文|定焦  向园

编辑|方展博

又一家不靠卖“奶茶”的奶茶小巨头，要上市了。

8月15日晚，港交所网站显示，茶百道（四川百茶百道实业股份有限公司）正式提交IPO招股书。

这个主打15元价位的茶饮连锁品牌，通过加盟模式在全国开出了七千多家店，2022年的收入为42亿元，其中超过40亿元，是向加盟商销售原料、包材等带来的收入。

2022年，茶百道的净利润9.65亿元。这一年，它卖了近8亿杯奶茶，相当于每卖一杯茶平均净赚1.21元。

招股书引用咨询机构弗若斯特沙利文数据显示，茶百道在中国新式茶饮店市场中排名第三，2022年的门店零售额约133亿元，市场份额达到6.6%。「定焦」根据门店数量推测，前两名分别是蜜雪冰城和古茗。

图源 / 招股书

第二名古茗没有公开财务数据，对比第一名蜜雪冰城，茶百道有不小的差距。

茶百道目前有7117家店，正在向万店冲刺，而据彭博社报道，蜜雪冰城现有约2.8万家门店。

茶百道的收入规模在过去三年翻了两翻，增速很快。不过，蜜雪冰城在2020年的收入就达到47亿元，和茶百道目前的体量相当。2021年，蜜雪冰城收入达104亿元，成为第一家百亿营收的茶饮企业。

唯一不输的就是净利润率。三年下来（2020年-2022年），茶百道的净利润接近20亿元，平均净利润率是22%。蜜雪冰城2021年的净利润率是18%。

对比茶百道和蜜雪冰城会发现，两家公司表面上都是靠加盟商打天下，但商业模式有本质的不同。茶百道是先从供应商手里采购原材料和包材，再卖给加盟商，从中赚取差价，蜜雪冰城则是一家做供应链的公司。

新茶饮企业中，2021年年中登陆港交所的奈雪，上市即破发。蜜雪冰城2022年9月A股上市申请获受理，但迟迟没有更多信息披露，不久前，有报道称其正在筹划转道境外IPO。茶饮赛道向来不缺好故事，茶百道的模式没有太大新意，不知资本市场是否会买单？

卖奶茶不如卖原料

勾勒出茶百道的基本样貌，能看出它就像是“小蜜雪冰城”，看起来是一个To C的奶茶企业，实际走的是To B的路子。

它的经营模式和蜜雪冰城一样，都是加盟模式，只有个位数的直营店作为品牌样板店。

2020年-2022年，茶百道门店数量从2242间、5077间，增加到6361间，99%以上都是加盟店，直营店分别只有2间、7间、9间。截至2023年8月8日，茶百道共有7117家门店，其中加盟店7111间、直营店6间。

茶百道的收入，也100%和加盟店相关。

过去三年，茶百道的营收分别是10.80亿元、36.44亿元和42.32亿元，三年翻了两番。今年第一季度，营收同比增长53%至12.46亿元。

茶百道收入来源 图源 / 招股书

它的营收来源中，原材料和包材收入（向加盟商销售货品及设备）是绝对的大头，常年占比95%左右；加盟费收入（来自加盟商的特许权使用费及加盟费收入）只占5%。

也就是说，茶百道非但不是靠卖奶茶赚钱，连加盟费都排不上号。以2022年为例，42.32亿收入中，40多亿是卖原料和包材的收入，加盟费收入不到两亿。

要说明的是，加盟模式下企业不用负担房租、一线员工薪资等固定成本。因此，茶百道的成本主要是销售成本。

以2022年为例，茶百道销售成本28亿元，占收入的比例为65%。销售成本中，94%是货品成本，，也就是说，约有26亿元，用于向供应商采购茶饮原材料、配料和包装材料，包括乳制品、茶叶、糖、杯子、纸袋等；另外2%是设备成本，约为2亿元。

收入减去成本后，茶百道还剩34%左右的毛利率，和蜜雪冰城接近。蜜雪冰城2021年、2022年第一季度的毛利率分别是34%和33%。

再扣除销售、行政等费用及所得税后，茶百道过去三年的净利润分别为2.38亿元、7.79亿元和9.65亿元，三年平均净利润率是22%；今年第一季度的净利润率为22.9%。

这个数字不但明显高于餐饮业平均水平，也不输蜜雪冰城。蜜雪冰城2021年的净利润率接近19%。

算一笔账可能更加形象。2022年，茶百道卖了7.94亿杯奶茶，相当于每卖一杯茶平均净赚1.21元。据晚点LatePost计算，蜜雪冰城2021年卖了35亿杯饮品，平均下来每卖一杯茶净赚0.54元。

这主要是因为两家的定价差异。中档品牌茶百道的客单价是15元，平价品牌蜜雪冰城是8元。

不过，对比利润规模，茶百道和蜜雪冰城还有很大差距。茶百道用三年时间赚了将近20亿元，蜜雪冰城2021年的归母净利润就有19亿元。

卖奶茶，不如卖原料和包材更赚钱，这一点，在蜜雪冰城和一些供应商公司身上已经验证过了。

在茶饮行业里，最赚钱的不是喜茶、奈雪这类向C端消费者卖奶茶的公司。比如，过去坚持全直营模式的奈雪，还没有稳定盈利，2020年微弱盈利1660万元，2021年、2022年都是亏损的。

卖原料和包材的公司反而是盈利的。例如，向喜茶和瑞幸咖啡卖可降解杯的恒鑫生活，向蜜雪冰城卖纸袋的南王科技，茶饮和咖啡类企业的奶精供应商佳禾食品，都靠着供货过上了赚钱的日子。

六成收入用于买原料，利润来自“赚差价”

既然茶百道的商业模式建立在加盟基础上，那加盟门店的扩张速度，就是关键。

招股书显示，2020年初，茶百道有531家店，今年3月底，增加到了6597家。

换言之，成立于2008年的茶百道，在前十二年里，门店都不到千家。

根据公开信息，茶百道由创始人王霄锟创立，最早就是一家开在成都温江二中旁边、面积不到20平米的小店。书亦烧仙草也诞生于成都，不过时间比茶百道要早一年。

在竞争激烈的“奶茶重镇”，茶百道早期发展得很慢，用了8年时间，直到2016年门店数量才突破100家。

2018年，茶百道正式开放全国加盟，主打一到四线城市。当时，这家公司还进行了一次品牌升级。作为一家诞生于大熊猫故乡的企业，茶百道开始和熊猫IP深度绑定，产品上也开始宣传“中国茶”。

从自己辛辛苦苦卖奶茶，到向加盟商卖原材料，茶百道终于尝到了甜头。不止是收入来源增加了，加盟这种运营模式更轻，投入供应链和运营，依靠加盟杠杆开店就行，租金和人力成本都由加盟商自负盈亏。

2020年起，茶百道加大力度扩张。这一年，开了1700多间，到2020年，扩张至2242家；2021年开店速度更猛，开出了2835间。和两年开出一万家店的蜜雪冰城相比，茶百道可能还不够快，但也相当于一天就有8家店落地。

茶百道门店情况 图源 / 招股书

彼时也是奶茶品牌加速扩张的阶段。奶茶品牌基本都是加盟模式，尤其是中端奶茶品牌，对加盟商的争夺异常激烈。不止一位加盟商告诉「定焦」，茶百道在加盟方面的竞争对手以古茗为主。

其中一位加盟商表示，茶百道、古茗两家的加盟门槛接近，不算店面租金的前期费用在30万元左右。“选择哪家，主要看加盟商看重什么。看重外卖的，可以选择茶百道，它比较注重小程序、抖音这类新兴渠道；古茗的仓储能力稍强，采购资源也更强一些。”

进入2022年后，茶百道的速度明显降下来了，2022年开了1284间，2023年前三个月，新开出236间。

扩张速度慢了，这并非茶百道一家的难题。一位茶饮赛道投资人陈可表示，茶百道和古茗、书亦烧仙草、沪上阿姨，这几家规模目前都是六七千家，基本都是“卡”在了供应链上。

茶百道卖给加盟商的原材料和包材是哪来的？从供应商手里采购的。换言之，茶百道赚的利润，来自原材料、包材的进货价，和卖给加盟商之间的差价。

茶百道在招股书中列出了前五大供应商，每一年，它要拿出六成左右的收入，从供应商手里采购乳制品、茶叶、果汁等。

茶百道前五大供应商 图源 / 招股书

陈可告诉「定焦」，其他几家中端的奶茶品牌，都或多或少依赖外部供应链。而蜜雪冰城的玩法是自建供应链，从2012年就开始建工厂，自己生产奶茶粉、咖啡粉、果酱等等。

蜜雪冰城不只给自己的加盟商卖原材料，还拿下了不少茶饮“同行”的供应链。

当然，事情都有两面性。蜜雪冰城自建供应链，投入更大，要赚钱，就要有更大的采购规模，或是压缩成本，这种情况下，门店扩张压力更大，加盟商对利润微薄的怨言更多。

抢跑上市，压力不小

过去几年，茶饮企业们抢的是加盟商，接下来，争的就是谁更快登陆资本市场了。

不论是靠差价赚钱，还是靠供应链收益，规模是茶饮生意的基础。在茶百道没有突破五千家店的2022年之前，它从未接受过外部融资。直到今年，茶百道密集完成了两轮融资，都发生在冲刺IPO之前。

先是在今年5月22日，茶百道获得兰馨亚洲领投，正心谷资本、苏州悦享、新希望旗下投资机构新津昇望、番茄资本跟投。到了6月19日，茶百道再签增资协议，中金公司旗下中金同富认缴新增注册资本15.15万元，现金代价2000万元。

据招股书，兰馨亚洲领投8亿元，对应持股4.56%，以此计算，茶百道的估值超过175亿元。

茶百道股权结构 图源 / 招股书

目前，茶百道创始人王霄锟和刘洧宏夫妇是公司的实控人，两人的身价超过140亿元。王霄锟和刘洧宏夫妇共同控股的恒盛合瑞，是茶百道的第一大股东，持股67.67%；王霄锟、刘洧宏还各自直接持股18.02%、5.74%。

今年以来，多家第二梯队的茶饮企业传出冲击上市的消息。据彭博7月24日报道，古茗、茶百道、沪上阿姨、新时沏都有到香港挂牌的计划，霸王茶姬则拟于美国上市。

茶百道曾在2021年传出即将IPO的消息，不过这一次，从传出IPO讯号到交表仅间隔一个月，在新一轮上市竞赛中速度优先，成为继奈雪、蜜雪冰城之后，第三个递交招股书的茶饮连锁企业。

陈可对「定焦」分析，可以预见的是，在茶百道之后，其他几家茶饮企业也会加快IPO的速度，可能会出现集中递交招股书的情况。

茶饮上市潮来了，曾经卷价格、卷口味、卷加盟的奶茶选手们，要在资本市场上继续优胜劣汰。同样是奶茶加盟，资本市场一定会把“茶百道们”和蜜雪冰城做对比。

陈可分析，“茶百道们”都是奶茶加盟公司，而蜜雪冰城是做供应链的企业。模式和规模都不算可圈可点的茶百道在这一批企业中率先交表，必然承受着巨大的压力。

据招股书，茶百道此次募集来的资金主要用于三类项目，一是提高运营能力及强化供应链，二是发展数字化能力，三是品牌打造及推广活动。

“茶百道要追求更高的估值，必须要在供应链上往前迈一步，才能建起一套完全的商业体系，真正靠规模赚钱。”陈可表示。

*应受访者要求，文中陈可为化名。

*定焦（dingjiaoone）