文|VCPE参考 周雯蕊 李子璇

编辑|李悠然

又一只百亿规模的市级母基金诞生了。

4月13日，九江市工业产业投资引导基金合伙企业（有限合伙）（下称：引导基金）正式成立。该引导基金由九江市工业发展集团有限公司发起设立，总规模100亿，首期认缴规模50亿元，是九江市首支百亿级政府产业投资引导基金。

该引导基金将通过直接投资或与社会资本合作设立子基金的方式，投资九江市的首位产业和主导产业。

根据九江市国资委网站以及企查查平台信息显示，该基金由九江市恒强商贸有限责任公司分别代表各县、区出资20亿元，占股40%，九江市国有投资控股集团有限公司、九江市工业发展集团有限公司、九江市工业投资有限公司分别出资10亿元，持股20%、20%和19.90%。

基金管理人是九江鼎汇泓盈基金管理有限公司，负责引导基金的管理与运作，持股0.01%。

图片来源：企查查

企查查信息显示，引导基金背后的出资人、实际控制人均为九江市国资委和江西省财政厅。

图片来源：企查查

值得注意的是，九江并不是第一个成立百亿母基金的市级单位，今年以来，百亿规模的市级引导基金扎堆出现，很多地区，如上海、西安、成都等纷纷设立。那么，城市做LP，会优先投资哪些产业和项目，又面临着什么样的风险和挑战？

01 100亿资金规模，投什么？

上文提到，引导基金将重点投资九江市的首位产业和主导产业，那么它们主要包括什么？

我们从九江市人民政府去年8月印发的《九江市推动制造业竞争优势重构、打造「产业名城」工作方案》（下称「《方案》」）中找到了答案。

九江各地区的首位产业和主导产业包括纺织服装、电子信息、新材料、新能源、装配式建筑产业、高端装备制造、绿色食品、精密制造、新型建材、生物医药、港口物流、有机硅、石油化工、数字经济等等。

其中，纺织服装、新材料、高端装备制造和石油化工是九江市的四大重点制造业，并诞生了许多知名品牌和上市企业。

例如纺织服装领域大家熟知的羽绒服品牌「鸭鸭」，知名女装品牌「深傲」等；

新材料企业晨光新材(605399.SH)曾入选国家级专精特新「小巨人」，并在上交所主板上市，截至发稿，晨光新材股价为45.48元/股，总市值为84.05亿元。

精细化工染料、农药及医药中间体的研发、生产商——善水科技(301190.SZ)也在去年年底登陆创业板，截至发稿，善水科技股价为21.80元/股，总市值为46.79亿元。

至于战略新兴产业，则与上述产业类型部分重合。该产业对九江的一大意义在于，帮助传统产业升级和改造，并改变当地的产业结构。

02 求变的九江

作为中国首批5个沿江对外开放城市之一，九江位于长江、京九铁路两交叉点，水陆交通便利，当地拥有丰富的农业、矿产资源，工业发展有着得天独厚的优势。

2021年，九江市GDP达到3735.68亿元，在长江中游城市群中进入前十。不过，与武汉、长沙等GDP破万亿的一线城市还有相当大的差距，与宜昌、襄阳等GDP超5000亿元的二三线城市也有一定距离。

拿九江工业的主要组成部分——制造业来说，其处在全球价值链的中低端环节。先进生产技术和高端产品研发、应用相对滞后，创新程度不足。

例如九江的有机硅产量位居亚洲首位，新材料行业也受惠于此，但当地围绕有机硅的下游产品却发展不足。

究其原因，《方案》认为，制造业结构性矛盾突出、产业链条不够完善、传统产业提升改造任务繁重、工业经济发展势头需加强等等，是问题的症结所在。

值得注意的是，九江市对石化产业的依赖较大。2019年九江石化产业税收达到117.3亿元，占全市财政收入的五分之一、税收的四分之一。随着国家绿色发展战略的推进，石化产业的环保压力逐渐加大，当地产业结构亟需转型。

此外，九江的传统企业较多，整体生产数控化率还不够高，亟需智能化、数字化升级。

而战略新兴产业正好可以满足九江「帮助传统产业升级、改造，并改变当地产业结构」的需求。

具体而言，根据国家统计局发布的《战略性新兴产业分类（2018）》，包括新一代信息技术产业、高端装备制造产业、新材料产业、生物产业、新能源汽车产业、新能源产业、节能环保产业、数字创意产业、相关服务业等在内的9大领域都属于战略新兴产业。

以新一代信息技术产业为例，它能够帮助传统行业进行数字化升级。

有例可援的是，江西心连心化学工业有限公司是九江市彭泽县最大的农资生产企业，目前该企业的生产、营销、物流等环节均实现了数字化管理。据该公司总工程师冯圣君表示，如今公司的生产现场基本上不需要人了，均通过中控台进行对现场的控制，这不仅提高了产能、提货效率，也解决了市场管理协同乱的难题。经过优化系统、硬件升级，各个环节的效率还在提升。此外，九江市的旅游、电商、纺织等产业也在进行数字化的升级改造。

03 政府引导基金破千只总金额超2万亿

九江面临的问题，并非个例。

对大多数城市而言，产业结构转型、提升产业链价值、提高智能化水平，以及企业数字化升级几乎是未来发展的必经之路。

通过设立产业引导基金，地方政府一方面可以发挥土地、政策、人才、产业链等资源优势，为企业提供除资金外的更多配套的扶持，另一方面也可以招商引资，吸引更多优秀的人才和企业入驻，带动当地经济发展。

由此，政府引导基金逐渐成为一大潮流。同时，从数量和规模上来看，市级引导基金正成为政府引导基金的主力。

投中研究院发布的《2021年政府引导基金专项研究报告》（以下简称《报告》）显示，自2012年起，政府引导基金的规模与数量持续增长，截至2021年末，政府累计引导1437只母基金，总金额达到24666亿元。

图片来源：《2021年政府引导基金专项研究报告》

其中，市级政府引导基金数量为783只，占整体数量比重为54.49%，累计规模为10678亿元，占整体规模比重为43.33%，均为最高。市级引导基金已成为不容忽视的中坚力量。

图片来源：《2021年政府引导基金专项研究报告》

尤其是今年，百亿规模的市级引导基金扎堆出现。据不完全统计，规模已经达到或计划将总规模设为百亿级别的市级母基金至少有十余家，涉及城市包括但不限于上海、成渝、济宁、盐城、泉州、西安等等。他们计划以投资子基金或直投的方式参与股权投资。

图片：部分百亿规模市级政府引导基金，数据来源：根据公开资料整理

不过，尽管都号称百亿规模，很多引导基金目前仅有20%或者40%为政府出资，剩余的资金则计划向社会资本募集，能否募集成功还是未知数。过去几年，各地就发生过政府引导基金无法完成募资计划，也无法按期落地的尴尬情况。

此外，基金还面临管理和业绩的压力。

政府引导基金的目的侧重引导。与九江产业引导基金相似，地方特色产业和战略新兴产业是地方性政府引导基金普遍投资的重点。

投中研究院发布的《2021年政府引导基金专项研究报告》（以下简称《报告》）显示，各地政府引导基金中，88%明确可投资于战略新兴产业，43%规定可投资于地方特色产业，33%规定可投资于基础设施，16%规定可投资于国企混改。

图片来源：《2021年政府引导基金专项研究报告》

而VC/PE等社会资本侧重财务回报，双方在做投资决策时难免出现分歧。

此外，「返投」带来的压力也值得注意。「返投」即地方政府引导基金出资到子基金后，子基金需要按引导基金要求将一定的金额投入本地。返投比例过高是GP与政府引导基金的矛盾所在。在市场化的GP眼中，当地未必有足够数量的好项目，「返投」目标就成为难以完成的任务。

同创伟业管理合伙人唐忠诚就曾在接受投中网采访时表示，「有些地区如果返投有要求且要求较高，比如有些地方要求返投三倍，甚至五倍，我们是不敢去做的。」

不过，目前许多政府引导基金开始降低返投比例。例如，西安市创新投资基金的返投比例要求仅为1倍，许多地方政府引导基金的返投比例都在1~1.5倍之间。

同时，国有资本的投资和退出面临审批流程较长、引导和收益两难等问题。

对此，中信资本控股有限公司董事长张懿宸曾在接受《证券时报》采访时表示，应尽量减少行政干预，简化决策流程和效率，进行适度管控；明确主管部门、引导基金和GP的权责边界；探讨适度优化返投机制。面对募资难题，政府引导基金则需注意规模与效率、平衡引导和收益两个目标、处理好行政化与市场化的矛盾等。