记者 王玉

中国人民银行周一在《2022年一季度货币政策执行报告》中特别提及两个“密切关注”，即密切关注物价和密切关注主要发达经济体的货币政策调整，暗示货币政策面临的约束增多，未来下调存款准备金率和政策利率的可能性有所下降。

不过，央行在报告中重申“降低企业综合融资成本”，并在“发挥贷款市场报价利率（LPR）改革效能”的基础上，新增“发挥存款利率市场化调整机制重要作用”。分析师认为， 这表示央行很可能通过存款利率市场化改革方式，鼓励银行主动下调LPR，从而达到变相降息的目的。

信达证券固定收益首席分析师李一爽表示，在中期借贷便利（MLF）利率下调面临外部约束的背景下，央行可能通过绕过MLF利率，实现资金利率中枢事实上的下降，发挥市场利率对于信贷利率的传导作用，降低社会融资成本。

招商证券首席宏观分析师谢亚轩也表示，预计未来一段时期，存款利率市场化改革​将对价格型工具起到功能替代，成为降息的替代方案，发挥引导银行贷款利率下行的主力作用。

分析师还表示，虽然动用总量工具的可能性下降，但央行此次提出“用好各类货币政策工具”，并重申“结构性货币政策工具积极做好‘加法’”，这意味着结性工具将发挥更大作用，农田水利、能源安全、就业物流等领域可能成为未来结构性政策工具的创新方向。

关于汇率，央行删除了“增强人民币汇率弹性”的表述，改成 “保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”。分析师指出，这一措辞的改变是基于近期人民币汇率大幅贬值情况的调整，未来稳汇率将是央行的关注重点，就当下而言，6.7左右可能是政策的敏感区间，考虑到央行汇率工具箱十分充足，全年汇率将大概率呈贬中趋稳的走势。

以下是部分机构对一季度货币政策执行报告的解读

中信证券：从存款着手降成本，LPR有望下调

从存款着手降成本，LPR有望下调。一季度货币政策执行继续强调推动降低企业综合融资成本，降成本目标降低再次强调，也表明了稳增长和宽信用的诉求有所强化。但是不同于上个季度降成本的方式侧重于“发挥贷款市场报价利率改革效能”，一季度货币政策执行报告中则侧重于“发挥存款利率市场化调整机制重要作用”，通过稳定乃至降低银行负债成本来“推动降低企业综合融资成本”。存款利率市场化调整机制后，引导银行负债成本下行，预计将带动LPR下行。

此外，“稳物价”的提出主要是缘自于对地缘政治危机下国际大宗商品涨价，以及输入性通胀的担忧。下半年可能出现“猪油共振”局面，将抬升通胀读数，但是全年均值超过政策目标的风险不是太高。

华泰证券：短期内降准降息的空间不大

近期央行一系列表态以及该报告均显示，面对地缘政治因素引发的国际大宗商品价格上涨压力，央行对通胀的关注度上升，短期内降准降息等总量政策放松的可能性下降。

此外，虽食品与能源价格上涨，但需求走弱下核心通胀（包括资产价格）预期反而面临较大的下行压力，对应真实利率的快速攀升。相比首轮疫情，本轮疫情对经济的影响可能持续时间更长、覆盖面更广、且更不可控，再加上针对本轮疫情的政策纾困力度明显不及首轮，经济在疫后的反弹动能可能明显不及2020年下半年。

在结构调整方面，央行将继续通过结构性货币政策工具加大对科技创新、绿色发展、小微企业等重点领域和薄弱环节支持力度。同时，央行将继续通过深化利率市场化改革、尤其是存款利率改革来降低实体经济融资成本。

国盛证券：降准降息虽可期但可能性下降

一季度货币政策执行报告中新增两个密切关注，即密切关注物价走势变化和密切关注主要发达经济体政策调整，指向美联储加息和通胀走势是我国后续货币政策的两大掣肘。

此外，央行继续强调“稳健的货币政策加大对实体经济的支持力度，发挥总量和结构双重功能”，但删除了“充足发力、精准发力、靠前发力”，但没有删“不搞大水漫灌”，表明我国货币政策仍将保持宽松，降准降息仍可期、但可能性下降。

央行对汇率的说法没有大变化，仅删除“增强人民币汇率弹性”；基于央行4.25下调

外汇存款准备金率，叠加近期人民币快速贬值，倾向于认为稳汇率也将是后续央行的关注重点。继续提示，强美元之下，短期内人民币仍将趋于贬值，6.7左右是一个重要观测点位，全年看人民币汇率应是贬中趋稳。

上海证券：未来降准概率较小，不过LPR或有调降可能

上海证券固定收益首席分析师郑嘉伟表示，国内的主要矛盾依然是疫情的点多、面广对居民和企业的冲击，经济基本面下行压力增加，市场主体困难明显增加。在预期转弱背景下，央行将重点发挥结构性货币政策工具，加大对受疫情影响较大的中小企业支持力度，通过市场化方式降低商业银行负债端成本引导金融机构逐步降低LPR报价，实现货币政策与当前经济发展现状相匹配。

对于调降存款准备金率，他指出目前降准空间不大，中小银行的存款准备金率已为最低。

信达证券：央行或绕过MLF利率，来实现LPR的下调

央行一季度货币政策执行报告显示，在内外约束加大的背景下，央行更加强调了货币政策的稳健基调，但仍要主动作为，提振信心。在MLF利率下调面临外部约束的背景下，央行可能通过绕过MLF利率，实现资金利率中枢事实上的下降，发挥市场利率对于信贷利率的传导作用，降低社会融资成本。

此外，央行特别提及“密切关注物价走势变化，支持粮食、能源生产保供，保持物价总体稳定”，“密切关注主要发达经济体货币政策调整”，这也显示国内外经济不确定性加大，货币政策面临多重约束下，“稳字当头”就更加重要。但是，在稳字当头的基础上，央行仍然强调政策要主动应对，提振信心，以我为主兼顾内外平衡，这也显示当前支持国内经济仍是货币政策的重点。

招商证券：存款利率市场化改革将成为降息的替代方案

此次报告明确将“稳增长”与“防通胀”作为货币政策的首要目标。相比四季度报告，此次报告突出稳企业、保就业的急迫性，明确将加大货币政策支持力度，创新新的政策工具为重点领域定向“输血”。结构性工具的创立，预计将带动贷款投放多增1万亿，农田水利、能源安全、就业物流等领域可能成为下一步结构性政策工具的创新方向。

此外，专栏揭示已建立存款利率市场化调整机制，带动金融机构新发生存款加权平均利率一周下降10个基点，企业贷款加权平均利率环比降幅刷新记录。预计未来一段时期，存款利率市场化改革将对价格型工具起到功能替代，成为降息的替代方案，发挥引导银行贷款利率下行的主力作用。

华创证券：货币政策独立性优先于汇率

货币政策方面，短期的政策着力点或更多地聚焦于疫情造成的各类结构性影响。对于央行在下一段政策展望中重点提及了“密切关注物价走势变化”与2021年四季度货政报告对物价走势的不予表态相比，此次提及表明物价走势对央行下一阶段货币政策的影响系数或明显加大。

此外，对于汇率当下有两个层面的理解——整体层面是货币政策独立性优先于汇率，该贬即贬，逆势积压不是好事；具体层面理解是控速度不控点位、接近前期新高会有所慎重、避免汇率与股债大类资产螺旋下跌。我们提示，在当下而言，由于央行汇率工具箱十分充足，因此短期央行的态度需要紧密跟踪，速度依然比点位重要。汇率先贬（当下内需低迷+企业结汇意愿降低+美元走强）后稳（疫情后稳增长加码+美元最强时点过去+企业结汇意愿走强）的概率较高。