文 | 天下网商

名创优品，一家业绩连年大增、开店不断，发力美妆、潮玩等新品类，并开拓海外新市场的零售公司，花了近63亿，入股永辉超市，一家业绩连年大跌，关店不断，遭大股东频繁减持的国内商超——前者即将成为后者最大股东。

股价的反应最能体现资本市场对于这次投资的态度：名创在公告发布当夜的美股市场大跌近17%，次日港股开盘一度跌近40%，与此相对，永辉超市在A股开盘即涨停。

《当代企业》认为，这场合作的战略意义，是一家以家居百货为主的供应链公司，试图借助永辉覆盖的八百余家优质商圈商超，扩充自己的零售渠道，借此打开自己在国内压抑已久的市场空间。

当然，名创入股永辉，在创始人眼中也极具财务意义。叶国富认为永辉是国内最有机会做成下一个胖东来、甚至是体量更大的胖东来的商超，企业正处在“困境反转”的前夜，当下的股价在投资回报上，很有吸引力。

名创准备用62.7亿元人民币，买下永辉29.4%的股权，其中21.1%是“牛奶有限公司”（牛奶有限公司曾以每股7元价格参与永辉的定向增发）的全部股份，还有8.3%来自京东手上的股本。交易完成后，名创将成为永辉的最大股东。

叶国富买永辉，每股的价格约为2.35元，比永辉在过去20个交易日（2024年8月22日—9月20日）的平均价格贵了3.5%。此前，名创手头有近70亿元现金，所以此举在不少名创的二级市场投资人眼里，几乎等于创始人拿着公司的现金炒股。

但名创表示外部融资（主要是商业银行借款）将不低于交易金额的60%。也就是说，名创可能直接拿出25.08亿元左右，然后从银行借37.62亿元。25亿多现金，约等于名创过去一年的现金流净额。而从银行借钱，考虑到目前全球融资成本仍处高位，似乎也并不理想。

《当代企业》通过两家公司的财报、名创优品及其创始人叶国富对于本次入股的说明，尝试理解，为什么资本市场对于本次合作的态度如此矛盾。

首先，名创在国内市场的扩张几乎触及门店的规模边际，商超是它所能渗透的最后一块大蛋糕；其次，名创优势的百货类目，对于永辉的短板存在补全意义，也有机会通过永辉渗透商超中的老年新客群——但这只是站在企业视角下的合理预期。

对于投资人来说，近63亿的投资不仅贵，而且考虑到永辉过去连年下行的业绩，入股后作为联营公司的永辉，还存在拖累名创本身业绩的风险。以及，投资导致的负债和一次性现金支出，将高度压制名创未来对股东的分红空间。

名创优品，想进入商超货架

过去三年，名创国内的门店数量以每年新开约300家的速度增长。2021年年底差不多2900多家，到了2023年年底是3600多家——但国内市场的收入没跟上开店的速度，仅从72.9亿元增长至76.51亿元（名创财年一般截至6月31日）。

店越开越多，但单店收入被不断稀释。2021年名创国内平均单店年收入是250万元，到了2023年，仅为210万元，每家店少赚了40万元，直到今年7、8月份单店收入才又重回增长。

也就是说，名创在国内市场的门店数量和单店收入，已接近营收最大化的平衡点——门店再开下去，就可能陷入“规模不经济”。

对此，名创优品认为，“永辉超市可以在这方面进行战略协同。永辉调改成功后，能成为吸引客流的超市，对名创渠道升级也很有帮助，能帮助名创拿到更好的点位，使我们布局更加完善。”

在叶国富眼中，名创对于全国TOP1000的商场、高线城市的渗透十分不足。自2021年以来，名创在一线城市的渗透就几乎停滞，当年是482家，而到2023年年底为522家，三年仅新增了40家，占国内门店数量比重从16.4%滑落至13.3%。

而借助永辉的近800余家门店，有机会让名创的供应链深入优质商超渠道——也与叶国富调研的得到胖东来“爆改”之后的永辉门店的经营情况有关，他介绍永辉福州公园道店在经过闭店改造后，单店销售额和客流分别涨至闭店前的6倍和6.5倍，有机会成为未来商业地产吸引客流明星商超品牌。

“爆改”永辉，生鲜、百货两条腿走路

永辉的长板是生鲜，短板是百货。在叶国富的调研中，永辉过去两年每年的销售额在800亿元—900亿元之间，而其中四分之一销售额由百货贡献——但主要卖的是第三方品牌，自营品牌占比仅为个位数。

而百货正是名创的长板。据名创2021年港股上市时递交的招股书披露，名创约有8800个sku（目前已超过10000个），其中主要是家居百货、电子产品、纺织品、美妆等。

据名创2024财年一季度财报显示（2023年6月31日—9月30日），IP产品销售额占比约为26%，主要为潮玩，也包括带IP联名的百货。由此推算，剩下74%销售额主要是家居百货贡献的。名创优品整体商品单价约为14.2元，也基本是百货商品的价格带。

在名创优品的天猫旗舰店上，我们会看到卖得最好的是梳子、洗脸巾、一次性浴巾、卸妆棉、香薰、收纳盒等。这些产品高频、易耗、品牌心智弱。对于名创来说，它入股永辉的野心，正是试图基于其在百货品类上的供应链深度和广度，改造永辉的商品供给结构、特色以及毛利水平。

生鲜是永辉的标签，但农产品向来是“弯腰捡钢镚”，以2023年财务数据为例，生鲜对永辉营收的贡献约为45%，对毛利润的贡献则只为35%。百货的毛利相对更高，但永辉的百货毛利率仅为19%，远低于名创2023财年整体毛利率38.7%。

不过需要说明的是，名创处在在百货销售的更上游（出厂—批发），永辉在下游（批发—零售）。

“我们不会将永辉超市变成MINISO品牌（名创优品）的销售渠道，而是希望借此契机，利用名创优品的供应链优势，撬动永辉的渠道规模，以量制价，在更大程度上实现强强联合，资源互补。”

由黑转红，叶国富的第二次“立名”

站在企业侧，名创有很多入股永辉的理由，但对于投资人来说，永辉的营收已经连续下滑了五年。股东方不论是创始人张氏兄弟，还是京东，在这次名创入股前，对永辉的持仓已进行了多轮减持。

有名创优品二级市场投资人对此提出质疑：如果胖东来模式能够全国跑通，为什么胖东来不自己来，而是要去“爆改”永辉。对于这一质疑，知名的商业记者李翔在谈及胖东来模式时，也认为胖东来模式之所以能成立，正是创始人于东来对于扩张的“克制”——而这与名创、永辉这样的上市公司对于规模本能的追求是相悖的。

当然，叶国富在这场交易说明会中反复谈及胖东来，也不是非要把永辉改造成胖东来不可，他更想传达的，或许是名创有机会通过自身的供应链能力，将永辉改造为生鲜、百货两条腿走路，具备多元特色供给能力的商超。

资本市场用脚投票，港股早盘开市，名创一泄如注之后，跌幅不断收窄，截至9月24日收盘，名创优品跌23.86%，收回近半失地。

《当代企业》也看到，当叶国富拿出企业当下能动用的几乎全部资源投资永辉时，并非所有投资人都持反对意见，有股东即表示，“我对名创优品并不特别悲观，这个公司似乎在做正确的事情，至少是在做一个很好的尝试，从胖东来就能看出来，线下卖场悲观了这么多年，可能只是有些地方没做好，并不是商业模式本身会凉。”

叶国富则表现得更为自信：“凭借20多年的零售创业经验，我对线下零售项目的感觉一直很准确。一家门店赚不赚钱，业务模式能不能走通，我只需要在店里观察一会儿就能做出清楚的判断。”

名创优品曾因为品牌中出现的大量日系元素，以及对无印良品的模仿而饱受争议。品牌形象的第一次改观，是它的成功出海——叶国富将中国的十元店开到了纽约时代广场、法国巴黎的香榭丽舍。并且海外的单店销售额大幅领先于国内水平，层次和定位十分“中产”，算得上国内先进零售业态的文化输出。

而这次对永辉的投资，似乎是他为自己“立名”的第二场战役。值得一提的是，关于这一桩交易，据说叶国富在朋友圈回应：“大家都看不懂就对了，如果看得懂我就错了”（未经本人证实）。

短期来看，这一笔交易对于名创的财务表现会造成极大压力。但着眼未来，国内商超确实太需要“下一个胖东来”了。