文|独角金融 郑理

编辑|高岩

担任国泰君安（601211.SH）研究所所长12年的“老将”黄燕铭卸任三个月后，近日以副总裁陈忠义兼任研究所所长落下定锤。

对于这一人事安排，国泰君安对媒体回应称，由公司副总裁兼任研究所所长，体现了公司对研究所的高度重视，也是立足公司发展大局，结合工作实际做出的稳妥安排。1990年沪深交易所成立，拉开了中国资本市场的序幕。5年后，国泰君安的前身君安证券研究所成立，这家研究所成为过去30多年资本市场很难绕开的信息聚集地和人才集散地，尤其是在首任研究所所长王明夫时期，李迅雷、陈戈、谢建军、马晓军等一批人就是在这一时期加入君安证券，也由此被称为“证券分析师的黄埔军校”。

30年间，券商研究所经历着积累、迭代、创新，同时也出现降薪、狼性喊话等一系列的内卷。

01 离场与迎新

在君安证券和国泰证券合并为国泰君安的1999年8月，陈忠义就出任了国泰君安证券深圳分公司计划财务部资金管理总经理助理，计划财务部深圳资金管理总经理助理。此后， 又出任了公司财务总部资金管理总经理助理，清算总部总经理助理、副总经理，资金清算总部副总经理、营运中心副总经理等。

2007年，陈忠义告别国泰君安，加盟光大证券，并出任运营管理总部的总经理。不过，从2013年开始，光大证券遭遇多项挑战，导致后续发展颇受影响。2014年，陈忠义回到国泰君安，出任公司资产托管部总经理。

2015年，陈忠义从上海交通大学高级金融学院毕业，取得EMBA学位。2021年，国泰君安连续第二年调整组织架构，新成立了机构与交易业务委员会下辖固定收益外汇商品部、证券衍生品投资部、资产托管部、机构客户部四个一级部门，陈忠义的部门划入该业务线，并担任重要职务。

2024年5月，陈忠义被提拔为副总裁，此前他已担任机构与交易业务委员会联席总裁、营运总监，资产托管部总经理、数据平台运营部总经理。

曾先后担任君安证券资金计划部组长、清算部总经理助理；国泰君安深圳分公司计划财务部资金管理总经理助理等职、中证协登记平台显示，陈忠义曾于2008年加入光大证券，担任运营管理总部总经理等职，2014年7月重回国泰君安。

从陈忠义的履历看，清算托管和财会经验丰富，未来如何掌舵国内一流的卖方研究团队，引人关注。

作为非主营业务，研究部门的收入几乎全部来自分仓佣金。2023年，国泰君安获得了公募机构合计6.42亿元的佣金收入，同比下降约12%，排名第6，与上年度持平。

国泰君安年报显示，2023年，公司研究所共完成研究报告9121篇，举办电话会议1515场，开展对机构客户路演48887人次。

陈忠义担任国泰君安研究所所长后，根据公司安排，旨在促进研究所更好融入公司企业、机构、零售三大客群经营体系，进一步提升服务能力。

今年以来，国泰君安研究所人事发生一系列变动。

3月份，担任国泰君安第四任研究所所长的黄燕铭卸任，改任国泰君安金融学院院长、财富委委员、首席策略官。

黄燕铭是证券研究第一代分析师，提出过“超预期”研究方法、“花的理论”和“证券研究的2+1思维”等，在卖方有“A股研究总教习”等多个称号。

2012年8月，黄燕铭加入国泰君安任研究所所长，直到离职前，在这一岗位已经担任12年。

卸任前，围绕黄燕铭的离职传闻一直不断。

据“财联社”报道，2020年，黄燕铭或将赴光大证券任职高管的传闻不胫而走，但后来被否；2022年，黄燕铭在朋友圈发布题为《国君十年》的400多字回顾，疑似“临别感言”，实则也误会一场，本意是对30周年司庆、并入职10周年的感言。

4月，国泰君安研究所所长助理廖静池、银行业首席分析师张宇均已离任。

5月，国泰君安研究所的银行业首席分析师张宇加盟华福证券，任研究所副所长。

张宇出生于1991年，2015年8月加入国泰君安，由彼时的研究所原副所长、银行首席邱冠华领导。2017年8月取得分析师资质，2018年2月离职注销。2019年3月，张宇登记执业于国投证券（原安信证券）。2020年重回老东家国泰君安，4年后又再次离职。

2023年8月，上海证监局点名警示证券从业人员张宇，”未严格执行相关规定，在微信群中发表的关于个别上市公司的评论意见超出任职的机构忆发布的研究报告内容，且相关上市公司当时已被其任职的机构列入限制名单“。

另据自媒体”券业行家“2024年3月份的一则报道称，监管函未提及当事人的任职机构，但全行业的“张宇”，有且只有一位显示存在诚信信息，并且其身份同样是国泰君安分析师。

目前国泰君安研究所有2位副所长，分别是负责证券研究管理工作的康凯及鲍雁辛；所长助理除离任的廖静池之外，目前所长助理有2位，分别为訾猛和丁丹。

截至6月20日收盘，国泰君安收报14.08元/股，较前一交易日微跌0.71%，总市值1253.65亿元。

图源：腾讯自选股APP

国泰君安研究所还有“证券分析师的黄埔军校”之称，这里培养了不少精兵强将，这还要从国泰君安的前身君安证券说起。

02 风云变幻，牛人辈出

1992年，国泰证券和君安证券分别在上海和深圳成立，从南京大学律师系毕业的王明夫加入君安证券，成为公司的早期员工。1995年，在高管的决策下君安证券研究所创立，也是中国券商建立的第一家研究所，王明夫担任首任所长，开创了中国一代券商的研究模式，一时间成为国内规模最大、影响力较强的证券研究机构，也被业界公认为打响中国证券研究品牌第一人。

1998年，王明夫离开君安证券，2000年开始，他创建和君咨询有限公司，担任公司董事长，开始进入管理咨询行业并在中国咨询业力量异军突起。

“君安证券研究所建立的初衷和目的，是圈占人才、囤积人才、储备人才、培养人才”。2022年8月，和君咨询集团创始人王明夫在公司公众号上发表《王明夫致国泰君安研究所的一封信》中称，那时候的君安证券研究所没有任何创收，但原董事长张国庆、原总裁杨骏当年建立研究所的经费保障上，从来不含糊，十分大气。

这一时期，李迅雷、陈戈、谢建军、马晓军、杨军等一批人，就是王明夫在1996年专为“抢人”而去上海，专程招进君安证券的。

1999年，君安证券研究所与国泰证券研发中心合并，李迅雷被任命为国泰君安研究所副所长，次年任命为所长。

“这个任命对我是一次很大的挑战，因为两家券商风格迥异，整合难度比较大。好在这些年国泰君安证券研究所一直在国内证券研究行业中保持领先地位，这是对我最大的回报”。多年后，现任中泰证券首席经济学家李迅雷曾公开表示。

2011年，李迅雷离任后，这家研究所“顿失灵魂人物”。有媒体报道称，随后，姚伟被任命为国泰君安香港子公司副董事长兼常务副总裁，担任这家研究所第三任所长。不久，原瑞银证券研究所主管黄燕铭接棒，成为国泰君安研究所第四任所长。

黄燕铭是90年代的大学生，他1990年入读上海财经大学经济信息管理系时，也恰是沪深交所起步之年。1994年毕业后进入申银万国证券。1996年申银万国证券研究所成立，黄燕铭就此走上卖方研究舞台，历任该公司证券分析师、研究所副所长。

2010年10月，黄燕铭加盟瑞银证券，但仅短暂停留了不足两年时间。2012年8月，黄燕铭便正式从瑞银证券离职并加入国泰君安。

从履历可见，黄燕铭几乎近一半的职业生涯，是在国泰君安研究所，从2012年开始至2024年初截止。

黄燕铭曾起草过“佣金派点制”考评方式，对研究所从非营利性服务转型营利性服务做出了贡献，曾获得新财富杰出研究领袖奖、卖方分析师水晶球奖金牌领队第一名。不仅如此，黄燕铭“三分钟识别一个优秀分析师”的才能，更是在投研圈有所流传。

如今，12年的“老将”彻底告别卖方研究所，终结其曾经“点人成金”的记录，似乎又让外界颇为可惜。但同时，在此期间，国泰君安也有个性事件发生。

据不完全统计，2023年，上海证监局对国泰君安的研究业务开出5张罚单。其中2023年5月11日，国泰君安及其个人连收三张罚单。因发布证券研究报告业务质量控制和合规审查的制度规定不完善，未建立有效的证券研究报告市场影响评估机制，未对某研报相关敏感信息可能对市场产生的影响进行审慎评估，上海证监局对国泰君安予以监管警示措施。该证券研究报告署名的证券分析师覃汉、研究所所长黄燕铭也分别因对上述问题负有直接责任和管理责任被出具警示函。

黄燕铭也曾提到，从卖方分析师队伍的内部格局来看，竞争确实变得越来越激烈，无论是从事卖方研究服务的证券公司数量，还是卖方分析师的数量都得到了快速增长，这在促进行业繁荣的同时，也加剧了内部的竞争。

03 券商研究所步入“内卷”时代

近年来，卖方研究模式正处于向综合研究转型的关键时期。高质量研究、多元化收益成为行业发展的新关键词。同时，正如黄燕铭所述，券商研究竞争压力不小，同时内卷加剧。

早在2022年4月份初，一家券商某首席凌晨在群里对内部员工训话：“不管任何手段，专题路演、吃饭、陪玩、调研、数据库等等，你们每个人，都是一个小团队，带着实习生，往前面冲”“每个人，必须给我碾压某某”“工作量无法超越某某的，做好被开除的准备”“佛系的结果就是温水煮青蛙，所有人都废了”……发言句句狼性十足。

没过多久，行业内又传出另一家券商的美女研究所所长在PUA实习生，并晒出他们的出勤时间，有几个实习生工作时长在8小时以下，干5个多小时的被直接取消实习资格，其他人建议单独沟通，不能提高的全部劝退。

券商公司内部之间竞争十足，外部更是群狼环伺。

近年来，卖方研究的市场竞争愈加激烈。从卖方分析师转型投身买方研究的上海东方证券资产管理有限公司总经理助理、董事总经理胡雅丽曾道出卖方机构的不易：“卖方机构面临的噪音越来越多，需要大量服务和组织工作，吸引更多关注，获得更多外部客户的认可。”

具体激烈到什么程度，有券商业内人士对“贝壳财经”表示，一个基金经理，每个季度打派点，是面对全市场几千个卖方研究员在打，“我们不去要，多的是卖方同行去要……”

各家券商对于研究业务的要求与重视程度不同。IPG中国首席经济学家柏文喜称：不同公司不一样。强势公司有卖行业研究报告创收的指标，弱势公司只能是内部研究报告考核。

具体到券商机构对内部的研究员如何考核，有业内人士称，卖方研报主要关注买方需求，券商如何能跟买方做好搭配很重要，后期就是研报的评比。

什么原因导致券商内卷严重？近年来，很多龙头证券公司内部报告会不断，说明券商之间业务竞争是非常严重，加上现如今行业处于一个整治变革阶段，从此前单纯的通道费到现在的服务提升，就会导致内卷比较严重；此外，券商内卷也是供应的问题，现在应届金融毕业生越来越多，也是导致出现这样的状态。

有券商研究所负责人对《中国证券报》表示，尽管行业“内卷”现象严重，但高研究水平的分析师和高质量的特色化投研服务仍显稀缺。在券商牌照同质化竞争的背景下，降费和行业集中成为必然趋势，但这并不意味着研究价值的减弱，相反，前瞻性的战略研究、全球化的资产配置研究、前沿新技术革命研究、产业链深度研究等方面的需求更加迫切。

黄燕铭担任研究所所长期间，曾提出证券研究行业三个尚待完成的课题。一是驱动卖方研究在IPO投价报告的定价环节发挥应有的作用，促成金融资本和实业资本的融合。二是驱动卖方研究更好地助力国家的经济转型，促进资本在投融资环节的流动和合理配置。三是助力财富管理市场的转型，让卖方研究在财富管理业务当中发挥更为积极的作用。

时代的洪流滚滚前行，新任所长是否会继续完成黄燕铭时代未完成的三个课题？在高管变动、人事调整和创收压力下，陈忠义又会带领国泰君安研究业务驶向何处？评论区聊聊吧。