界面新闻记者 | 邹文榕

5月以来，债市监管在风波之下渐次加码。

5月31日，中国银行间市场交易商协会(下称：交易商协会)发布消息称，近期，协会在债务融资工具违规“自融”的调查中发现，北方国际信托、中海外钜融资产管理集团有限公司(下称：钜融资产)、长城国瑞证券、渤海证券、国联证券、国融证券、国海证券在相关债务融资工具的发行和交易环节涉嫌存在违规行为。

交易商协会表示，依据《银行间债券市场自律处分规则》，协会对7家机构启动自律调查。

值得注意的是，这已经是本月交易商协会针对债券市场的第四场行动，同时也是月内第三场自律调查行动。

回到本次自律调查的关注点上，本场自律调查以债务融资工具中存在的违规“自融”行为而展开，7家被调查机构则涉嫌在债务融资工具的发行和交易环节涉嫌存在违规行为。

债务融资中的违规“自融”是指的什么?

据一位债券承销线人士向界面新闻记者解释，通俗来讲，债券“自融”多与发行人资质或者债券市场行情有关。如果发行人资质不太好，又叠加债券发行销售困难的市场环境，发行人可能会自己出一部分资金，通过结构化或绕一下通道，自己买自己发行的债券。这样即能保证债券能按照表面的发行额度发行成功，还可以用自己的资金作劣后，配一部分市场资金，也相当于给优先资金设置了“安全垫”。

不过，该业内人士补充道，当前，债券结构化发行实际上是被禁止的。

据界面新闻了解，2019年12月13日，沪深证券交易所发布《关于规范公司债券发行有关事项的通知》，其中便提到“发行人不得在发行环节直接或者间接认购自己发行的债券”。

2020年11月18日，交易商协会也发布《关于进一步加强债务融资工具发行业务规范有关事项的通知》，明确提到“严禁发行人‘自融’。发行人不得直接认购，或者实际由发行人出资，但通过关联机构、资管产品等方式间接认购自己发行的债务融资工具，认购资产支持票据及其他符合法律法规、自律规则规定的情况除外。”

而在今年1月份，交易商协会在《2022年度银行间债券市场自律处分情况通报》中又再一次通报称，“2022年，协会查处自2020年11月发文严禁发行人“自融”后的首单“自融”典型违规；发现并查处资管产品账户管理人安排不具有真实交易需求的债券交易以实施利益转移的违规行为。同时，交易商协会也持续关注区域性违规、特殊产品违规和违约背后违规等情况，超过30家机构因相关违规受到协会查处惩戒。”

不过，仍然有金融机构顶风作案，债券结构化发行屡禁不止。

3月31日，交易商协会公告称，近期在查处四平市城市发展投资控股有限公司案件并梳理其他案件线索时发现，富国资产管理(上海)有限公司协助相关发行人直接或者间接认购自己发行的债券；4月4日，协会又通报表示，在日常监测工作中发现，工商银行主承销的多期债务融资工具发行定价严重偏离市场合理水平，干扰了市场秩序。

两家机构也因此被交易商协会启动自律调查。

中泰证券近期研报分析称，结构化发行多是弱资质债券发行人在融资困难时的被动选择，其存在较多问题，包括票面利率失真、扭曲市场定价等。在流动性宽松、市场风险偏好的情况下，结构化发债看似对各个参与方都有利，但一旦出现流动性收紧，或者主体发生偿债困难，则此种模式下高杠杆、期限错配等特点会使得相应的负面影响蔓延。

另值一提的是，此前，监管多从发行层面对结构化债券发行予以禁止，而在4月底，中基协在发布的《私募证券投资基金运作指引(征求意见稿)》针对投资端的结构化发债行为也进行了明确禁止。要求私募基金管理人及其股东、合伙人、实际控制人、员工不得参与结构化债券发行，并重点在投资比例上做出约束。

华宝证券研报分析指出，对私募基金而言，《运作指引》可以起到“扶优限劣”的作用，部分私募基金近年来在没有任何业务积累的情况下，迅速扩张规模，依靠的就是类似的结构化业务及通道业务，而本次《运作指引》的发布，就是限制这些私募基金，使之与其他私募基金回到同一起跑线进行竞争;对债券市场而言，有助于化解当前地方政务高额的债务负担，限制高利率短久期的再融资渠道，使债券市场重回稳定。