构转变。

一系列组合拳后，国米在意甲商业吸引力下降的情况下，收入逆势增长，三年翻了一倍，并且相较托希尔时期大幅减亏。球队品牌价值两年内增长138%，一度看到了扭亏的希望。

而隐患也就此埋下。两年多的蛰伏期后，为了提升球队战绩，张康阳不惜赔上当年总亏损一半的钱也要解雇主教练，引入名帅孔蒂；不惜打破俱乐部转会费记录也要招募大牌球星。这确实起到了立竿见影的效果，国米很快重夺意甲冠军，但新冠疫情的意外蔓延却导致了两个严重后果：

一是俱乐部收入锐减，自我造血能力下降；二是包括苏宁在内，国内金主自身难保，难以维持高投入和赞助。

国米本就尚未完全摆脱债务阴影，又恰好在大举投入之际赶上收入锐减、金主遇困。

即便如此，国米依旧在高薪引进成名老将。

《体坛周报》报道称，这与国米笃信欧超有关。欧超是五大联赛豪门球队另起炉灶打造的赛事，可以让参赛球队赚一笔快钱，但在国际足联的阻挠下，欧超最终胎死腹中。

多条出路被堵，资金问题就此爆发。2021财年，国米亏损2.46亿欧元，创意甲俱乐部历史之最，张康阳一度希望球员和教练组放弃两个月薪水，以减少球队支出，同时不断和投资公司谈判，筹措资金。

包括英国私募投资基金BC Partners、沙特主权财富基金PIF、贝恩资本等在内，多家机构都曾和国米传出“绯闻”。然而国米过高的债务让机构们望而却步，剩下仍有意的机构，给出的报价又无法达到苏宁的预期。

橡树资本正是在这个背景下，成为了张康阳唯一的希望。

这家全球最大的不良资产基金答应给苏宁融资2.75亿欧元，代价是苏宁要以国米股权为担保，且借款年利率高达12%，还附带一系列限制条款。三年后到期时，苏宁要连本带利返还3.75亿欧元。

卖身遇阻、融资困难，张康阳无奈交权

看上去，张康阳有足足三年的时间为偿还这笔巨款做准备。其既可以为俱乐部寻找新的接盘方，也可以寻求其他融资。

国米也足够争气。在橡树资本借款的三年周期里，国米球场上的表现是超出预期的。

为了降低球队开支，国米在2021年意甲夺冠后25天，就与冠军教头孔蒂告别，紧接着送走了一众高薪球员。但得益于马洛塔的精妙操盘，球队节衣缩食的情况下，竞技水平却不降反升。事实上，苏宁入主国米8年夺得7冠，也可以说是3年夺得7冠，2021年意甲冠军是开始，此后一发不可收拾。

有了战绩打底，国米收入节节攀升。2021-2022财年，国米实现收入4.396亿欧元，打破疫情前创下的俱乐部历史最高纪录；亏损方面，国米则从2020-2021财年的2.46亿欧元降至2022-2023财年的8500万欧元；2023-2024财年上半年，国米更是扭亏为盈，实现了2230万欧元的净利润。

一切都在向好发展，但是国米的命运，自向橡树资本借款的那刻起，已经不掌握在张康阳手中。

据《米兰体育报》报道，双方借款合同中有一个条款：如果国米被出售，橡树资本能立即获得一笔收益，数字上等于俱乐部预期估值（8亿欧元）和实际出售价格之间差价的20%。该条款还规定，即使苏宁按时还款，如果国米在还款后的18-24个月内被出售，橡树资本依然能获得这笔钱。

换言之，橡树资本希望苏宁尽快寻找买家，以超8亿欧元的价格出售国米。如此一来，苏宁能获得回报，橡树资本能赚取利差。国米卖价越高，橡树资本赚得越多。

这个估值亦符合张康阳心理价位。国米资深跟队记者Fabrizio Biasin称，张康阳对俱乐部标价12亿欧元；市场上，体育商业网站、商业媒体给国米的估值也在10亿-12亿欧元的范围。但估是一回事，卖是另一回事。

早在2022年，市场就传出苏宁委托美国银行雷恩和投行高盛帮忙寻找国米买家的消息。问题的关键是，苏宁跟橡树资本借钱，本就是以贷养贷，此前多年留下的高额贷款和资金缺口问题并没得到彻底解决。据《米兰体育报》报道，截至2023年6月底，国米净债务仍高达4.37亿欧元。

兜兜转转，国米仍面临与橡树资本介入前一样的问题。再加上张康阳被建行全球追债，信用直线下降，让雷恩和高盛也有些无力回天，努力了至少18个月也未能找到接盘者。

卖球队不行，继续融资呢？在这条路上，国米曾试图与橡树资本重谈协议，但后者要求比上一份合同更高的利息、更短的期限。

相较而言，美国太平洋投资管理公司（PIMCO）给苏宁开出的条件更好。其一度与苏宁谈成了一笔为期三年，价值4.3亿欧元、年利率15%的贷款。

这显然是橡树资本不愿意看到的。张康阳完全可以等到24个月的特殊条款过期后再出售国米，如此做橡树资本赚利差的图谋会完全落空。这也是橡树资本阻挠张康阳与PIMCO谈判的原因。

老辣的橡树资本搬出与苏宁借款合同中的另一条规定：如果有第三方机构介入苏宁与橡树资本的交易，张康阳须在借款本息之外再交5000万欧元的罚款。

再三尝试受挫后，张康阳在社媒发声明怒斥橡树资本。著名记者迪马济奥报道称，橡树资本不打算回应张康阳的声明，他们认为合同的条款已经非常明确，这些条件已经设立三年，到期还款不是法律上的威胁，苏宁集团须在最后期限前还清贷款，否则国米的所有权将变更。

资本市场不讲情怀

从25岁进入国米董事会，到27岁成为俱乐部历史最年轻主席，再到33岁交出球队控制权，张康阳将自己的青春年华献给了国米，同时也缴纳了一笔昂贵的学费。

张康阳对国米的深厚感情是毋庸置疑的。转播镜头总能拍到张康阳身临现场为国米助威的场面。国米重返欧冠，张康阳泪洒绿茵场；国米夺冠，张康阳与全队一同开香槟庆祝；国米的众多球员和教练，与张康阳互动频繁，对其评价颇高；最近国米主场举行意甲冠军庆典时，还有球迷自发在看台上打出了“感谢Steven”的条幅……不少业内人士，对张康阳也不乏溢美之词，比如市场观察人士、大V王冠雄。

然而自始至终，橡树资本选择的都是一条利益最大化路线。其在与苏宁签订合同中附加的限制条款，均是为了让苏宁快速转手国米。

毕竟按照当时国米和苏宁的财务状况，张康阳若想力挽狂澜难度堪比登天，留在他面前的选择十分有限。无论国米在球场上的表现如何，球队控制权更迭几乎都是板上钉钉。

香颂资本董事沈萌认为，苏宁即使以更高成本进行融资，也只是能让面子上好看，更多是会给自身和国际米兰背负更加沉重的包袱。

更何况，如今正是国米价值高点，3年7冠以及2023-2024上半财年扭亏为盈的光环，能持续多久还是个问题。沈萌表示，欧洲足球俱乐部，特别是像国米这样具有辉煌历史的意大利俱乐部，几无经营盈利的可能，无一例外都是以各种投入换取成绩。上半年扭亏，主要是参加欧冠联赛所获得的各类奖金和电视转播权分红，以及球员出售收益，并不具有连续性。

在这种情况下，无论球迷和张近东、张康阳父子感情上多么难以割舍，橡树资本也不会有拖下去的念头。其在接手国米后，也会更主动地寻求出售机会，而非想要长期持有。

说到底，冠军并不能带来一切，一旦上了资本的牌桌，愿赌就只能服输。

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