文｜公司研究室 曲奇

近日，失禁垫及卫生巾制造商——佳捷康医护卫生有限公司（下称“佳捷康”）再次向港交所递交上市申请，交银国际为独家保荐人。

近年来，佳捷康超80%的收入来自美国地区，且高洁丝母公司金佰利是佳捷康最大的“金主”。2022年上半年，佳捷康超70%的收入来自金佰利。

01、收入主要依赖前5大客户

佳捷康是一家医疗耗材及个人卫生用品制造商，总部位于北京密云。佳捷康的业务主要以ODM为主，为金佰利等公司生产卫生巾、失禁巾。近些年，佳捷康也开始涉足OBM业务，推出自有品牌“佳节康”和“月自在”，主要产品有卫生巾、失禁巾、护理垫等。

2019年至2021年，佳捷康收入分别为3.9亿、5.9亿、5.4亿。2022年上半年，佳捷康收入1.8亿，同比下滑26.9%。

2020年，在口罩业务的带动下，佳捷康OBM业务收入占比超过20%。但其余年份，ODM业务的收入占比均在10%以下。2022年上半年，OBM收入1193万，同比增长137%；收入占比6.6%，同比增长4.6个百分点。

2019年至2021年，佳捷康来自前五大客户收入比重分别为95.8%、91.8%、96.7%。其中，来自第一大客户金佰利的收入占比分别为72.8%、57.8%、79.1%。2022年上半年，佳捷康来自前五大客户的收入占比为96.5%，其中71.7%来自金佰利。

从收入角度来看，金佰利对佳捷康的影响非常大。招股书中成，2020年，由于金佰利推出卫生巾新产品线令公司个人卫生用品销售收益增加，ODM销售收益增加约6420万元。

但同时，由于佳捷康的收入大头主要依赖于金佰利，导致其话语权较弱。佳捷康与金佰利完成三年续约后，续签协议年期由2022年1月1日起至2024年12月31日，提供给金佰利的信贷期由120天延长至150天。

2019年至2021年，佳捷康应收款项周转天数分别为69天、45天、64天.2022年上半年，其应收款项周转天数又延长至109天。

公司经营主要依赖于少数几个大客户的订单，一定程度上拖累了佳捷康的资金使用效率。

02、废弃产能多利用率不饱和

2022年上半年，佳捷康的收入出现大幅下滑。

对于收入为何从2.5亿降至1.8亿，佳捷康给出的解释是，一方面受疫情导致物流及运输受到一定延迟；另一方面，上半年北京北京冬奥会期间，公司出于环保目的暂停生产，导致对金佰利订单交付放缓，使ODM销售额减少约7580万元。

2019年至2021年，佳捷康毛利率分别为22.7%、23.4%、24.5%，逐年增长。2022年上半年，毛利率从20.0%提升至27.6%，同比增加7.6个百分点。其中，ODM业务毛利率为25.8%，OBM毛利率为53.1%。

收入下滑，毛利率提升，2022年上半年，佳捷康净利润为1315万，与2021年同期的1366万相比，保持稳定。

除了收入下滑，佳捷康更一个问题是闲置产能和落后产能较多。

报告期内，佳捷康共有3个工厂，分别是妇幼厂、密云一厂和密云二厂。2020年10月，密云二厂停止运营。

2021年，妇幼厂和密云一厂的产能利用率分别为77.9%和57.1%；2022年上半年，产能利用率分别为82.8%和51.1%。密云一厂有一半的产能处于闲置状态。

2019年，佳捷康曾弃置6条生产过时产品的产线，2020年和2021年将这些产线出售。2022年上半年，佳捷康又弃置2条产线。对此，佳捷康解释称，这2条产线其中一条是因为生产速度低，另一条是因为只用于生产过时的木浆芯卫生巾而被淘汰。

收入下滑外，佳捷康的生产设施能否跟得上用户需求，也需要格外注意。