文|阿尔法工场 石丕显

曾几何时，奈雪的茶（2150.HK）、茶颜悦色等新式茶饮公司，为扭亏绞尽脑汁之时，供应链上的一大批企业，早已赚了个盆满钵满。

在亮眼业绩的加持下，佳禾食品（605300.SH）已成功登陆资本市场，而田野股份、德鑫食品等供应商公司，也先后递交了招股书。

鲜活饮品也加入了等候上市的队列之中。

但供应商的好故事，已经讲完了。

根据财报数据，新式茶饮供应链第一大公司佳禾食品，今年前三季度净利润接近腰斩，一季度更是下滑七成以上。

而刚刚递交招股书的鲜活饮品，在今年一季度也仅实现净利润1521万元，出现下滑。

在行业内卷愈发严重的当下，习惯于赚easy money（轻松钱）的鲜活饮品，再不上市，恐怕就不“赶趟”了。

01 盈利大幅下滑、产能充裕，分光5亿再上市

10月24日，苏州鲜活饮品股份有限公司（简称鲜活饮品）递交了招股书，拟于深交所主板上市。

招股书显示，鲜活饮品是一家新茶饮综合解决方案的原料供应商，主要从事饮品类、口感颗粒类、果酱类和直饮类等产品的研发、生产和销售。

鲜活饮品从事的业务，属于新茶饮供应链的核心环节。

鲜活饮品苏州厂区，来源：鲜活饮品官网

目前，鲜活饮品已与蜜雪冰城、书亦烧仙草、CoCo都可、古茗、沪上阿姨、7分甜、乐乐茶、冰雪时光、吾饮良品、700CC、阿水大杯茶和巡茶等新式茶饮品牌，以及瑞幸咖啡（LKNCY.PQ）和盒马鲜生等新零售企业建立了合作关系。

其中，蜜雪冰城为鲜活饮品的第一大客户。

2021年，蜜雪冰城全资子公司上岛智慧供应链有限公司，向鲜活饮品采购了价值 1.65 亿元的产品，占后者营收 15.66%。今年一季度，这一比例上升至 25.25%。

由一家传统食品加工企业，迅速切入新式茶饮赛道，正是鲜活饮品成功的关键。

1998年，来自宝岛台湾的黄国晃、林丽玲夫妇，在江苏昆山成立了鲜活饮品。作为国内食品加工行业中的代表企业，二十年间，鲜活饮品见证了中国饮料行业的崛起和发展。

最近几年，新式茶饮风口劲吹，鲜活饮品快速切换赛道，使业绩实现了高速增长。如今，鲜活饮品已成为国内第二大果汁供应商，仅次于上市公司佳禾食品。

招股书显示，2019年至2021年，鲜活饮品分别实现营业收入7.87亿、8.12亿和10.64亿；归属于母公司所有者的净利润分别为1.29亿元、1.8亿元和1.89亿元，营业收入和净利润均取得稳步增长。

不过，2022年以来，鲜活饮品的业绩出现明显下滑。

今年一季度，鲜活饮品实现营业收入2亿元，回落至2019年的水平；其归属于母公司所有者的净利润仅为1537.14万元，同比出现下滑。

这一情况，虽然受疫情等因素的影响，但其盈利能力持续下降，也是不争的事实。

数据显示，今年一季度，鲜活饮品毛利率下滑至 24.46%。而2019年至2021年，该数据分别为36.84%、42.31%、33.64%。

在招股书中，本次IPO拟募资约4.5亿元，将分别用于天津生产基地建设项目、广东肇庆生产基地建设项目以及补充流动资金。

但近年来鲜活饮品的产能利用率下滑十分明显，2019年至2022年一季度，分别为93.59%、72.84%、79.24%和58.73%。

产能利用率仅有一半左右，鲜活饮品仍要上市募资扩充产能。

此外，鲜活饮品上市前多次分红，仅2021年，就在5月、7月和12月进行多笔大额派现，2019年至2021年合计分红更是高达5.04亿元，相当于同期净利润总和。

而黄国晃夫妇作为鲜活饮品的实控人，合计控制公司87.1%股份。

由此看来，这些分红绝大多数都流入到黄国晃夫妇的腰包。

02 市盈率几无想象空间

根据招股书，鲜活饮品此次IPO拟发行不超过 4100万股，发行股数占发行后总股本的比例不低于10.00%，募资总额约为4.5亿元。

因此，预计鲜活饮品IPO发行市值，将达到45亿元。

如按2021年净利润1.89亿元计算，鲜活饮品的发行市盈率约为23.8倍。

而截至11月16日收盘，可比公司佳禾食品市值约为57亿元，滚动市盈率为57。

值得一提的是，佳禾食品2021年营收虽为鲜活饮品两倍多，净利润却微低于鲜活饮品，为1.5亿元。

这么看，似乎鲜活饮品具备更高的投资价值，其增值空间优于佳禾食品。

但是，今年以来，受新冠疫情反复、以及新式茶饮增长速度阶段性放缓等因素影响，佳禾食品、鲜活饮品等上游供应商，均不可避免地受到波及。

佳禾食品净利润遭遇严重下滑，前三季度净利润为6045万元，同比下降接近五成。今年一季度，佳禾食品仅取得净利润1722.5万元，同比下滑71.17%。

同样是今年一季度，鲜活饮品净利润1521万元，不及佳禾食品。

虽然鲜活饮品未公布更多财季业绩，但以佳禾食品和新茶饮行业情况来看，鲜活饮品运营也逃不过巨大的压力。

考虑到第四季度进入销售淡季，并参考佳禾食品的业绩表现，以今年前三季度下滑的五成为依据计算，在鲜活饮品去年全年净利润1.89亿元基础上打对折，即为9450万元；如以今年一季度下滑70%为依据，则鲜活饮品全年净利润或仅在5670万元左右。

按照45亿元的估值、2022年净利润，那么鲜活饮品的市盈率将在47.6倍至79倍，和57倍的佳禾食品比起来，吃掉了投资者大部分想象空间。

所谓更高的投资价值，也就无从说起。

03 供应商“躺赚”好日子没了

鲜活饮品盈利能力下滑，预示着新茶饮供应商“躺赚”的日子，一去不复返。

当下，新式茶饮赛道上玩家众多，随着市场增长速度阶段性放缓，各家的竞争势必将进入白热化状态。

在这种背景下，供应商不仅要承接来自下游企业的巨大成本压力，还要承担产品升级的重任。

鲜活饮品的危机，同样不可避免。

数据显示，2019年-2021年，鲜活饮品的综合毛利率分别为36.77%、42.33%、33.67%。到今年一季度，该数据进一步下降至 24.46%。

鲜活饮品近三年毛利率，来源：鲜活饮品招股书

从产品分类来看，鲜活饮品的饮品类、口感颗粒类、果酱类和直饮类等产品毛利率，均出现不同程度的下滑。

其中尤以口感颗粒类下滑最为严重，从2019年的58.72%，下降至今年一季度的19.96%。

招股书显示，饮品类产品为鲜活饮品的第一大业务，营业收入占比常年高于50%。但是，口感颗粒类产品却为鲜活饮品贡献着最高毛利。

据鲜活饮品招股书介绍，“在饮品的升级方向上，甜心晶球为代表的口感颗粒为推动水果茶的流行起到了至关重要的作用”。

2016年，鲜活饮品率先在市场上推出水晶球系列，新式茶饮的潮流再次调整了方向。而靠着这一爆款产品，鲜活饮品曾饱尝躺着赚钱的滋味。

鲜活饮品颗粒类产品，来源：鲜活饮品官网

招股书显示，在2019年，鲜活饮品的颗粒类产品实现营收1.49亿，占比为18.95%，毛利率高达近6成。

新式茶饮盛行一时，到了2020年，鲜活饮品的颗粒类产品实现营收3.17亿，占总营收比重上升至39.34%，毛利率仍高达57.77%。

不过，随着新式茶饮企业的竞争加剧，以及消费者口味喜好的调整，鲜活饮品的颗粒类产品，遭遇到不小的冲击。

2021年，其颗粒类产品实现营收3.51亿，总营收占比降至33.39%，毛利率下滑至43.62%。

而今年一季度，鲜活饮品的颗粒类产品营收仅5275.91万，占总营收比重为26.55%，毛利率已不足20%。

由此看来，曾经的爆款产品收入和毛利率双双下降，是导致鲜活饮品在2022年一季度业绩下滑的重要原因。

鲜活饮品的当务之急，就是要加强研发投入，开发出新爆款产品。

但根据招股书，2019至2021年，鲜活饮品的研发投入分别为1235万元、1160万元、1333万元，几乎没有增长。

到了今年一季度，其研发投入也只有326.14万元。

值得一提的是，鲜活饮品现在处于研发阶段的产品，大多仍为芋圆、植物奶、水果保鲜和晶球方向的产品，其中晶球就属于颗粒类产品。

晶球等颗粒类产品，曾极大地支撑了鲜活饮品的业绩，但营收和毛利已显露疲态；芋圆类产品常见；水果保鲜技术、植物奶，都已经是市场讲过很多遍的老故事，赛道拥挤不堪。

在如今“杀疯了”的奶茶品牌竞争中，需要供应商具有协助客户不断研发推新爆品的能力。鲜活饮品，似乎并未适应自己的新角色。

这不免让人对这家公司的未来产生担忧。

04 客户蜜雪冰城杀入上游供应链

最该为鲜活饮品所警醒的，还是行业不断加剧的竞争态势。

从供应链产品结构来看，鲜活饮品主要涉及水果和颗粒物。

而在水果供应链环节，鲜活饮品的主要竞争对手包括苏州美林农业水产有限公司、德馨浓缩饮料（上海）有限公司、田野创新有限公司，这三家公司均生产果汁、果酱等涉及水果加工产品。

而作为鲜活饮品的“家底”，颗粒类产品曾被认为是后续增长的最强动力。但在该领域，鲜活饮品同样强敌环伺。

鲜活饮品的竞品公司，有上海君聪进出口有限公司、海南乐椰食品有限公司和安立司食品有限公司，这三家颗粒类产品包括珍珠芋圆，或是椰果、Q米等。

产品壁垒不高、竞争对手众多，是鲜活饮品不得不面临的客观事实。

然而，最大的竞争威胁，竟然来自下游客户。

曾几何时，新式茶饮品牌与上游供应商，呈现出一荣俱荣的亲密关系。

毕竟，为了适应开店速度和产能需求，新式茶饮品牌非常依赖原材料供应商，为了供货的稳定性，哪怕背负更高成本。而有了大客户的背书，像是鲜活饮品这样的供应商，便可以充分保障业绩。

但是，随着市场竞争的加剧以及实现盈利的考虑，新式茶饮头部品牌，如喜茶、奈雪等，开始纷纷下场自己种植起了水果、布局供应链。

下游客户渗透进入上游，使得行业越来越卷。

以喜茶为例，在广东湛江、江门两处数百亩香水柠檬生产基地，如今已在运营中。

近两年，“暴打柠檬茶”异常火爆。香水柠檬，则是各家奶茶品牌持续开发暴打柠檬系列产品的核心配料。

喜茶超燃爆柠茶系列，来源：喜茶

在此态势之下，鲜活饮品们的存在感将越来越低。而作为公司的第一大客户，蜜雪冰城向供应链的加速渗透，才是鲜活饮品的真正危机。

为了进一步压缩成本、加强对供应商的议价能力，2021年8月，蜜雪冰城将触手直接伸向上游，成立了重庆雪王农业有限公司，布局上游生产加工。

截至今年一季度，蜜雪冰城已经建立起252亩智能制造产业园，130000平方米全自动化生产车间，可以实现现制饮品、现制冰淇淋核心食材的自主生产。

此外，蜜雪冰城正在广西、重庆、河南、海南、安徽等地筹建新的生产基地。蜜雪冰城还将通过IPO，募集资金64.96亿元，投向5个生产建设类项目。

走供应商的路，让供应商无路可走。

毫无疑问，蜜雪冰城杀入上游供应链，最大的牺牲者，正是以鲜活饮品为代表的供应商。

在行业竞争加剧的当下，鲜活饮品们，面临着被抛弃的风险。

看似新式茶饮行业红利仍在，但业绩大幅下滑、行业竞争加剧，都给鲜活饮品的上市之路，增添了不少孤注一掷的迫切。

特别是，客户比自己先上市融资成功。