文|子弹财经  左星月

编辑|蛋总

美编 | 倩倩

审核 | 颂文

有机颜料等着色剂在日常生活中应用十分广泛，如用于油墨、涂料、塑料和橡胶等工业领域，我们平时看到的墙壁涂彩、门窗花色、金属表面、车辆等都有有机颜料。

7月27日，主营着色剂等产品的浙江信凯科技集团股份有限公司（以下简称“信凯科技”）更新了招股说明书，申报在深交所主板上市，保荐机构为安信证券。

信凯科技拟发行2343.49万股，占发行后总股本的25%。预计募集资金2.65亿元，主要用于研发中心及总部建设项目、偿还银行贷款项目。换言之，本次IPO主要是奔着“建楼”和“还贷”而来。

值得注意的是，信凯科技的自主生产线尚在初步建设当中，没有自主产品的信凯科技只能依靠从国内采购有机颜料，再向境外销售。

也就是说，信凯科技目前仅仅是一个有机颜料的“中间商”，在生产端“受制于人”是企业发展的明显短板。此外，公司研发创新能力并不过关，盈利能力也与同行有着较大的差距。

没有自己的产品及生产线的信凯科技，IPO上市之路或将十分艰难。

1、业绩下滑，依赖外销存在风险

根据中商产业研究院研究报告，2022年我国有机颜料产量高达22.5万吨，产量多年位居世界第一。

主营有机颜料等着色剂的产品开发、销售及服务的信凯科技，成立于1996年，发展至今已拥有450多种规格的颜料产品，主要应用于油墨、涂料、塑料和特种化工品着色。

（图 / 信凯科技招股书）

根据中国染料工业协会有机颜料专业委员会评定，2015年-2022年，信凯科技连续多年位居全国有机颜料出口行业第一名。

然而，受市场环境影响，近年来信凯科技的业绩较为疲软。

招股书显示，2020年-2022年（以下简称“报告期”），信凯科技的营业收入分别为9.99亿元、12.06亿元和11.92亿元，同比增长-3.67%、20.73%和-1.1%。

同期，公司归母净利润分别为6119.12万元、8902.27万元和8764.98万元，同比增长22.97%、45.48%和-1.54%。

（图 / wind）

2022年，信凯科技的营业收入和归母净利润双双下滑，这背后与公司毛利率逐年走低有关。

招股书显示，报告期内，信凯科技的综合毛利率分别为15.21%、15.93%和15.41%，呈现波动下滑的趋势。

同期，同行可比公司的毛利率平均值分别为27.32%、24.03%和18.35%，信凯科技的毛利率远低于同行公司。

（图 / 信凯科技招股书）

综合毛利率低于同行业可比公司，主要原因为信凯科技从事有机颜料的产品开发、销售及服务，暂不涉及生产环节。

此外，信凯科技主要做的是境外销售生意，目前是国内有机颜料出口量最大的企业，客户包括DIC株式会社、富林特集团、盛威科集团等。

报告期内，信凯科技在境外实现的收入占当期主营业务收入的比例分别为87.72%、84.90%和86.45%。

由于对外销售主要以美元及欧元计价和结算，因此美元及欧元对人民币汇率的波动会对信凯科技的经营成果产生一定影响。

报告期内，信凯科技汇兑亏损（负数为收益）金额分别为652.43万元、1093.69万元及-1372.69万元。可见，信凯科技报告期内汇兑波动影响较大。

一方面，如果人民币持续升值，可能导致公司产品的外币价格提高，从而降低产品的国际市场价格竞争力，不利于公司拓展海外市场；另一方面，公司经营业绩会受到外汇波动的影响。如果未来汇率波动较大，将对公司的出口销售、经营业绩带来一定影响。

2、尚未自主生产，供应商亦是竞争对手

作为一家有机颜料出口商，信凯科技并没有自己的生产线。

招股书显示，信凯科技主要从国内供应商处采购按公司要求生产的有机颜料成品，再将产品转手出售给境外客户。也就是说，信凯科技并不是有机颜料的生产商，而是有机颜料的“中间商”。

因此，信凯科技只能赚到上游供应商与境外客户的差价，其毛利率和自产自销的有机颜料公司相比，存在较大差距。

招股书显示，信凯科技的上游供应商包括百合花、七彩化学、双乐股份、联合化学等国内规模较大的有机颜料企业。

报告期内，其向前五大供应商采购的金额占采购总额的比例分别为65.12%、65.65%和65.27%。

值得一提的是，百合花、七彩化学、双乐股份、联合化学既是信凯科技的供应商，同时也是公司的竞争对手，这些公司本身也拥有境外业务，直接向境外客户销售有机颜料。

更关键的是，这些公司的境外销售毛利率相比信凯科技也高出不少。

报告期内，上述4家公司直接出口销售的毛利率平均值分别为32.28%、27.33%和21.81%，远高于信凯科技的15.21%、15.93%和15.41%。

（图 / 信凯科技审核问询函的回复）

信凯科技也在问询函回复中坦言，公司毛利率低于上游供应商直接出口销售的毛利率水平，主要原因系公司现有业务模式为有机颜料等着色剂产品开发、品质管理和供应链整合，与其他公司相比，暂无生产环节。

换言之，就是生产线不掌握在自己手里，成本便压不下来，毛利率也提不上去。

因此，信凯科技开始“补足短板”，其自有生产基地辽宁信凯和辽宁紫源正在初步建设中。

其中，截至2023年6月末，辽宁紫源尚处于建设早期；辽宁信凯建设项目8条偶氮颜料生产线已完成3条带料调试，6条偶氮染料生产线已完成2条带料调试。

然而，信凯科技此前并没有自主生产经验，辽宁信凯和辽宁紫源能否生产出质量过关的产品还是一个未知数。此外，同行公司的生产经验丰富，而信凯科技自身的研发创新投入却远远不敌同行公司。

招股书显示，报告期内，信凯科技的研发费用分别为372.35万元、411.31万元、444.11万元，占当期营业收入比例分别为0.37%、0.34%、0.37%。

同行可比上市公司的研发费用率平均值分别为4.12%、4.52%和4.91%，信凯科技的研发费用率仅是同行公司的一个零头。

（图 / 信凯科技招股书）

可见，信凯科技的研发投入并不多，和同行公司存在较大差距。

“中间商”想要涉足生产，不仅要有充足的资金、丰富的经验，还要有先进的技术，信凯科技和同行相比还差得远。

值得一提的是，此次IPO，信凯科技拟募集资金1.65亿元用于研发中心及总部建设项目。在研发投入不足的情况下，信凯科技却想要募集资金来建研发大楼，不免有“割韭菜”的嫌疑。

3、资产负债率高企，应收账款及存货“双高”

「子弹财经」发现，信凯科技主要向境外客户销售，回款周期相对较长，形成了大量的应收账款。

招股书显示，报告期内，公司应收账款余额分别为1.89亿元、2.35亿元和1.94亿元，占当期营业收入的比例分别为18.93%、19.52%、16.27%。报告期内，公司的应收账款始终维持在一个较高的水平。

（图 / 信凯科技招股书）

应收账款不仅仅占用公司资金，也给公司带来了不少坏账风险。报告期内，公司的坏账准备金额分别为953.16万元、1190.15万元和969.90万元。

此外，报告期内，信凯科技应收账款坏账准备的实际计提比例与同行业可比公司相比，坏账实际计提比例较高，分别为5.04%、5.06%和5.00%，高于同行公司的3.05%、3.03%和3.50%。

（图 / 信凯科技招股书）

可见，相对于同行公司，信凯科技的坏账风险相对较高。

如果应收账款难以收回，会给公司带来不小的损失，而信凯科技的期后回款比例也在逐年走低。

报告期内，信凯科技的期后回款比例分别为99.95%、99.96%和91.76%，2022年公司的期后回款比例，相对于2020年骤降8.19个百分点。

因此，公司的应收账款是存在一定风险的。

应收账款激增，意味着大量资金被客户占用，一旦客户回款出现大量逾期，很可能会导致资金链紧张，最终影响到公司日常的生产经营。

不仅如此，由于信凯科技没有自己的生产线，只能通过对外采购进行销售，因此，公司不得不积压较多存货。

招股书显示，报告期内，公司存货账面价值分别为1.90亿元、2.24亿元、2.10亿元，占流动资产总额的比例分别为28.10%、29.86%、31.25%，公司的存货占流动资金的比例也在逐年增长。

（图 / 信凯科技招股书）

公司的存货规模居高不下，这一背景下，若未来市场需求发生重大不利变化，或原材料、产品市场价格大幅下跌，公司存货将面临减值风险。

此外，由于应收账款和存货占用了公司大量资金，信凯科技的资产负债率也相对较高。

报告期内，公司的资产负债率分别为68.99%、61.67%和52.88%，同行资产负债率均值分别为33.87%、28.51%和27.47%。信凯科技的资产负债率虽然逐年增长，但是仍然高于同行公司。

（图 / 信凯科技招股书）

与此同时，信凯科技的流动比率（流动资产对流动负债的比率）和速动比率（流动资产减去存货和预付费用后的余额对流动负债的比率）也远低于同行业公司均值，可见信凯科技的偿债能力也远低于同行。

因此，信凯科技在应收账款、存货的双重压力下，一旦资金链出现问题，将会给公司的生产经营带来不小打击。

在种种风险下，市场竞争力不突出的信凯科技，如何能获取资本市场的信任？其最终能否成功IPO上市？「子弹财经」将持续关注。