文｜市值榜 贾乐乐

编辑｜赵元

随着8月31日的到来，德邦会不会退市将迎来大结局。

当前，我国的物流业正在复刻国际物流公司走过的路，正从集中阶段迈向寡头垄断阶段，密集、多元化、大型并购是这个阶段的特点，比如，顺丰收购嘉里物流、极兔收购百世，再如今年的京东收购德邦。

今年3月，京东集团控制的京东卓风拿到了德邦的控制权，在控制权变动公布前后，德邦走出了翻倍的行情，市场对于京东物流给德邦带来的想象有所期待。

8月，德邦进入全面要约收购期，一旦接受要约收购的股份数量达到一定标准，德邦将失去上市公司地位。整个8月，德邦的股价波动幅度不大，一直在要约收购价13.15元上下徘徊，多空双方在小心翼翼地博弈。

时间来到要约收购的最后期限，在没有明显套利空间的情况下，德邦会触发退市条件吗？如果德邦不会退市，投资者应不应该接受要约？德邦进入京东体系以后，能为投资者打开收益空间吗？本文将回答这些问题。

01 德邦会退市吗？

德邦作为股本总额超过4亿元的上市公司，按照《上海证券交易所股票上市规则》，当社会公众持股低于总股本的10%时，将不具备上市条件。

其中，社会公众股不包括持有上市公司10%以上股份的股东和一致行动人、上市公司的董监高及其关联人员。

根据规定，本次要约收购最后期限在2022年8月31日，截至2022年8月30日，预受要约的股东户数为70户，股份数合计为914.8万股，占总股本比例不足1%，距离触发退市条件还有很远的距离，德邦大概率不会退市。

而从东财Choice的筹码分布来看，截至8月29日，70%的成本集中于13.2—17.96之间，相较于13.15元的收购价，套牢盘比较多，投资者卖出股票动力不足。德邦8月的行情还有一个特点：一旦股价低于要约收购价，成交量就迅速萎缩，股东更加惜售。

从上面截图也可以看出，有投资者对于是否接受要约犹豫不定，比如，8月24日盘后德邦披露中报，次日，有32个股东户合计995.6万股撤回预受的要约。

换句话说，德邦的中报，增强了投资者的信心。从这份中报可以看出，德邦的盈利能力正在改善。

2022年上半年，德邦实现营业收入148.0亿元，同比微降0.59%，主要是受部分地区因疫情封控的影响。单二季度来看，德邦营收77.8亿元，同比和环比分别增长了3.5%和10.8%。

利润端的表现更好于收入。2022年上半年归母净利润1.74亿元，同比增长超过3倍，扣非后净利润0.89亿元，上年同期为亏损0.80亿元。

主要原因在于控费成效显著，管理费用和销售费用分别下降了8.06%和9.31%，品宣费用、通讯费用、交通差旅费用、办公费都有明显的收缩。

背后原因在于德邦的知名度已经达到了一定水平，宣传策略趋于稳定，和组织、流程优化降低了职能成本，也就是说这些降费策略将长效发挥作用。

一方面是德邦的业绩转好，另一方面德邦当前的股价略低于13.15元，中小股东的犹疑难以避免。

当前，要约步入了最后期限，在8月29日、30日和31日这最后三个交易日，预受股东不能够撤回对要约的接受，德邦的中小股东必须做出慎重的决定。

02 应不应该接受要约收购？

在德邦大概率不会退市的情况下，接受和不接受要约，哪个更明智？

这需要先厘清对于是否接受要约收购犹豫的人群有哪些，接受与不接受要约的利与弊。

犹豫的人群分为三类：

第一类是对于要约收购不太了解，认为德邦私有化之后，自己手中的股票会迅速贬值，流动性变差，像退到新三板一样；

第二类是持股成本在13.15元以下，希望落袋为安的股东；

第三类是持股成本在13.15元上方，担心德邦股价会进一步下跌的股东。

根据证券法第74条规定，若德邦股份最终终止上市，收购人将在两个月的期间内，按照本次要约价格，也就是13.15元收购余股股东拟出售的余股。换句话说，不接受要约的股东也有后路，仍能以13.15元将持股卖给京东一方，所以，第一类人群的担忧不会存在。

第二类和第三类股东，需要考虑自己的胜率和赔率。

最好的策略是胜率高，赔率也要高。

在德邦很大概率不会退市的情况下，对第二类人群来说，接受要约胜率为1，但赔率很低，因为持股成本很低的股东很可能在2022年3月份那波行情中已经获利了结，此后德邦的最低价也在12元上方。大部分人不是做T的高手，所以这里不再讨论通过做T降低成本的情况。

对第三类人群来说，接受要约则胜率为0，赔率也就没有意义了。

如果不接受要约，股东的策略还有两个，二级市场卖出和继续持股。

从面向公众要约收购以来，除了24号披露中报后股价有所上涨，其他时间，德邦走的是织布机行情。这两天，大盘环境较差，德邦仍然稳住了13.15的价格，8月30日，股价收于13.13元。如果直接卖出，大部分股东属于亏损出局，小部分股东是微盈出局，同样是胜率为0、赔率无意义和胜率为1、但赔率低的组合。

那么，继续持股的胜率和赔率怎么样？这要看德邦短期的股价走势和中长期的价值。

回顾今年三月份，因股权变动事项停牌前后的14个交易日里，德邦股价走出了翻倍的行情，除了市场情绪高以外，也反映了投资者对于京东与德邦巨头联合未来前景的看好。

今年中报披露以后，德邦股价打破了不涨不跌的趋势，连涨两天，也说明业绩的改善受到了资本市场的认可。

此外，京东物流自从德邦披露中报以后，一直上涨，其中有京东物流自身利润大幅转好的原因，也不能排除投资者对于此次并购交易的看好情绪，德邦是否退市毕竟还没有尘埃落定，资金流向港股京东物流，也算一种跨市场套利行为。

未来德邦与京东融合得怎么样，如何借力京东的资源，业绩改善的持续性，都关乎到留下的股东未来能取得的收益上限。

03 收益上限看什么？

在经典的股票定价体系中，盈利能力、现金流的获取能力以及增速是关键因素。

先来看德邦的成长性，分两个维度：市场规模和德邦的竞争优势。

德邦的业务分为快运、快递和其他。

快运业务是德邦的传统优势业务，属于零担中的细分赛道，目前步入成熟期，德邦的重要工作是降本；快递业务主要是大件快递。

德邦的两大业务，快递业务符合中短期的行业趋势，快运业务则符合中长期的行业趋势。

研报显示，从中短期来看，快递行业处于从成长竞争期向成熟发展期过渡的关键阶段，行业逐步从价格战后的利润修复走向盈利能力的持续提升。

德邦的快递业务在今年第二季度，公斤单价同比上涨了1.9%，边际修复明显。

快递业务的发展趋势是向大件快递渗透，尤其是电商，大家电、家具、健身器材等大件消费品的线上渗透率要远低于小件消费品，未来的空间更广。

相比传统电商小件，大件快递存在货物重量体积大、货品价值高、无法放入快递柜等特点，发货方及收货方对收派服务、货物破损率及时效稳定性提出了更严格的要求，仅依靠价格抢夺市场份额，无法满足末端客户追求更优质物流服务的需求，所以，大件配送物流企业的竞争壁垒也更高。

也就是，大件快递配送的护城河形成之后，将会更深更广。

从中长期来看，物流增量市场被创造的逻辑，将从消费力崛起转变为品牌与制造崛起的切换。换句话说，物流行业增长的动力从2C的消费转变为2B的智能制造+2C消费。

作为老牌零担之王，在承接2B业务时，德邦早已形成自己的优势包括运输网络覆盖范围广、可凭借一定的规模优势降低成本等等。

数据显示，零担行业的集中度正在不断提升，企业前10强的收入合计占30强总收入的比例从 2017年的69.3%提升至2021年的84.9%。

不管是大件快递还是快运，与京东的联合，都提高了德邦获取更多市场份额的可能性。

大件快递业务上，一方面，德邦拥有高达2.13万辆自营车辆，2141条干线，这将增强京东物流的运力，丰富其物流网络，另一方面，京东联合德邦，可以打通家电、家居、健身器材等大件商品的“零售-物流-配送-安装”链条，能为德邦开源。

大件快递的中转环节自动化程度较低、对末端上门服务的要求高，规模效应的发挥需要达到更大的体量、更精细的经营。

德邦可以复用京东的仓储资源、借助数智化能力，实现业务量的提升，以及更快地实现自动化、智能化，提升效率。快运业务同样受益于这样的赋能。

再来看德邦的盈利能力。

德邦业务量的增大，自动化、智能化程度的提升，以及半年报中已经表现出来的控费能力，都能够实现降本增效，从而带动利润率提升。

最后，德邦现金流的获取能力强劲。以2022年上半年为例，德邦经营活动净流入18.95亿元，远高于净利润。

回到投资收益上，投资者想要的高赔率和高胜率，最终是依托在企业经营的胜率和赔率之上。

如上文所述，我国物流行业最终的市场格局将会是寡头垄断，胜的玩家盈利性也将有所提升。

德邦通过与京东的联合，可以说是提前锁定了一个赢家阵营的席位，投资的胜率和赔率都会因此得到提高。