文｜连线Insight 王慧莹

编辑｜李信

2010年，问答社区知乎诞生。年仅30岁的创始人周源已经是个资深互联网人。

之所以这样说，是周源此前的经历“够折腾”。先是去《IT经理世界》杂志社当记者，后来开启第一次创业，开发了帮助企业做搜索引擎广告投放使用的管理软件Meta搜索，尝试近两年后宣告失败。

殊不知，这些经历让周源成为投资人最喜欢的一类投资对象——年轻、名校出身、连续创业者。知乎也顺理成章地含着“金汤匙”长大。

2011年，知乎得到了创新工场的天使轮融资，此后除创新工场多轮加码外，启明创投、赛富投资基金、今日资本等知名投资机构都参与其中。上市前夕，不仅是明星投资机构加持，腾讯、百度、阿里、京东、快手等巨头都是知乎的投资方。

10年融资10亿美金，知乎一直是资本的宠儿。其中，陪伴知乎最久的莫过于创新工场创始人李开复。李开复不止一次在公开场合表达对知乎和知乎创始人周源的认可。

不过，就是这个知乎坚定的支持者，今年多次减持知乎。2月13日，据港交所数据，李开复减持知乎，持股比例降至5.98%，持股数约1797万股。

这已经是李开复今年第三次减持知乎，前两次分别发生在1月18日、2月6日。

李开复不是个例，陪跑知乎多年的老股东，早已经显示出对知乎的耐心和信心不足。自去年4月以来，今日资本、启明创投、赛富投资等投资机构都进行了不同程度的减持。

这背后，是知乎的长年亏损和市值下滑，这也是困扰知乎和周源多年来的问题。从创立开始，周源就不拒绝资本商业化，甚至希望知乎商业化走得更快一些。周源希望，知乎能一边谋求产品迭代、商业化实践，一边保证不做破坏良性讨论、内容质量和社区信任的事。

实际上，这是很难达到的平衡。

从2013年告别邀请制，到后来的大众化，如今，在“值乎”“知乎 Live”后，知乎正式进入了全面商业化阶段，知乎已经打破了“小而美”的精英圈层。尽管质疑声不断，但知乎也必须要做。因为在这场理想和资本的平衡中，知乎要尽快证明自己，挽回投资者信心。

1、现在是套现的最佳时候？

知乎股价大涨五天后，李开复再次选择了减持。

股东减持在资本市场上很常见，目的无外乎是想要套现。而套现的原因通常有两种，一种是公司股价情况长期不好，减持降低以后的损失；一种是公司股价水涨船高，减持拿到更多的钱。

很显然，这次李开复减持的原因，是后者。

一个前提是，这个时间点恰逢ChatGPT的火爆，ChatGPT的相关概念股都吃到了红利。只要内容与ChatGPT沾边的公司，股价都迎来了前所未有的增长。

尤其是，由于机器学习需要海量数据，ChatGPT最契合的接入场景是搜索、问答和内容社区，像知乎这样拥有大量优质问答和用户的平台，更是ChatGPT的首选，知乎自然搭上了这辆快车。

2月8日，知乎在美股港股皆迎来大涨，收盘时，美股报价来到1.87美元/股，涨幅31.69%；港股报价36.6港币/股，涨幅39.57%，盘中大涨57%，创在港交所上市以来的最高股价。

这意味着，在知乎股价大涨的时候减持，李开复和创新工场能套现更多。

据港交所数据，2月13日，李开复减持知乎，持股比例由2022年4月22日的7.75%降至5.98%；持股数减少约509万股至约1797万股。

仅从此次减持动作来看，按照2月13日知乎每股平均价3.7787美元计算，李开复减持195.8318万股，成功套现739.99万美元。拉长时间来看，自去年4月份开始减持，李开复累计套现1739.7万美元。

值得一提的是，这是创新工场今年2月份以来第二次减持，也是2023年以来的第三次减持。早在今年1月18日和2月6日，创新工场已经有过两次减持知乎的动作。

更引人关注的是去年4月，知乎回港二次上市时。

知乎回港上市，图源创新工场微信公众号

彼时，据知乎方面披露，此次回港上市拟发行2600万股，但“公司不会从全球发售获得任何所得款项净额，售股股东将获得全球发售的所有所得款项净额。”

简言之，知乎此次上市并不发行新股，上述2600万股将全部来自早期投资者，政策的利好是老股东们套现的好机会。

其中，创新工场减持750万股，持股比例从9.65%下降至7.28%。按当时51.8港元的出让价计算，创新工场减持直接套现3.89亿港元，合人民币约3.2亿元。

按当时发行2600万股的总数推算，全球发售完成后，减持知乎“老股东”们将累计套现约13.5亿港元，合人民币约11亿元。

从天使轮到D轮，连续五轮加码，创新工场是知乎最早也是投资轮次最多的投资机构。只是，随着几轮减持的变化，知乎背后的资本势力已经重新洗牌。

IPO前，创新工场持有知乎13.1%的股份，为最大机构投资方。但如今，最新数据显示，知乎的前三股东分别为：腾讯控股持股12.22%、周源持股11.83%、启明创投持股7.37%，没有了创新工场的身影。

抛开上市的特殊节点，拉长时间来看，虽然创新工场减持的原因各不相同，但最终目的都是为了套现，即便是曾经坚定的支持者，也不再陪跑了。

2、知乎的坚定支持者，为何不愿再陪跑了？

“世界上非常少数没有替代品的App”。李开复曾这样评价知乎在市场的地位。

回看知乎的融资过程，李开复和创新工场莫过于是陪伴周源和知乎时间最长的投资人和投资机构，更是知乎的坚定支持者。

谈及二人的结缘，源于十多年前的某个星期一。至今，李开复谈及对周源的第一印象是，文艺青年，很浓的书生气质。

周源，图源知乎微信公众号

也是这种文人气质，让知乎在当时的互联网市场上像个“异类”。

当其他创业公司都在野蛮生长、拓展用户时，知乎却实行“邀请制”。当时周源邀请了约200名互联网科技人士参与问答，其中包括李开复、王兴、马化腾、徐小平、王小川等一众大咖。

小而美的知乎就此诞生。不过，李开复和创新工场合伙人汪华一度担心周源和团队过于文人作风，曾评估过知乎的风险。

后来，李开复和汪华觉得周源是真心地在做事情，符合创新工场的气质，知乎的天使轮投资就此诞生了，创新工场成为知乎第一个投资机构。

李开复还邀请周源带着知乎入驻创新工场，那也是知乎的第一个办公地。办公室里，一面与苹果骷髅旗相仿的海盗旗，寓意勇敢开拓，是周源与知乎故事的开端，也是周源与李开复故事的开端。

据李开复介绍，创新工场除了提供在招聘、市场、业务、发展的各种帮助外，还有一个大食堂，大家在里面吃饭。

就这样，李开复后来一口气投了五轮。李开复对知乎这个产品的喜爱也是溢于言表。作为第一批使用知乎的用户，李开复经常在知乎上分享自己的思考，并和其他知乎用户互动频繁，至今已经拥有111万知乎粉丝。

不过，喜欢归喜欢，投资者看重的终究是长期价值和市场回报，如果没有达到预期，退场便成了投资者们不约而同的选择。

最重要的是，知乎始终没有找到商业和内容的平衡点，难变现困扰着知乎，增收不增利也留不住投资人。

招股书显示，2019年至2021年，知乎产生的净亏损分别为10.04亿元、5.18亿元和12.99亿元。其中，2021年净亏损同比扩大151%，亏损幅度仍在加速扩大。根据知乎最新财报显示，2022年三季度知乎净亏损为2.98亿元，同比扩大10%。

在今年三季度财报会上，周源表示，“短期目标是尽快盈利，长期目标是盈利性增长”。只是，这个表态已经吸引不了资本和投资者。

反映到资本市场，两次上市，从2021年的纳斯达克到2022年的香港，知乎都是首日破发。2021年7月，知乎股价达到了上市以来的最高点13.85美元，对应市值近89亿美元，此后便一路下滑，目前股价在1美元徘徊，对应市值不足7亿美元，上市不足两年，市值缩水了九成还要多。

要知道，早在2015年C轮融资的时候，知乎的估值就已经达到了50亿人民币，2018年E轮融资，估值叫到了22.5亿美元。这也表明，C轮之后的投资者不仅没因投资知乎赚钱，甚至可能要亏不少钱。

知乎赴美上市时，李开复很自豪，并宣称实现了创新工场十年的愿望。

知乎赴美上市，图源李开复微博

“我曾经说过，工场前十年准备投100个项目，这些项目能赚多少钱能不能上市固然重要，但是更重要的是希望能成为值得尊敬的公司。我当时说，如果这100个项目里有一个能够成为一个大家尊敬的公司，那我们做创新工场就值了。”

几年过去，伴随着知乎业绩亏损、市值下滑，李开复与周源的“甜蜜期”也悄然结束。

3、投资人还有多少耐心？

在知乎“人究竟会不会变”的回答下，周源的回答是：“当然会，只不过周期不同。”

的确，十年来，投资人的态度变了，知乎的商业化选择也变了。

仍然是2022年4月22日，知乎赴港上市，除了创新工场，减持的“老朋友”还有很多。

彼时，启明创投、赛富投资、今日资本的持股比例分别由8.26%、6.72%、4.84%下降至7.24%、5.69%、1.05%，分别减持316.58万股、325.018万股以及1200万股，相对应的套现金额分别合人民币约1.33亿元、1.36亿元和5.05亿元。这其中，徐新的今日资本减持幅度最大，达到78%，其转让股份占到知乎此次发行股份的46%以上。

一个细节是，今日资本创始人徐新早在2015年就开始和知乎团队就接触了，彼时遗憾错过知乎C轮融资的徐新，在2016 年底知乎开始准备新一轮融资主动出击。

当时知乎连融资 PPT 都还没开始做，徐新的回应却是：“没关系，我们已经研究你们好久了。”

那时候，周源还有一套挑选投资人的标准：核心是找队友，知乎要找的投资伙伴得看重长期价值。如今，知乎不但失去了选择的权利，还正在被队友抛弃。

眼看着投资者的耐心就要被耗尽，知乎必须主动出击，尽快证明自己。首先要解决的，是被摆在明面上的知乎商业化问题。

创业初期，知乎的商业化足够克制。2014年，知乎开放注册的第二年，有人提问“知乎的盈利模式和发展方向”时，周源说，盈利不是现阶段的主要问题，“最重要的事情还是希望知乎能够扩展到更多的人群，能够让更多的人使用知乎的产品，发现自己的真实需求。”

图源创新工场微信公众号

一年后，周源向媒体透露出想要赚钱的心思。

2016年，知乎正式开启商业化，知乎首先要做的是广告，周源希望“广告业务越快越好”，2018年上半年知乎广告收入同比增速就高达340%，2020年又推出了“软广告”业务内容商业化解决方案“知+”作为原有广告业务的补充。

2019年，知乎推出“盐选”，网络小说成了知乎的变现方式之一。知乎用故事短文和小说吸引了海量会员，提高了付费用户规模和用户活跃度。

不过，商业化速度太快，后遗症也不少。广告太多，知乎被用户诟病越来越low，利用网络小说“恰饭”，与曾经专业性的知乎格格不入。

2018年E轮融资后，知乎大V楠爷在周源的“知乎三问”下评论道，希望知乎“在商业化的时候请保持克制和体面”，“知乎的初心，就是知乎的核心竞争力”。

用户的质疑和不满告诉周源，知乎想要赚钱，还要想别的方法。职业培训是知乎讲出的新商业故事。

2020年，知乎推出了职业培训服务，提供以专业资格证和职业教育为核心的专业课程。此外，知乎还推出“知学计划”,通过流量扶持、内容生态建设以及技术支持等手段，发力教育业务。

2022年一季度，知乎首次将“职业培训”业务单拎出来独立报告。此后公布的几次财报数据中，该项业务收入保持了高速增长。2022年三季度，职业培训收入高达7800万元，同比增长了458%。

只是，职业培训市场不缺热闹，知乎能否力挽狂澜，“有问题就会有答案”的知乎还给不出答案。

或许没有哪一家企业不想拥有完美的商业模式。即便没有投资人的压力，周源也不可能不考虑商业化的问题。熟悉周源的人都清楚，周源非常在意知乎的商业化问题，或者说，这件事情让他很头疼。周源并不排斥资本和商业化，只是更关心进度的快慢。

知乎赴美上市时，李开复送给周源一朵琉璃莲花，意为出淤泥而不染。然而完全的“净土”并不适合企业的发展，商业化是必须做的事情，即使面临着质疑，知乎也需要尽快向资本市场证明自己。