文|雷达财经 李亦辉

编辑|深海

关注综艺节目的人，对杜华并不会感到陌生。她是爆款综艺《乘风破浪的姐姐》中备受关注的评委，她也是韩庚、王一博、孟美岐等当红艺人的老板。

如今，杜华将以企业家的身份，把自己打造的公司带向资本市场。3月8日，根据港交所官网资料，乐华娱乐集团正式向港交所递交上市申请，拟赴港上市，中信建投（国际）融资有限公司和招商证券国际为其联席保荐人。

成立于2009年的乐华娱乐，业务涵盖艺人管理、音乐IP制作与运营以及泛娱乐业务。根据弗若斯特沙利文的数据，以2020年艺人管理产生的收入计算，乐华娱乐是中国最大的艺人管理公司。

股东中，除了创始人兼董事长杜华外，还有阿里影业、字节跳动、华人文化等机构。业绩上，近三年乐华娱乐收入复合年增长率为43.0%，净利润复合年增长率为67.6%。

但超8成的艺人管理业务，意味着公司受艺人的影响很大，盈利存在较大的风险。另一方面，选秀节目被叫停，选秀造星受阻，让依赖选秀模式的乐华娱乐显得后继乏力；针对饭圈乱象的整治，也给了偶像艺人的推广和运营带来了压力。

娱乐圈“教母”杜华

在内地娱乐圈，乐华娱乐的杜华、与打造“超女”的龙丹妮，以及壹心娱乐的杨天真并称为“娱乐圈三教母“。

不过，相比于科班出身的龙丹妮，杜华的入行经历更坎坷。

1981年，杜华出生于江西的一个普通家庭，家里并不是很有钱，甚至连小康都算不上，但她早早便怀揣明星梦。

一次采访中，杜华透露，14岁时她曾读到过一篇关于林青霞的专访，里面提到林青霞正是初中时期在路边被星探偶然发现后才出演了《窗边》，踏上了演艺之路。当时正在读初中的杜华，也希望自己能有一个这样的机会。所以从那以后，南昌最繁华的街道就多了一个每天走来走去的少女，整整三年。可惜，直到初中毕业，也没有星探来发掘她。

明星梦暂时没有实现，杜华从老家江西南昌一路北上，去北京读大学。从大一开始，杜华就尝试自己赚钱，后来被外界赋予的称号“商业鬼才”从这时起便初露端倪。

她从南方带着成本3元一张的盗版CD到北京加价卖到10元一张，也曾经在一家公司打工做街边调查员。就这样，大学几年里，杜华做各种兼职，给自己赚生活费，没有开口问家里要过钱。

从公开履历来看，2003年，22岁的杜华加入了电子商务网站8848担任公关经理。但恰逢2000年美股互联网泡沫破裂，8848去纳斯达克上市的计划流产，并于2005年被打包卖给了软件厂商速达，杜华在此之前离开了公司。

2004年，杜华进入当时中国数字音乐最大的内容提供商华友世纪，从公关总监做起，到了2009年离职时，已经是这家公司的市场总监兼华友经纪总经理。

杜华在华友世纪的5年间，也是这家公司在音乐行业最辉煌的5年，先后投资了飞乐唱片、华谊兄弟音乐、鸟人艺术、北京金信子文化，以及台湾的种子音乐这五家唱片公司，花费近1.5亿人民币，占据超过20%的华语音乐市场份额，目标直指“亚洲最大的音乐公司”。

华友世纪的经历，对杜华的职业生涯起了铺垫和决定性的作用，但她也为此付出颇多。杜华曾在《变形计》上回忆，2009年她怀孕到第九个月才请产假离开公司，生产前一天，接到老板电话要她处理工作。躺在医院的杜华回复，“能不能给我几个小时，让我先把小孩生下来”。

然而，华友世纪后来转型并不成功，在2009年被如日中天的盛大收购，杜华也走上了创业之路。

2009年6月，拿到了天使投资人杨宁（空中网创始人之一）200万投资，杜华创办了乐华娱乐，加入了艺人经纪行业。

最初的乐华的模式是和天娱高度相似，是一家集流行歌手运作、影视投资、演出策划为一体的娱乐公司，旗下签约了孟庭苇、陈好、胡彦斌、阿兰、谢娜等艺人，后来超女出身的安又琪、周笔畅也陆续加入。

但创业并不容易，在天使轮融资中获得的200万很快烧光，杜华甚至连员工的工资都开不出，最终抵押房子借了300万才暂时度过危机。

2010年，韩庚退出原组合回国，瞬间成了各大公司签约的热门人选，不少公司向他抛来橄榄枝，而杜华仅用一杯咖啡的时间就成功签下了韩庚。

原因在于韩庚出走韩国SM公司后，面临着巨额违约金赔偿款和签约金问题，这让很多国内公司犹豫不决。但杜华却找到韩庚，尽管当时乐华的资金并不富裕，但杜华将股权分给了韩庚以弥补签约的资金不足，韩庚也顺势成了这家公司的合伙人。

在韩庚的建议下，乐华调转方向，引进韩式偶像制作流程，陆续输送练习生前往韩国娱乐公司接受专业且长期的培训。

也是得益于韩庚在韩国的资源和人脉，2014年，乐华娱乐首个男团UNIQ（成员有王一博、李汶翰、周艺轩等）在韩国出道。紧接着，2016年乐华推出了女子偶像组合宇宙少女，中国成员包括程潇、孟美岐和吴宣仪。

但好景不长，2016年“限韩令”传出，这导致UNIQ和宇宙少女团体无法在国内活动。好在杜华没等太久，因为属于内地的选秀时代在2018年到来了。

从《偶像练习生》的范丞丞、《创造101》的孟美岐和吴宣仪，到2019年《青春有你》的李汶翰、《陈情令》的王一博，乐华的练习生相继成名。就连杜华本人，后来凭借在《乘风破浪》节目中担任评委而出圈。

作为这一选秀潮流的最大受益者，乐华娱乐也由此奠定了今天的地位。

上市之路一波三折

与此同时，作为乐华的老板，杜华也在不断推进公司的资本运作。不过几次尝试上市，都以失败告终。

2015年9月22日，乐华文化登陆新三板挂牌交易，且在挂牌3个月后，乐华文化就宣布拟以23.2亿元的价格将100%股权卖给深市主板上市共达电声，拟登陆A股市场。

最初的收购方案是，乐华文化估值23.2亿，同时承诺2016年实现净利润1.7亿元。在2016年10月，经过双方调整估值，共达电声将以18.87亿元收购乐华文化全部股权，乐华文化曾承诺2016年-2018年净利润分别为1.5亿、1.9亿、2.5亿。

而根据乐华文化财报，其2014年到2016年的净利润分别为3131万、5010万和6448万元，2017年上半年更是只有1873.35万元，显然离承诺差距较大，该笔交易以失败而告终。

挂牌两年半，2018年3月份，乐华文化又匆匆从新三板摘牌，转而谋求单独IPO。杜华曾在接受媒体采访时表示，“乐华不管是业务形态，或者未来的业务成长模式，各方面我觉得都有发展的空间，我们对自己的未来充满信心。因此，我们想单独地IPO。”

证监会官网显示，从2018年4月起，乐华娱乐开始接受招商证券股份有限公司上市辅导，截至2021年6月4日，辅导工作进展报告已经更新到了第16期。

但在此之后，辅导终止，A股上市计划落空。

2021年7月，北京乐华圆娱文化传播有限公司发生工商变更，新增浙江东阳阿里巴巴影业有限公司、字节跳动关联公司北京量子跃动科技有限公司等为股东。

获得字节跳动和阿里影业的投资，被解读为杜华有继续推进资本化的意图。而乐华娱乐上市之路的坎坷，或与其经营业绩波动较大有关。

艺人经纪起家的杜华，很早就提出，乐华要摆脱对艺人的依赖，将影视业务提升到50%左右的比例。

在乐华文化的2016年4.74亿营收中，影视业务收入达到2.38亿元，在总营收中占比59.84%，超越一直以来依赖的艺人经纪收入，成为第一大营业收入来源。

但公司在2016年出品的《梦想合伙人》和《夏有乔木》两部影片，尽管动用了姚晨、郭富城、吴亦凡等知名明星，票房仍然一塌糊涂。

这直接影响了乐华的营收，财报显示，公司2017年上半年实现营业收入0.79亿元，同比下降71.18%；实现净利润0.19亿元，同比下降66.55%，主要源于影视投资收入的缺失。

艺人管理业务占比超8成

这一次，注册地址位于开曼群岛乐华娱乐集团，将上市目的地放在了香港。

根据招股文件，弗若斯特沙利文的数据，以2020年艺人管理产生的收入计算，乐华娱乐是中国最大的艺人管理公司，也是中国目前最知名的娱乐品牌之一。

中国艺人管理市场竞争激烈并且高度分散，截至2020年12月31日，该市场有超过1200家参与者。2020年中国艺人管理市场规模约为523亿元，五大艺人管理公司产生总收入32亿元，占同年总市场份额约6.1%。

就2020年艺人管理业务产生的收入而言，乐华娱乐于中国所有艺人管理公司中排名第一，市场份额约为1.5%。

截至最后可行日期，乐华娱乐拥有韩庚、王一博、孟美岐、范丞丞、黄明昊、吴宣仪等58名签约艺人及80名参加训练生计划的训练生。除个人艺人外，乐华还有UNIQ、NEXT、EVERGLOW、NAME、TEMPEST等艺人组合。

上市之前，董事长杜华持股50.18%，阿里影业通过Interform Construction Supplies Limited持股14.25%，字节跳动旗下公司量子跃动通过Afflatus Limited持股4.74%，华人文化通过CMC Sports Investment Limited持股14.25%。

值得注意的是，乐华娱乐存在突击分红的情形。2020年10月，乐华娱乐子公司乐华有限公司向股东宣派股息2亿元，2022年3月在上市前再度分派股息4亿元，这相当于将2020年和2021年合计6.27亿利润瓜分殆尽。

财务方面，招股书数据显示，2019年至2021年，乐华娱乐的收入分别约为6.31亿元、9.22亿元及12.9亿元，复合年增长率为43.0%；年内净利分别约为1.19亿元、2.92亿元及3.35亿元，复合年增长率为67.6%。

艺人管理、音乐IP制作与运营以及泛娱乐业务构成乐华娱乐三大互补业务板块。2021年这三项业务分别占公司总收入的91%、6.1%和2.9%，对应收入分别为11.75亿，7700万和3790万元。

显然，经历了2016年的影视投资滑铁卢，艺人管理重新成为乐华的核心业务，2019年至2021年在总营收的占比分别为84.0%、87.7%和91.0%。

招股书坦言，倘未能维持与艺人及训练生的关系或扩大签约的艺人及训练生的数目，公司的业务、财务状况及经营业绩或受重大不利影响；任何对签约艺人、公司、公司管理层等的负面宣传可能对其业务财务产生重大不利影响。

报告期内，乐华娱乐的毛利率分别为44.3%、53.5%、46.6%，尽管有波动，总体上艺人管理仍是一门赚钱的生意。

不过，作为营收来源的艺人，也存在风险。

一方面，备受争议的选秀节目在风光4年后被叫停，快速养成偶像的手段行不通了，让依赖选秀造星模式的乐华娱乐等面临艺人断层的危机。

另一方面，如今娱乐圈艺人塌房事件屡见不鲜，稍有疏忽就会使艺人和公司的声誉受损。乐华的核心艺人中孟美岐今年就因恋情问题而在社交平台上陷入风波。

而且从去年下半年开始，针对饭圈乱象治理的“清朗行动”整顿政策，已经带来明显影响。比如微博取消明星超话排名，抖音下架了明星榜，一些音乐平台对已购用户再购专辑、单曲作了数量限制，用户已购买的专辑将无法重复购买。

在一定程度上，政策趋严意味着乐华艺人的衍生品销售和音乐作品销售都会受到影响。

这些未解难题，为乐华娱乐的上市之路增添了变数。

2021年1月，吴奇隆、刘诗诗等持股的稻草熊娱乐登陆港交所，如今早已跌破发行价。后来者乐华，会有不一样的表现吗？雷达财经将继续关注。