文｜苏宁金融研究院副院长 薛洪言

2021年，传统能源板块迎来一波大行情，核心原因在于全球层面的供需矛盾：供给不足、需求旺盛，上游能源板块赚得盘满钵满，表现在股价上，便是能源板块的大幅上涨。从供需缺口的视角来看，生物医药赛道中的子领域——血制品赛道也正面临着较大的供应压力，值得我们关注。

据纽约时报报道，受疫情扩散影响，2021年美国献血率出现大幅下降，血浆供应严重不足。考虑到美国供应了全球70%的血浆，美国血浆供应的大幅下滑又会给血制品赛道带来怎样的影响呢？

血制品赛道的全球格局

血液制品属于医药制造中的生物制品子行业，主要指以健康人血浆为原料，采用生物学工艺或分离纯化技术制备的生物活性制剂，产品主要包括人血白蛋白、特异性免疫球蛋白和各类因子类产品。其中，“特异性免疫球蛋白”和“利于提高血浆利用率的血液制品”等均属于国家鼓励的战略性新兴产业重点产品。

人类血液中血浆占比约55%，血浆中90%为水分，蛋白质仅占7%。在蛋白质中，白蛋白占比60%、免疫球蛋白占比15%、凝血因子占比4%，其他蛋白占比21%。

血液制品起源于20世纪40年代初，因战争期间抢救伤员而生，后逐步发展为医疗领域一个重要的产业。在行业发展过程中，世界范围内发生过很多起血液安全事件，导致监管越来越严，行业愈发集中。现阶段，就中国以外的市场而言，全球血制品企业不超过20家，前五家占据了80%以上的市场份额。

我国血制品产业始于20世纪60年代，经过60余年的发展，经过监管规范和兼并收购，市场也逐步走向集中。当前，我国血制品行业正常经营的企业不超过30家，以天坛生物、上海莱士、华兰生物、泰邦生物等为龙头，就剩余企业而言，多数生产规模小、产品结构单一，已不具备新开采浆站的资质。

从全球市场格局来看，美国是全球最大的血制品供应国家。据Statista数据，2019年美国采浆量约5.3万吨，约占全球采浆量的70%。就国内来看，受献血认知、采浆站数量以及单次献血量等因素影响，我国血制品一直处于供需失衡状态，对进口品依赖较大。

2019年，我国总采浆量约9100吨，2011年以来年均增长11%。2020年以来，受新冠疫情影响，采浆量有所下降。不仅是国内采浆量下降，全球范围内均是如此，成为扰动2022年行业格局的一个重要诱因。

行业逻辑一：中长期前景广阔

1、人均血制品使用量增加是大趋势

现阶段，在医疗急救（如术后失血）及某些特定疾病和治疗上，血液制品有着其他药品不可替代的重要作用。比如血浆蛋白中最主要的白蛋白，可用于调节血浆胶体渗透压、扩充血容量，治疗创伤性、出血性休克、严重烧伤及低蛋白血症，在中风、肝硬化和肾病等常见疾病中也有着广泛应用。各类特异性人免疫球蛋白则在免疫球蛋白缺乏症、自身免疫性疾病以及各类感染性疾病的预防与治疗中得到广泛应用。

现阶段，我国血液制品消费结构以人血白蛋白和静注人免疫球蛋白为主，合计占比约80%；而在国际市场中则以免疫球蛋白和凝血因子类产品为主，占比超过80%。从产品使用量上看，我国人均白蛋白使用量约为美国的1/3，人均免疫球蛋白使用量为美国的1/15，人均凝血因子类产品约为1/40，差距明显。

随着我国医疗水平和居民收入水平的持续提升，免疫球蛋白和凝血因子类产品的潜力空间巨大。

2、供需缺口，倒逼采浆站数量稳定增长

需求侧的巨大缺口，既有医疗水平和收入水平的原因，更有供给侧短缺的原因。血液制品以健康人的血浆为原材料，来源具有特殊性，受到严格监管，同时国人献血的积极性一般，所以原材料供给侧始终短缺，供需失衡持续存在。如相关研究显示，我国当前实际血浆需求量超过14000吨，而国内采浆量仅为9000吨左右，距离自给自足还有较长的路要走。

从缓解供需缺口的视角看，一要逐步提高采浆站数量，二要提升单站采浆量。前者取决于政策规划，后者则取决于民众献血意识。

数据显示，2018年国内单采血浆站点数约为253个，近两年增长也较为有限。但市场普遍预测，新冠疫情之后国家对生物医药安全的重视提升，采浆站审批有望加速。就民众献血意识提升来看，这是个持续的过程，大概率随着时间而逐步提升。据Grifols公司统计，2019年美国每1000人供浆量为138.7L，而我国仅为6.2L，差距明显。

3、技术驱动，吨浆营收仍有提升空间

在采浆量受限的背景下，提升吨浆营收也能拓宽行业空间。一般来说，人类血液中有150余种蛋白及因子，国外大型血制品企业可分离出20余种，我国头部企业仅能分离出10-12种，一般企业仅能分离出3-4种。随着技术的持续进步，可分离因子种类的提升带来的行业扩容值得期待。

行业逻辑二：竞争格局强者恒强

1、强监管下的高进入壁垒，资源属性强

血液制品涉及公共卫生安全，属于严监管行业，进入门槛极高。2001年后，我国便禁止新公司进入血制品行业，现有企业的竞争，主要围绕采浆站的数量上。

当前，血制品公司的血浆由单采血浆站采集，浆站只能由血液制品企业设立，需取得省级卫生部门颁发的《单采血浆许可证》，在划定的采浆区域内采浆。浆站实行“一对一”给血液制品公司供浆政策，且一个采浆区域内只能设置一个单采血浆站。因此，血浆具有很强的资源属性和区域垄断属性，很大程度上，拥有的采浆站数量基本上决定了血制品企业的规模空间。

根据现有规定，血制品公司申请设立新的单采血浆站，其注册的血液制品需不少于6个品种，且需同时包含人血白蛋白、人免疫球蛋白和凝血因子类制品，现阶段仅有头部十余家公司具备申请资格。在采浆站的批复上，整个十三五期间新批复数量较少，进一步强化了采浆站的资源属性。

截止2020年末，上市龙头血制品公司天坛生物、上海莱士、华兰生物和博雅生物的在营单采血浆站（含分站）数量分别为55家、41家、25家和13家。

2、技术驱动，强者恒强

血制品企业之间的竞争，除了原料血浆的可用量，还有血浆利用率。血浆利用率的高低，取决于企业的研发能力和工艺水平，需要持续的高投入，从而形成了明显的技术壁垒。

一般来说，企业生产的血液制品品种越多，血浆利用率越高。据年报数据，截止2020年末，天坛生物、上海莱士、华兰生物和博雅生物等四家龙头的产品品种数量分别为14个、11个、11个和8个。

现阶段市场表现及前景展望

从近几年血制品板块的市场表现来看，板块整体表现较好，尤其是自2018年至2020年7月，龙头个股的涨幅普遍在4倍左右；自2020年8月以来，血制品板块进入持续下行期。截至2022年1月21日，6家上市公司上市以来的平均市盈率分位值22.4%、市净率分位值14.7%，均已处于相对低位。

市场的担忧主要集中在两个层面，一个是长期的新技术替代风险，即人造血浆对人类血浆的替代，会打破现有血制品企业基于原材料的垄断地位。一个是中短期的集采风险，此前，集采的可能性一直压制着板块估值，2022年1月19日，《广东联盟双氯芬酸等药品集中带量采购文件》首次将血制品纳入集采，悬在头上的达摩克利斯之剑终于落下了。

长期的人造血浆替代问题暂且不论，毕竟这一天何时到来具有不确定性，在资本市场中，太过长期的预测通常没有意义。就集采风险来看，考虑到血制品行业长期失衡的供需格局、垄断竞争的市场格局以及我国血制品龙头综合实力仍显著落后国际巨头的现状，我们预计带量集采对血制品板块的实际影响有限。

同时，考虑到疫情之下全球血浆供应缺口的持续扩大，行业基本面边际改善的确定性很高，在这个意义上，因集采带来的情绪性恐慌下跌，或许给中长期投资者带来了绝佳的布局机会。