文|锌财经 陈妍

编辑|大风

泡泡玛特的商业帝国根基有些不稳了。

近日，泡泡玛特发布了2022年上半年业绩报告。财报显示，2022年上半年，泡泡玛特实现营收23.59亿元，同比增长33.1%，实现逆势增长。但同时，它也陷入“增收不增利”的困境，公司持有人应占溢利3.33亿元，同比减少7.2%；调整后净利润3.76亿元，同比减少13.5%。

来源：泡泡玛特最新财报

这或许与泡泡玛特营销费用上涨有关。根据财报，泡泡玛特的经销及销售开支由去年同期的4.2亿元上涨至6.9亿元，广告及营销开支由5675万元上涨至1.14亿元。营销到位，本以为会迎来消费者报复性消费，可事实并非如此。

上市不到两年时间，泡泡玛特的争议不断。

一方面，泡泡玛特顶着“年轻人的茅台”的光环，被贴上潮流文化、市场情绪的标签，资本市场疯狂拉高估值；另一方面，有关“泡泡玛特收割年轻人的智商税”的论调从未停止过，加上它近来低迷的市场表现，也被不少投资人认为其增长潜力有限，已经触及天花板并反弹回落。

此前，国家市场监管总局发布了《盲盒经营活动规范指引（试行）（征求意见稿）》，直指市面上盲盒形式的不规范滥用。随着盲盒的新鲜感褪去，以及市场上同类型产品开始内卷，泡泡玛特的热度骤减。

今年7月以来，泡泡玛特的股价一路跌跌不休。截至8月30日，报每股19.40港元，总市值267.82亿港元，较巅峰期市值蒸发已超千亿港元。

泡泡玛特的生命力与其IP运营息息相关，但它的IP开发正经历瓶颈期。出海、做中国迪士尼被泡泡玛特视为新的机会，但至今未见太大成效。泡泡玛特的“泡泡”是要破了吗？

年轻人不觉得“香”了

2022年上半年，泡泡玛特的日子不算好过。

根据财报，泡泡玛特上半年营收虽然上升，但总体增速放缓，相比去年同期116.8%的营收增长，其营收的增速降幅超过80%。除了净利润下滑，泡泡玛特的毛利率也持续下降，从去年上半年的63%下降至58.1%。

来源：泡泡玛特最新财报

这一切都在指向同一个事实，泡泡玛特越来越不好卖了，年轻人正在放弃它。

泡泡玛特的产品并不是刚需，更多是在消费者行有余力时提供“悦己”的情绪价值。如今大环境不好，消费者开始减少衣食住行之外的其他开支。根据招股书，泡泡玛特盲盒的平均价格为77元，差不多抵得上一线城市年轻人一天的生活费。

此外，泡泡玛特的质量和服务也常常被人诟病。在黑猫投诉平台上，目前泡泡玛特的投诉量有9034条，其中大部分与买到瑕疵产品、售后服务差、无法退货退款有关。

今年8月，有消费者在黑猫投诉上反映，他去年五月在泡泡玛特小程序上抽到的密林古堡系列盲盒，因品控太差五次返厂，但今年8月收到的仍是瑕疵品。该消费者质疑泡泡玛特品控不过关，虚假宣传，多次换货浪费时间，且在售后不到位的情况下，还发放优惠券恶意刺激消费。他要求将瑕疵品退货退款，但该问题至今仍未解决。

来源：黑猫投诉平台截图

曾经倒卖泡泡玛特是门好生意，一些带着“饥饿营销”性质的隐藏款，价格能翻数十倍，也因此滋生了一批职业倒卖盲盒的黄牛，但最新的情况是，泡泡玛特在二手市场上也不好卖了。

小红书上，有关“泡泡玛特退坑”的笔记已经突破10000篇，其中包括低价出售的相关信息；在二手市场，一款发售时炒到价格过万的可口可乐联名款SPACE MOLLY，如今全新未拆封的5000元就能到手，如果是普通产品，基本半价就能包邮带走。

小红书截图

业绩数据显示，2019年，泡泡玛特注册会员的整体复购率为58%，但到了2022年上半年，泡泡玛特的会员复购率只剩下47.9%。泡泡玛特作为潮玩市场的头部企业，复购率一路下滑超10%，也透露出危险信号。

随着潮玩经济发展，这两年潮玩行业迎来一波创业潮，泡泡玛特的独家优势不再。

天眼查数据显示，截至2021年末，我国共有超过2200家名称包含“潮玩、潮流玩具”，状态显示为在业、存续、迁入、迁出的相关企业。2020年，潮玩相关企业新增首次超过300家；2021年新增数量达到约1470家，相当于每天有4家潮玩相关企业成立。

名创优品推出的盲盒潮玩TOP TOY，以及52TOYS、TOYCITY等新锐品牌都是泡泡玛特无法忽视的竞争对手。比如，52TOYS在2021年就完成了4亿元C轮融资，刷新了潮玩行业融资纪录。

市场竞争激烈，消费者拥有更多选择权，泡泡玛特的可替代性更强了。

泡泡玛特困于IP

毋庸置疑，泡泡玛特做的是IP生意。曾经它靠着Molly系列起家，成功的IP运营增强了公司实力，创造了盲盒商业化的奇迹，但如今泡泡玛特的IP正在失灵。

业内有个共识，潮玩IP的生命周期都比较短暂，一般只有2-3年。即便是像Molly这样的“长寿”IP也有老去的一天，2017年至2021年，Molly为泡泡玛特带来的收益呈下降趋势。泡泡玛特一直想要找到Molly的继任者，但想要复制爆款却没那么容易。

财报数据显示，2022年上半年，收入排名占比前三的IP分别是SKULLPANDA、Molly和Dimoo，分别实现收入4.62亿元、4.04亿元和2.98亿元，分别同比增长152.3%、98.3%和45.6%。这是SKULLPANDA首次超过Molly，成为泡泡玛特收入贡献最大的自有IP。

来源：泡泡玛特最新财报

这其中存在隐忧。相比起Molly金黄色卷发的小女孩形象，SKULLPANDA走的是暗黑系风格，包含十字架、骷髅头、伤口等元素，曾遭到网友和家长的质疑，后续IP的开发与推广可能会受到限制。从收入贡献上来说，去年上线的SKULLPANDA与已经上线六年的Molly并没有拉开差距，SKULLPANDA并不能重写Molly过去的辉煌。而今年以来，泡泡玛特也没有推出新的爆款IP。

随着IP产品的影响力逐渐减弱，泡泡玛特也面临库存压力。

根据财报，泡泡玛特2021年的库存共计7.89亿元，是上一年同期的3倍有余。泡泡玛特的存货周转天数也从2020年的78天增加到2021年的128天。今年上半年，存货周转天数进一步增加至160天。

对泡泡玛特而言，开发、生产、运营IP是一条复杂的商业路径，需要持续的资金支持。与艺术家合作、买知名IP版权等等，都会带来巨大的成本以及营销推广费用。

目前泡泡玛特的主要产品中，除了小甜豆、小野两个IP出自内部设计，其他均是和艺术家合作，泡泡玛特缺乏主导权。根据财报，2021年泡泡玛特全年股权激励开支共1.47亿元，占总体净利润的17%。管理层还在当期电话会议中表示，会继续推进股权激励，吸引人才。

知名IP的版权价格也在上涨。这几年，大量国内潮玩品牌找美国和日本的经典IP去寻求合作，比如迪士尼、吉卜力等，这也让部分潮玩IP的版权费水涨船高。

泡泡玛特选择了涨价。从2021年开始，泡泡玛特上调部分产品价格，VIVICAT、SKULLPANDA二代系列单价从59元涨至69元，部分其他产品甚至涨到89元。此外，泡泡玛特还推出高端艺术收藏玩具——MEGA珍藏系列，包括400%和1000%两种尺寸，前者售价在799-1299元，后者售价在3999-6999元。

但不管是涨价还是推出高端系列产品，都与泡泡玛特此前的核心用户画像不符，即喜爱潮玩文化但消费能力有限的年轻人。如果要培养新的消费习惯，形成新的消费群体，那又需要很长一段时间。

横竖都还没走通

关于未来，泡泡玛特的创始人王宁设定了两个方向。纵向，把潮玩规模做大，比如开更多的店、推出更多IP；横向，围绕IP拓展更多产品，比如做动画、推出主题乐园等。

横纵两条线，泡泡玛特都尝试了个遍。

于纵向，泡泡玛特选择了出海。公司国际业务总裁文德一将2022年定义为“潮玩出海元年”，并表示“在未来10年，国际业务将是泡泡玛特最为重要的发力点之一。”

根据财报，截至2022年6月30日，港澳台地区及海外门店数达到24家，机器人商店达到98台，跨境电商平台站点数达到11个。今年泡泡玛特分别在英国、新西兰、美国开了第一家线下门店，进驻泰国等东南亚国家的计划也在推进中。

但出海遇到的问题远比想象得多。海外市场有自己的玩具圈层，比如日本商店随处可见的手办模型，欧美市场盛行的乐高模型，韩国则早有黏黏怪物研究所、RICO等热门IP盲盒产品。泡泡玛特如果做不到差异化，很难在海外立足。

此外，泡泡玛特想要融入海外的本土文化也并不容易。泡泡玛特曾向媒体透露，他们在墨西哥和欧洲推出过Labubu和男友Tycoco的音乐森林系列产品，Tycoco的骷髅形象在有亡灵文化的墨西哥受到欢迎，却在欧洲碰壁。

根据财报，2022年上半年，泡泡玛特港澳台地区及海外收入占比为6.6%，与王宁此前期待的50%的目标相比，还有很大差距，暂时不能为泡泡玛特带来更多想象力。

于横向，泡泡玛特想做“东方迪士尼”。今年2月，泡泡玛特和北京朝阳公园合作，打算建造主题乐园。2022年中报的盈利业绩预告电话会议上，有管理层表示，该项目已进入方案设计阶段，整体投入2.7-3亿元。

投资主题乐园是个重资产项目，短期内不可能实现盈亏平衡，泡泡玛特想要实现盈利需等待更长的周期，而该主题乐园对游客的吸引力也存疑。目前泡泡玛特市值缩水已超八成，将主题乐园视为盲盒之外的下一个增长曲线，或许并不合理。

财报危机之下，泡泡玛特不断向外探索，但曾经胜利者的故事，可能没那么容易续写了。