文|向善财经

6月13日晚间，步长制药（603858.SH）发布公告称，全资子公司通化谷红制药有限公司（下称“通化谷红”）药品谷红注射液以及控股子公司吉林天成制药有限公司（下称“吉林天成”）药品复方曲肽注射液将于2022年12月31日调出四川省医保目录。

与此同时，通化谷红药品谷红注射液以及吉林天成药品复方脑肽节苷脂注射液、复方曲肽注射液也将于2022年7月1日起调出《江苏省基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录》。

对此，步长制药方面表示：此次药品退出四川省、江苏省医保对公司经营业绩的影响暂无法估计，短期不会对公司的业绩产生重大影响。

不过值得注意的是，从去年到现在，步长制药旗下的谷红注射液和复方脑肽节苷脂注射液已被公告退出黑龙江省、云南省和河北省等多地的省医保目录，且每次的回应说法都是“短期不会对公司的业绩产生重大影响”。

但尴尬的是，在最新公布的2021年和2022年一季度的业绩报告中，步长制药都出现了营收、净利双下滑的严峻情况。那么复方脑肽节苷脂注射液、谷红注射液以及复方曲肽注射液三款单品大规模退出省医保目录，到底会对步长制药产生什么样的影响？而步长制药是否已经迎来了至暗时刻？这些都值得我们去探究一二。

尴尬的明星单品，不确定的步长制药？

从2021年财报数据来看，步长制药的主要营收集中在心脑血管业务领域，旗下的六款拳头产品，如脑心通胶囊、稳心颗粒、丹红注射液、谷红注射液、复方脑肽节苷脂注射液和复方曲肽注射液，在2021年合计收入达97.63亿元，占总收入超60%的份额。

其中，谷红注射液、复方脑肽节苷脂注射液和复方曲肽注射液三款产品占步长制药全年营业收入的28.43%。

对此，有分析人士指出，当主力药品退出医保目录，医保将不会再为这些产品买单，患者需要自费购买这些产品，购买意愿降低一定程度上影响产品销量，进而影响到公司整体业绩，会使公司的业绩面临更多不确定性。

事实上，从步长制药公布的招标采购的中标信息来看，谷红注射液、复方脑肽节苷脂注射液和复方曲肽注射液的中标价格区间在57.6—146，明显高于脑心通胶囊和稳心颗粒的21.89—37的价格区间。

若以此为价格参考，一旦谷红注射液们被全部踢出医保目录，那么其市场自由价格只可能会更高而不会低于现在的医保中标价格。所以谷红注射液们退出医保目录确实会在一定程度上直接影响到产品的市场销量，乃至整体的业绩营收。

那么集中了步长制药近三成营收份额的谷红注射液们为何会被大范围踢出地方医保目录？

一方面在于国家医保政策的调整。此前，除与国家级医保目录药品保持一致外，各省级医保目录有一部分的增补空间，因此一些药品即使不在国家医保目录内，但可能会被增补进地方医保目录。

但在2019年8月，国家医保局发文要求，地方医保目录增补取消，各地增补医保目录原则上在三年内分三批完成对不符国家医保目录药品的清退。而目前来看，谷红注射液、复方脑肽节苷脂注射液和复方曲肽注射液似乎正在清退行列之中。

另一方面还在于谷红注射液和复方脑肽节苷脂注射液在多地被纳入了辅助与重点监控用药目录，而中成药、辅助与重点监控品种又是此次地方医保目录清理的重要对象。

据药智网的“辅助与重点监控用药”数据库显示，在2015-2019年，谷红注射液已被安徽、北京、河南、广西等10多个省市纳入辅助与重点监控用药目录，而复方脑肽节苷脂注射液也在2019年5月7日被纳入邢台市的辅助用药目录。

而有意思的是，此前步长制药的另一款“明星单品”丹红注射液的销量大幅下滑就是因为不合理用药过多。在相关政策规定下，先后被多个省市纳入了辅助与重点监控用药目录，并被预警（严格监控）和限制使用。

如今，谷红注射液和复方脑肽节苷脂注射液们似乎又走上了丹红注射液的老路上，这很难不令人担忧步长制药和谷红注射液们的未来市场命运。

不过，被地方医保目录清退的药品，也并非完全没有机会进入国家医保目录，只要临床价值高、需求量大，还是有机会进入国家医保目录的。事实上，步长制药旗下的丹红注射液在经过医保谈判后，已经被正式纳入了《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录(2020年)》。

而谷红注射液们未来能否同样挤进国家医保目录，我们不得而知。但从丹红注射液的入医保经验来看，即便谷红注射液们能够闯入国家医保目录，但可能先要经历一番“价格瘦身”。

在2021年度业绩说明会的投资者互动环节上，步长制药在回应2021年基本每股收益下降的原因时曾提到，虽然丹红注射液纳入了国家医保目录，但医保支付标准的下调使得丹红注射液的业绩出现了同比下滑。

由此观之，本就价格偏高的谷红注射液们大概率也难逃医保局的“灵魂砍价”，如果不能借此实现以量换价，那么步长制药的整体业绩同样难逃下滑的风险。

高销售额投入下，营收、净利不升反降？

作为医药细分领域的龙头，步长制药的最高市值也曾超过千亿元。但截止到今年6月17日，步长制药的市值仅为222.15亿元，前后缩水了8百多亿。

更令人担忧的是，2021年和2022年一季度步长制药还连续出现了营收、净利齐下滑的尴尬情况。

公开数据显示，2021年步长制药实现营收157.63亿元，同比下降1.52%；扣非净利润11.91亿元，同比下降30.31%。2022一季度，步长制药主营收入为32.0亿元，同比下降4.49%；扣非净利润2.8亿元，同比下降29.7%。

但如果把时间线拉长来看，2019—2021年步长制药的扣非净利润为17.83亿元、17.08亿元和11.91亿元，扣非净利润同比增长率分别为16.58%、-4.16%和-30.31%，整体呈快速下滑趋势。

那么步长制药的业绩为何会出现这种情况？在向善财经看来，或许有两方面的原因：

一是老牌明星产品销量下滑，后来推出的明星产品却在被清退出省医保目录。

前边已经提到步长制药的营收集中在心脑血管业务领域，而旗下的六款拳头产品又占据了超60%的营收份额。所以步长制药营收业绩的好坏与包括谷红注射液、丹红注射液在内的六款明星产品销量密切相关。

从财报数据来看，步长制药早期推出的脑心通胶囊、稳心颗粒和丹红注射液三款明星单品，在2021年都出现产销量的同步大幅下滑。如丹红注射液10ml/支的主力规格销售量比上年下降25.47%，规格为20ml/支的销量也比上年下降24.03%。

相比于2016年销售量的1.089亿支，丹红注射液10ml/支的主力规格在2021年销量仅为2977万支，5年间销量遭遇“脚踝斩”。

但雪上加霜的是，步长制药为了应对老款明星产品销量乏力，而后来推出的谷红注射液、复方脑肽节苷脂注射液和复方曲肽注射液三款明星产品，现在正在被大范围清退出地方医保目录，前路生死未卜。

至于步长制药在2021年推出的，被列为新冠肺炎推荐用药的宣肺败毒颗粒。尽管截至到今年3月17日，该产品的销售收入已达到766.63万元，但想要成为比肩难脑心通胶囊、丹红注射液等营收过亿的明星单品或许还有相当长的一段路要走。

二是步长制药重销售轻研发的模式，在合规经营方面舆论负面事件颇多，一定程度上影响了市场对步长制药的信任。

据财报数据显示，从2016—2021年，步长制药的毛利率一向维持在70%以上，但其净利率却长年保持在16%以下的市场低位。而之所以出现这一情况，问题之一就在于其大手笔的销售费用（包括市场、学术推广费及咨询费）挤压了步长制药的利润空间。

天眼查APP显示，2018—2021年步长制药销售费用分别为80.36亿、80.81亿、83.73亿、83.00亿，占当期营收比值分别为58.81%、56.68%、52.31%、52.66%；而同一时期，步长制药的研发支出分别为5.76亿、6.39亿、7.22亿、6.34亿，占当期营收比值为4.42%、4.48%、4.51%、4.02%。

仅从数据对比就不难看出，步长制药的研发投入始终远远落后于其销售费用，甚至在与同行业对比中，步长制药的研发投入占比都不算突出，但其超83亿元的销售费用却仅次于两位超千亿市值规模的“医药龙头股”恒瑞医药和复星医药。

但如果说重销售轻研发是步长制药的企业选择，那这并无不妥，但步长制药高额的销售费用背后却暗藏着庞大的商业贿赂和违规操作，这就成为其头顶高悬的达摩克利斯之剑。

2021年4月12日，财政部对19家医药企业作出行政处罚。其中，步长制药被罚原因为以咨询费、市场推广费名义向医药推广公司支付资金，再由医药推广公司转付给该公司的代理商，涉及金额5122.39万元。

步长制药之所以要将资金兜转一圈，有业内人士表示，步长制药将资金通过第三方转回代理商，一是可以方便做账，二是为代理商“带金销售”提供了现金保障。

所谓的“带金销售”是指医药企业在制定药品投标价格时，事先把给予处方医生及有进药决策权和影响力人士的商业贿赂计算在内，通过给予回扣，谋取交易机会或者竞争优势的不当行为。

而药企“带金销售”的又往往和虚开发票相关联。去年，《菏开检刑检刑诉〔2021〕111号》起诉书显示，山东省菏泽经济开发区人民检察院对被告人王某某、吴某某等人涉嫌虚开发票罪、故意销毁会计凭证罪提起公诉。

其中在接受虚开发票的公司中，就包括山东步长制药股份有限公司（以下简称“步长制药”）旗下的山东丹红制药有限公司、陕西步长制药有限公司、邛崃天银制药有限公司、步长制药四家公司介绍虚开增值税普通发票523份，票面金额合计人民币4905.07万元，价税合计4910.16万元。

事实上，据中国裁判文书网信息显示，近年来至少有10份判决书显示步长制药在药品推广过程中存在商业贿赂行为。

所以从上述分析来看，短期可以确定的谷红注射液等老牌产品销量下滑，丹红注射液等新款明星单品正在被清退出省医保目录等利空因素，叠加上未来的丹红注射液们能否挤进国家医保目录，以及在步长制药高额的销售费用中是否还存在着其他未被发现的经营隐雷等诸多不确定因素。

致使资本市场和投资者们对其有所质疑也实属正常。只是随着“至暗时刻”的到来，步长制药能否顺利破局，这或许将由时间来见证。