文|动脉网

今年7月，康沣生物第二次向港交所递交招股说明书。花旗与华泰国际为其联席保荐人。

这家来自上海的公司主要专注于微创介入冷冻治疗领域，其核心产品包括膀胱冷冻消融产品、内镜吻合夹和心脏冷冻消融产品。

康沣生物在上市之前曾获得比邻星创投、高瓴、元生、FutureX Capital天际资本等多家知名机构的投资。其中元生创投通过苏州新建元二期创投持股5.39%；比邻星创投通过杭州比邻星持股3.53%、苏州比邻星持股3.32%；高瓴持股8.48%。在完成IPO前最后一轮融资后，康沣生物的投后估值约为20.93亿元。

目前，康沣生物三大核心产品中仅膀胱癌冷冻消融产品已获批，康沣生物的主要收入来自手术辅助耗材肺结节定位针及单孔多通道腹腔镜手术入路系统。靠销售手术辅助耗材康沣2021年营收2242.6万元，2022年前四个月营收632.1万元。2020年、2021年和2022年前四个月，康沣生物净亏损分别为1.59亿、1.26亿和0.30亿元，亏损主要来自研发投入。

康沣生物的主要竞争对手微创电生理也处于上市冲刺阶段，目前微创电生理已经在科创板注册成功，微创电生理计划募资10.1亿元，微创电生理上一轮投后估值为48亿元。

微创电生理在电生理领域选择了射频消融+三维的路线，同时布局冷冻消融，康沣选择了冷冻消融路线，同时布局PFA技术，但康沣生物估值不到微创电生理的一半。

在PFA技术到来后，冷冻消融应用于心脏电生理关注度降低。康沣生物冲刺上市，冷冻消融技术还有哪些想象空间？动脉网拆解了康沣生物招股书。

电生理冷冻消融降温，冷冻消融如何开拓更多市场

康沣生物成立于2013年，在成立前六年里，康沣生物都专注于心脏电生理领域冷冻消融治疗房颤。

心房颤动（atrial fibrillation, AF）是临床上最常见的心律失常之一，我国约有1000万房颤患者。房颤导致的血栓栓塞事件（如脑卒中、肠系膜动脉栓塞、肢体动脉栓塞等）、心力衰竭等严重疾病会带来极大的疾病负担。

房颤的电生理治疗一直存在冰与火之争，也就是冷冻消融和射频消融的比拼。康沣押注的是冷冻消融。

冷冻消融导管配合冷冻消融系统，将消融能量作用于组织，使得消融靶点周围温度骤然降低，从而使该区域异常心肌细胞受损或死亡。射频消融则是通过温度升高，使心房结构坏死产生环形疤痕，让心脏恢复规律跳动。

早在上世纪70年代就有冷冻消融治疗心律失常的报道，但是，直到2003年才出现适用于肺静脉电隔离的冷冻球囊导管系统。

冷冻消融此前被看作是创新术式。因为相较射频消融，其最明显的优势在于操作简单。虽然冷冻消融诞生多年，但在市场表现上，射频消融依然是主流。

全球首个治疗阵发性心房颤动的冷冻球囊系统于2010年由美敦力在美国推出，美敦力的冷冻球囊消融产品也是国内唯一上市的产品。但是在国内市场份额占有率上，美敦力的市场份额不超过10%，市场依然由射频消融领域的强生、雅培主导。

冰与火之争还在继续，但市场关注的焦点已经转移到冰与火之外的脉冲电场消融（PFA）技术上。冷冻消融的市场份额也有可能被PFA技术抢走。随着技术流派的变化，全球的电生理企业纷纷开始布局脉冲电场消融技术，包括曾经的冷冻消融主导者美敦力。

即使没有PFA上市，从目前的手术量来看，冷冻消融的手术量占比也远低于射频消融。根据康沣招股书，2020年中国共进行81,900例 房 颤 消 融 手 术，其 中9,800例为冷冻消融，72,100例为射频消融。中国房颤冷冻消融手术数量自2016年 的2,300例增加至2020年 的9,800例。冷冻消融占房颤消融手术总数的比例自2016年 的7.0%增加至2020年 的12.0%，预计于2030年将达到27.6%。

全球房颤冷冻消融的市场增速低于国内市场。根据康沣招股书，房颤冷冻消融导管的全球市场规模自2016年的726.6百万美元增加至2020年的1,201.3百 万 美 元，复 合 年 增 长 率 为21.2%，并预计于2030年达至7,735.0百 万 美 元。在 中 国，房颤冷冻消融导管市场规模自2016年的人民币48.4百万元增加至2020年的人民币255.0百万元，复合年增长率为51.5%。

为什么冷冻球囊占比较低？从优势上看，相较于射频消融技术，冷冻消融技术实现了一次性对所有靶点的治疗，手术简单高效，一定程度上缩短手术时间。但目前冷冻消融技术的适应证有限，冷冻球囊的设计只针对肺静脉口部，主要用于房颤消融特别是阵发性房颤的消融治疗。

冷冻球囊在国内的表现加上PFA技术的出现，让国内的冷冻球囊市场降温，大部分布局了冷冻球囊的企业都布局了其他产品线，康沣也是一样。

从康沣生物管线上看，康沣生物也布局了PFA。同时，康沣生物在2020年就通过收购改变了单一产品线。在2020年底，康沣生物与胜杰康完成战略整合，胜杰康专注于肿瘤冷冻消融和内窥镜/腹腔镜微创领域，这一次整合让康沣生物重新定位为冷冻消融微创治疗平台。

康沣生物和胜杰康的相同之处在于都拥有冷冻技术平台。康沣生物的冷冻消融技术用于心脏电生理消融，胜杰康则是国内最早从事开发针对腔内肿瘤冷冻消融技术的公司，其核心产品“经自然通道的肿瘤冷冻消融系统”可通过食管、胃、结直肠、膀胱、宫颈等人体自然通道无创治疗肿瘤。此外，胜杰康也有拥有多通道腹腔镜手术入路系统、肺结节定位针等医用耗材产品。

两家企业的整合扩大了冷冻消融技术的想象空间。

冷冻消融还有哪些想象空间？

冷冻消融的技术最具潜力的另一大细分市场既肿瘤介入消融市场。

肿瘤消融主要包括热消融（射频消融/微波消融）、冷冻消融以及近年发展的复合式冷热消融和不可逆电穿孔消融等。冷冻消融通过在病灶附近进行冷冻循环，集中消融靶向部位。

冷冻消融可用于治疗与异常组织扩散相关的疼痛及其他症状。在对肿瘤进行手术的风险过高的情况下，可以使用冷冻球囊减轻癌症症状，其亦可作为一项大型综合治疗方案的其中一环。因此，冷冻消融有利于无法进行手术摘除肿瘤的患者。

与其他消融类别相比，冷冻消融有多种优点，例如局部麻醉、痛楚较少及可保留肿瘤免疫抗原性。此外，冷冻消融形成的冻结部位有清晰的界线及均匀的温度，因此易于监控消融部位。

国内上市的肿瘤冷冻消融产品分为经皮和经自然腔道两种。

目前于中国已商业化的产品利用冷冻导管通过经皮穿刺进入体内以冷冻及解冻靶组织，其中涉及在皮肤上形成切口。经皮冷冻消融产品主要参与者包括西门子、海杰亚、波士顿科学、导向医疗、IceCureMedical。这几家企业的产品适应症较广包括乳腺、前列腺、肾脏、肝癌等。

康沣与竞争对手最大的区别是在于西门子、波士顿科学的产品都是经皮介入，而康沣的冷冻球囊是经自然腔道介入，冷冻球囊可通过电切镜或膀胱镜鞘插入，防止膀胱壁损伤，降低肿瘤播散风险。

康沣生物的膀胱癌冷冻球囊消融虽然是独家产品，但中国膀胱癌发生率由2016年的77,100人增加至2020年的85,700人，这意味着膀胱癌的患者基数并不大。康沣这一产品的市场放量预计会在更多适应症获批后。

冷冻消融第三大应用场景是呼吸介入。目前，呼吸系统介入冷冻消融包含喷雾冷冻治疗或支气管冷冻球囊消融两类。呼吸介入冷冻消融目前获批的产品来自爱尔博和北京库蓝。通过支气管镜检查，可以通过冷冻探头移除异物、粘液塞、坏死组织以及良性及恶性肿瘤，以及完成活检。

根据弗若斯特沙利文的数据，全球呼吸系统介入冷冻治疗导管市场规模已自2016年的2.5百万美元稳步增长至2020年的4.5百万美元，复合年增长率为16.4%，预计将快速增长至2030年的2,032.3百万美元。中国呼吸系统疾病介入冷冻治疗导管的市场规模亦呈现上升趋势。根据弗若斯特沙利文的资料，其由2016年的人民币0.9百万元增长至2020年人民币2.1百万元，复合年增长率为24.4%。随着新技术的发展，该市场将进一步扩大。根据弗若斯特沙利文的数据，中国呼吸系统疾病介入冷冻治疗导管的市场规模预计于2025年将达到人民币109.8百万元。

康沣生物也将冷冻消融用于肾动脉去交感神经消融术(RDN)。微创电生理同样布局了这一赛道，但是微创电生理采用的是射频消融路线，RDN赛道的引领者美敦力也同样采用了射频消融路线。冷冻消融在RDN领域能否带来更好的效果还需要更多临床数据验证。

虽然冷冻消融应用场景丰富，但和心脏电生理领域一样，冷冻消融技术应用于其他领域同样面临着和多种能量源的竞争，冷冻消融技术需要找到最能发挥优势的病种和产品。

电生理领域还能跑出多少个IPO？

近期，康沣、微创电生理先后开启IPO，展现了心脏电生理领域的高热度。此前，心脏电生理赛道的惠泰医疗成功在科创板上市。三家企业的IPO能为心脏电生理市场带来更多信心。

在一级市场，过去一年也有多家电生理企业获得融资，例如获得过亿元融资的锦江电子、玄宇医疗、安钛克、心诺普、艾科脉、洲瓴医疗等等。

电生理房颤消融市场增长快、进口占比高，这些都为国产企业的发展留下想象空间。但心脏电生理强者强生、雅培的地位也难以撼动，根据弗若斯特沙利文的研究报告显示，2020年国产电生理医疗器械市场份额仅为9.6%，国产化率不足10%，进口厂商具备明显优势。

美敦力、波士顿科学也在加强对电生理领域的布局，大笔收入投入心脏电生理。美敦力、波士顿科学的脉冲电场消融产品都有望在国内获批。

所以，留给国产企业的挑战一样多，国产电生理厂家只有构建起“系统+设备+耗材”的完整解决方案，才具有足够的产品组合竞争力。

康沣所在另一个赛道肿瘤消融同样值得期待。根据弗若斯特沙利文的分析报告数据，于2016年至2021年，中国肿瘤消融行业的市场规模（按医院收费价格计算）由人民币18.8亿元增至人民币39.2亿元。未来肿瘤消融行业还有广阔的增长空间。

我国目前每年的肿瘤消融手术大概有30万台，其中以微波、射频为主的热消融占整个消融市场的80%，冷冻消融约占比10%。其中微波消融的国产率较高。在一级市场，海杰亚、南京亿高、睿笛生物等企业同样获得了大额融资，这一领域有望诞生更多上市企业。

通过冷冻消融技术的应用可以发现，一种技术能否获得市场认可面临着多种不确定性，一种技术的商业化需要把握好时间窗口期，在更新迭代较快的医疗市场，要保证产品不会突然掉队。

参考资料

一文了解肿瘤消融市场——思宇MedTech

康沣医疗招股书