文｜节点财经 一灯

都说女人与孩子的钱好赚，但成立于2007年，手握七千多万月活用户的母婴社区宝宝树集团（01761.HK），正面临着严峻的生存挑战。

最新财报显示，2021年，宝宝树集团实现营业收入2.86亿元，同比增长34.72%，净利润继续亏损3.87亿元，2019-2021年累计亏损超过13亿元。

而在资本市场，宝宝树早已沦为“仙股”。截至4月20日，其股价报收0.71港元，总市值不足12亿港元，相较2018年底-2019年初巅峰时期的100多亿港元，如今也就剩下个零头。

宝宝树何以为继？他的收入底色是什么？是否有第二条盈利曲线？本文将探讨这几个问题。

 01 收入底色仍然是广告

宝宝树一度是行业内的明星企业。作为中国规模最大、最活跃的母婴社区平台，先后获得经纬中国、好未来、聚美优品、复星集团及阿里巴巴等资本的支持。

截至目前，公司第一大股东为创始人、董事会主席王怀南，复星集团、阿里巴巴、好未来分别位列公司的第二、三、四大股东。

然而，在深耕母婴家庭领域14年后，盈利仍然是宝宝树集团的“痼疾”。从有公开数据的2015年起，公司只在2018年赚了5.26亿元，其余年份均为亏损。

2022年，宝宝树升级企业发展使命愿景，明确以“构建全球母婴家庭幸福生态系统”为愿景，以“满足新一代母婴用户优生优育、交流交友、健康成长、优选购物四大需求，让全球母婴家庭共享美好生命旅程”为使命。

这意味着，围绕母婴提供服务是其追求的事业目标。

节点财经发现，时下宝宝树的经营构成中，列示了广告、电商和包括知识付费、保险代理服务在内的其他业务共三个板块，但广告是绝对的主角。

财报显示，2021年，宝宝树广告收入2.56亿元，同比增长35.7%，营收占比超过90%。

虽然收入录得同向正增长，但拉长时间轴，其广告业务早已跃过顶点，行进到“过山车”的下坡段。

2015年-2018年，搭上数字化浪潮的“东风”，我国互联网广告市场规模从2184.5亿元增长至3694亿元，复合年增速19%；同期，被行业浪潮裹挟，以及恰逢2015年10月开放全面二孩，宝宝树广告收入从1.67亿元增长至5.96亿元，复合年增速高达52.8%。

2019年起，随着互联网广告市场增速放缓，又赶上2020年疫情“黑天鹅”，宝宝树广告收入大幅减少，也导致其上市一年业绩大变脸。

在节点财经看来，收入过度依赖广告，宝宝树中长期业绩挑战更甚。

首先，线上广告的本质是追逐流量，目前互联网用户数量已经接近饱和，意味着流量也到顶了，互联网广告的推广效果就会下滑，直接影响商家的投放意愿。

其次，2021年，过往“大金主”金融、游戏、教育培训，因广告监管再次提高门槛，纷纷减少曝光，导致互联网广告行业客户大面积流失，诸如腾讯、阿里巴巴、百度等大厂，广告收入增速显著放缓。

再者，抖音、快手、B站等短视频平台的迅速崛起，使互联网广告形式正从传统的展示广告向KOL广告转移，并以“蝴蝶效应”全面扩散，对宝宝树这种传统平台造成挤压。

根据QuestMobile《2021中国移动互联网年度大报告》，2020年和2021年，KOL广告形式分别拥有78.1%和128%的持续涨幅；相比之下，展示广告则以9.2%和7.6%的负增长收场。

02 电商业务越来越“小透明”

发展初期，宝宝树跟所有内容社区类似，烧钱聚拢流量，然后靠广告变现；同时，又逃不过每一位互联网玩家的俗套，视电商为新的增长来源。

据宝宝树招股书显示，其曾采用直营、平台2种模式切入电商业务，直营模式下将销售额全部确认为营业收入，平台模式则将收取第三方商户的佣金确认为营收。

2017年，宝宝树电商平台、直营GMV（成交金额）分别为12.6亿、2.08亿元，共计贡献收入3.33亿元，同比增长37.5%，占总营收比重为45.6%。

但到了2018上半年，电商平台、直营GMV便骤降至4.99亿、5860万，合计5.58亿，较2017年上半年下降30.9%，电商初探索“昙花一现”。

自此，宝宝树不再直接披露电商的GMV数据，主动选择将后端电商管理等职能转交给阿里巴巴，自己专注于内容输出和用户端管理运营，电商业务收入则一路从2017年的3.33亿元锐减至2020年的0.2亿元，营收占比从近半萎缩至不足10%，越来越“小透明”。

2021年，受益于社群营销，宝妈助理分销体系的建设，宝宝树电商收入难得正增长一回，达到0.24亿元，比2020年多出0.04亿元。

整体而言，公司的“电商梦”已归于失败。背后，其最宝贵的财富——活跃用户遭遇瓶颈，逐年流失。

财报显示，从2016年到2021年，宝宝树的平均月活用户数从1.65亿变为0.76亿，六年时间整整损失了近9000万用户。

事实上，为了摆脱困境，宝宝树也进行过诸多尝试，比如发力知识付费、布局线下早教、搭建金融和健康服务体系、收购智能硬件公司Future Chaser……

但反映到财务上，宝宝树这些举动对业绩的影响微乎其微，2021年其他收入0.02亿元，相较2020年的0.04亿元不升反降。

不过，在另一边，宝宝树孕育App的月活跃用户规模不断壮大，即其在财报中确认的核心变现用户流量，从2019年的18.9百万增长至2020年的19.9百万，并进一步增长至2021年的21.6百万。

根据比达咨询最新刊发的报告，宝宝树孕育App为母婴行业整体满意度最高、月活跃用户数行业领先、用户覆盖率最广的移动应用程式；根据全球著名的市场监测和数据分析公司尼尔森IQ数据，宝宝树蝉联品牌认知度、用户占有率、美誉度等母婴行业领先地位。

但在节点财经看来，无论手握何种“杀手锏”，除了广告，眼下的宝宝树都没有找到一条明朗的盈利曲线。

究其原因，抛开宏观的人口出生率走低问题，部分为母婴APP覆盖的人群都有很强的生命周期，孕期伴侣的高粘性可能最高只有10个月，一般只会在孩子2岁之前频繁出入社区，之后便慢慢淡出，很难培养出用户忠诚度。

03 押注C2M能破局增长吗？

面对盈利压力，宝宝树在财报中表示要打造第二条增长曲线：C2M和O2O商业模式，并计划在2022年推出一次独家选品。

所谓C2M（客对厂模式），简单来说就是一头链接供应端，另一头链接广大消费者群体，短路掉库存、物流、总销、分销等中间环节，让用户以低价格购买到高品质、个性化的产品。

理论上讲，以十多年来沉淀的庞大用户量、丰富的运营经验和良好口碑为基底，叠加大股东复星集团全球化品牌做强背书，多产业赋能、海外项目机会优先对接，研发、生产制造、物流等多方面提携帮助，宝宝树发力C2M具备多重优势。

但在实践中，C2M并不是个新题材，必要商城、网易严选、淘宝特价版、拼多多之前的“新品牌计划”都是这种模式，固有缺陷也很明显。

放在工业4.0背景下，过剩经济时代，生产力的水平已经足够发达，供需矛盾从统一化向差异化转变，制造流程从商家驱动向顾客驱动转变，设计资源是主要瓶颈。

另外，C2M个性化产品往往和预售相挂钩，等待时间长，显然不契合用户的消费心理，时效方面存在天然短板。

回到本质，无论形式怎么改造，其实都是卖东西，相当于给之前的电商模式套个“马甲”。

节点财经注意到，消费升级趋势下，三孩生育政策放开实施后，母婴品类成了电商细分领域的又一朝阳商机。中泰证券预测，我国母婴商品市场交易规模2023年将突破5万亿。

嗅着赚钱的气息，当下淘宝、天猫、京东、拼多多、唯品会、当当等综合电商平台无一例外都在竞逐母婴赛道；而和宝宝树平行竞争的父母网、太平洋亲子网、妈妈网等母婴社区也都把宝押在电商上；以及专门卖母婴产品的电商平台，如贝贝网、辣妈商城、好孩子、母婴之家、蜜芽……

换句话说，宝宝树如今致力于的C2M只是“旧瓶装旧酒”，市场空间基本被填满，自然也难为其在资本市场的业绩表现带来新的想象空间。

或者宝宝树还可以尝试母婴其他细分赛道，比如月子会所。

根据弗若斯特沙利文报告，中国大陆月子中心的市场渗透率不到5%，而中国台湾月子中心成熟市场，渗透率则高达60％以上，“长坡”特质突出，且目前正处在快速发展期，预测2025年市场规模至167.8亿元。

一位母婴健康赛道资深投资人对节点财经表示：“宝宝树以其母婴社区的先发获客优势和沉淀用户基数优势，品牌社区红利加持下的口碑效应，站在景气“风口”进一步向后端延伸，布局或收并购线下高附加值的月子会所，并佐以精细化运营，着重专业化服务能力，有希望构建从母婴到家庭的全链路连接发展方式。”

此外，近年来房地产下行，酒店物业等空置率攀高，而月子中心是美好生活趋势下的必要消费，两相匹配，有助于减轻月子会成本端重资产的压力。

不过，我们也要看到，尽管愿景很美好，但现阶段宝宝树的现实还很残酷。资本市场关注利润，如何扭亏，仍然是公司要为之绞尽脑汁的“难题”。