文|全球财说 林洛栩

7月8日，电商面膜第一股御家汇（300740. SZ）再次收到深交所的关注函。

2020年刚刚过半，已经被问询三次的御家汇股价反而越涨越高。在5月12日四连板后，7月2日再次发动，5个交易日收获4个涨停板。

2020年年内涨幅已达117.91%。

扣非净利近乎腰斩 存货激增 占总资产比例达40%

整体而言，御家汇的股价发动，始于2019年年报及2020年一季报发布之后，有何玄机？

2019年，御家汇实现营业收入24.12亿元，同比增加7.43%；实现归属净利润2722.27万元，同比减少79.17%；实现归属净利润619.20万元，同比减少94.14%。

增收不增利，其中第一季度及第三季度扣非净利润均为亏损状态。

御家汇称，归属净利润下滑的主要原因是为了适应市场变化进行战略布局调整，加大了市场投入和渠道建设力度，同时，运营人员不断扩充，人力成本增加，影响短期盈利能力。

从产品来看，非贴式面膜增长明显，实现营业收入2.30亿元，同比增长88.34%；但主力产品贴式面膜实现营业收入9.00亿元，同比下滑27.39%。

产销量更加弥漫着危机气息。2019年，御家汇的销售量为48622.58万片/瓶，较上年的62718.33万片/瓶同比下降22.47%。同时，生产量也进行相应缩减，同比减少38.35%。

库存量方面，为20195.33万片/瓶，同比减少9.36%。

值得注意的是，截至2019年末，御家汇的存货攀升至7.38亿元，同比增长30.36%，严重高于营业收入增长速度。

存货占总资产比例高达40.04%，资产几乎近半都是存货，有些匪夷所思。同时，存货周转率也较2018年的2.58下降至1.81，低于同行业的上海家化、珀莱雅、丸美股份。

《全球财说》查询存货分类后发现，库存商品增长明显，跌价准备后账面余额为4.92亿元，同比增长49.09%。

御家汇解释称，存货增加主要源于产品品类增多，且代理品牌的产品大部分在境外，备货周期长。

这样的解释并无法完全说清存货问题，护肤化妆品类更新迭代较快，如若积压，将大概率引发存货减值风险。

2019年御家汇计提的存货跌价准备为2163.5万元，占存货账面价值的2.85%。计提减值是否充足，值得思虑。

在此前的问询回复函中称，对成品剩余有效期大于1年半小于2年的计提10%跌价准备，大于1年小于1年半的计提30%跌价准备，小于1年的计提100%跌价准备；包装材料和原料剩余有效期小于1年的计提100%跌价准备。

涨停源于跨境电商概念？ 深交所关注境外模式尚不清晰

在年报中御家汇提及，未来在积极推进自有品牌培育、完善营销渠道的同时，以水羊国际为载体，加速扩充代理品牌及品类，加快国际化进程。

7月8日深交所关注函显示，有媒体提及御家汇属于跨境电商板块。

此前御家汇年报问询函回复时称，2019年实现境外营业收入5.44亿元，同比增长34.51%，占总营收比重为22.54%。境外业务主要经营模式为通过“海淘模式”将产品销售给中国大陆地区的消费者，收入主要来自天猫国际渠道。

深交所再次要求御家汇详细说明开展境外业务的具体方式，包括产品来源、自产及代理销售额、产品流转具体路径、进出口申报程序等相关问题，并说明海关总署开展跨境电子商务企业对企业出口试点对公司业务发展的具体影响并充分提示风险。

无独有偶，7月8日盘后，由于连续三个交易日收盘价格涨幅偏离值累计超过20%，御家汇发布了股价异常波动公告。

公告中，御家汇也提及被媒体认为涉及跨境电商板块概念。但是，目前跨境电商业务对公司业绩影响较小，2019年跨境电子商务企业对企业出口业务收入占公司营业收入比重小于0.1%。

年报显示，御家汇运营的跨境品牌覆盖从轻奢到平价的美妆护肤全品类，包含日本城野医生、美国洗护品牌OGX、意大利时尚彩妆品牌KIKO等。

从年报，到问询函回复，再到此次的股价波动公告，御家汇都未能对境外收入的详细情况说明清楚，反而越说越乱。

其境外收入来源，究竟是将海外品牌进口给国内消费者，还是将御家汇品牌产品出口至国外，亦或是跨境电子商务平台业务呢？

期待一个答案。

一季度净利润率仅0.33% 股价是否与公司基本面相符？

关注函中深交所还指出，御家汇盈利能力持续下滑，是否与公司基本面相符？

2018年、2019年净利润同比分别下滑17.53%、79.17%，2018年、2019年、2020年第一季度净利润率分别为5.68%、1.05%、0.33%。

深交所要求御家汇结合目前股价及走势、市盈率、市净率水平，对比同行业可比公司，分析相关指标的合理性，并充分进行风险提示。

要知道，2017年时御家汇的净利润率还高达9.61%。2017年-2019年，上海家化净利润率分别为6.01％、7.57％、7.33％，珀莱雅分别为11.26％、12.14％、11.73％，丸美股份分别为23.07％、26.15、28.48％。

收入下降，成本增高？

需要注意的是，2019年御家汇的销售费用激增至10.40亿元，同比增加22.82%。御家汇称，销售费用大幅增长，而营业收入增幅较低是当期净利润、扣非净利润大幅下滑的主要原因。

2019年年报显示，御家汇与李佳琦直播合作47次，与薇娅直播合作超过30次，与陈洁Kiki、烈儿宝贝等超过1500位网红主播合作，直播总场数累计超8000场。

销售费用占营业收入比例高达43.16%，其中平台推广服务费为4.16亿元。

高频次的直播使得销售费用大幅攀升，却未带来相应的销售业绩，但另一个层面反映，若没有高额的销售费用投向直播领域，御家汇的销售量则可能会出现断崖式下跌。

目前，御家汇产品品牌主要包括“御泥坊”、“小迷糊”、“薇风”、“御MEN”、“花瑶花”、“HPH”等，多品牌策略也使得御家汇成本骤增、资金压力增大。

2019年，御家汇财务费用为1392.23万元，同比增加116.75%，主要系本期新增短期借款所致利息增加。

截至2019年末，短期借款为1.52亿元，同比增加270.73%；同时，御家汇新增1.16亿元应付票据，2018年该项数目为零。

除上述问题外，此次深交所再次提及御家汇持股5%以上股东等近1个月买卖公司股票的情况，要求说明是否存在利用信息披露影响股票交易、拉抬股价以配合股东减持的情形。

7月8日，御家汇报收20.68元/股，为52周最高股价。目前，总市值达85.22亿元，TTM市盈率为289.39倍。值得注意的是，同行业上市企业珀莱雅年内股价涨幅也十分强劲。

先后披上网红概念、跨境电商概念华丽外衣的御家汇，自身业绩突破艰难，未来如何发展，直播红利能否维持业绩平衡？《全球财说》将持续关注。