文|雪豹财经社 陈重山

成立不到5年便经历了大起大落的瑞幸咖啡（以下简称“瑞幸”），开始打破51岁老牌巨头星巴克的光环。

4月11日，曾深陷财务造假丑闻的瑞幸与因低俗广告备受争议的“营销界泥石流”椰树跨界联手，推出联名产品椰云拿铁，掀起了一阵“土潮风”。

据官方信息及GeoHey极海品牌监测数据，截至4月17日，这款新品7日总销量超过495万杯，日均销量超过星巴克中国所有品类日均销售总量（128.4万杯）一半。就在半个多月前，瑞幸门店总数超过星巴克中国的消息登上了热搜。

凭借层出不穷的爆款单品和屡屡出圈的花式营销，瑞幸跨过了生死危机。但雪豹财经社分析认为，此举并未带来利润的改观，而是使瑞幸门店数量大规模增加。

再度走上疯狂开店老路的瑞幸，这次会赌赢吗？

疯狂开店

踢走陆正耀、精打细算地熬过苦日子的瑞幸，再次走上了疯狂开店的道路，重拾“陆氏打法”。

2022年2月，瑞幸CEO郭谨一在内部信中透露，瑞幸1月新开门店360家，超过退市前的开店速度。瑞幸招股书显示，2018年和2019年，瑞幸平均每月新开门店数量分别为172家和208.7家。

不过，与大把烧钱开直营店不同，瑞幸目前主要靠加盟形式拓店。

自2021年1月宣布“0加盟费”放开加盟以来，财报数据显示，2021年，瑞幸新增加盟店753家，接近新增直营店数量（468家）的两倍。

如火如荼的营销，也让瑞幸吸引了更多加盟商。虽然加盟瑞幸的装修费、设备费、保证金等前期投入达到40万元以上，但在相对空白的下沉市场，瑞幸仍然十分受欢迎。

然而，门店数量的扩张，并没有为瑞幸的利润带来改观。

2021年第四季度，瑞幸的经营亏损从上季度的670万元扩大到1.2亿元，2021全年总体经营亏损为5.4亿元。郭谨一在2021年报中表示，自营门店层面利润已经实现年度转正，这意味着加盟店拖了后腿。

加盟店增收不增利，甚至成为瑞幸扭亏为盈的障碍，但瑞幸并未停下加速开店的步伐。

这背后的原因，或与瑞幸的重新上市计划不无关系。

据英国《金融时报》1月19日报道，瑞幸考虑最快于年底重返纳斯达克上市，被瑞幸方面否认。不过，已退市到粉单市场的瑞幸仍对外发布财报，并积极解决历史遗留问题，被外界认为在为上市做准备。

4月11日，瑞幸宣布完成债务重组，正式结束作为债务人的破产保护程序，公司在任何司法管辖区不再受到破产或破产程序的约束。

这意味着，瑞幸迎来全新开始，回归正常公司。

增加门店数量、扩大市场规模，继而谋求上市，瑞幸再次冲击资本市场背后，谁将是最大的赢家？

谁赌赢了？

第一投资首席投资官吕晓彤曾在2018年断言：投资人押注瑞幸，赌的就是“再造一个星巴克”。

截至2021年12月，瑞幸的门店总数达到6024家，超过了5557家门店的星巴克中国，成为中国国内门店最多的咖啡连锁品牌。当初烧钱造梦的资本如果陪着瑞幸走到今天，可以算作赌赢了一半。

在这场疯狂的赌局中，大钲资本堪称最大赢家。

据瑞幸2021年财报，截至2022年4月10日，大钲资本持有瑞幸19.4%的A类股、100%的B类股、96%的高级可转债，拥有57%的投票权。

瑞幸能够顺利完成债务重组，离不开大钲资本在背后的支持。

2021年12月，陆正耀、钱治亚等“造假管理层”股权托管人毕马威在BVI（英属维尔京群岛）法院上，对债务重组的清盘程序提出反对意见，导致债务重组截止日期延后。随后，大钲资本联合IDG资本、Ares SSG Capital Management收购了毕马威托管股权，推动了债务重组完成，化解了此次危机。

带领瑞幸“起死回生”的郭谨一团队上台，也是大钲资本联合愉悦资本“踢”走陆正耀的结果。

郭谨一执掌下的新瑞幸投李报桃，积极解决历史遗留问题，为重新上市扫除障碍。

2022年，瑞幸已获美国法院同意，向SEC（美国证监会）缴纳1.8亿美元（约合人民币11.5亿元）罚款。再叠加此前在国内被罚6100万元，以及与美国集体诉讼原告达成1.875亿美元（约合人民币11.9亿元）的和解意向，瑞幸遗留问题“包袱落地”。

24亿元的巨额赔偿背后，同样可见大钲资本的身影。2021年4月，大钲资本投资瑞幸2.4亿美元，以认购高级可转换优先股的方式落地，为瑞幸输血。

相比之下，陆正耀、钱治亚等“造假管理层”，成为这场赌局中彻头彻尾的输家。

据2022年1月瑞幸公告，大钲资本收购毕马威托管股权后，原“造假管理层”股权也完成清算，与瑞幸再无关联。而在瑞幸纳斯达克上市前的2019年，据招股书，陆正耀家族与钱志亚家族分别占有30.53%、19.58%的瑞幸股权。

与陆正耀、大钲资本并称瑞幸“铁三角”的愉悦资本，则因为在瑞幸IPO时急于套现，股份从上市前的6.75%降至2021年7月的3.22%。

经历过黑暗和低谷，仅存的“局中人”大钲资本等到了黎明将至的曙光。

重新上市之困

怀揣重新上市梦的瑞幸，迈出了翻身的第一步，但奏响凯歌还为时过早。

按照美股市场规定，从粉单市场重回纳斯达克需要具备以下基本条件：净资产达到500万美元，或年税后利润超过75万美元，或市值达5000万美元；流通股达100万股；90个交易日内最低股价为4美元；股东超过300人；有3个以上的做市商。

截至4月18日，瑞幸在粉单市场的股价为9.57美元，且自2020年12月以来均高于4美元。目前，瑞幸总市值27.66亿美元，流通股超过100万股，虽然财报并未披露股东数与做市商的情况，但满足重新上市的基本条件并不难。

不过，从2018年至今，粉单市场的上万家公司里，没有一家能够成功转板纳斯达克。瑞幸作为曾经财务造假的公司，SEC对其IPO的要求会更严格，如何重新赢得投资者信任也是无法回避的问题。

瑞幸也无法在国内A股上市，因为国内主板上市对拟上市公司有盈利要求，而瑞幸至今未实现盈利。强调“硬科技”属性的科创板虽然不要求盈利，但瑞幸同样显然无法达到要求。

谋求在港交所上市同样并不容易。港交所有一条规定，要求拟上市公司“高级管理层必须保持3年稳定”。瑞幸目前的管理团队是2020年7月上台，距今不到两年时间。

这意味着，除了走在英国伦敦或新加坡上市的非主流路径，瑞幸重回资本市场最便捷的方式，是通过SPAC（特殊目的收购公司）上市。

2021年1月，贾跃亭创立的法拉第未来（Faraday Future）通过SPAC借壳上市纳斯达克，完成上市，募资约10亿美元。自2022年1月1日港交所SPAC上市机制生效以来，已有12家SPAC公司递表港交所，其中一家成功登陆港股。

目前，大钲资本已是瑞幸最大股东，利用57%的投票权，理论上可以推动瑞幸回港SPAC上市，向投资者讲出“门店数超星巴克”这一全新故事。

风暴迭起的瑞幸生死故事中，大钲资本站到了最后，也更有机会笑到最后。