文｜面包财经

国内知名私募股权投资公司天图投资近期提交申请拟在港交所上市。摩根大通和华泰国际担任联席保荐人。

截至2021年年末，天图投资运营了接近20年，在其累计投资的200余个投资组合公司中，公司仅从27个投资中实现完全退出。2020年，公司曾在相对股价低位大额减持周黑鸭股份。日前，作为公司的早期投资项目，八马茶业和百果园已递交上市申请。

此外，自2022年6月，天图投资将不再并表优诺中国，2019年至2021年，该被投公司贡献的营收合计超过6亿元，未来公司的业绩可能缩减。

另外值得关注的是，2022年，在公司递交上市申请前后，公司已发行5亿元债券，并计划再发不超过8亿元新债。

 主投消费赛道，累计投资205个项目

天图所投资的项目集中于中国消费领域，早期及中后期项目均有涉及。被投公司中知名度较高的有中国飞鹤、奈雪的茶、小红书、周黑鸭、茶颜悦色、八马茶业、百果园等。截至2021年年末，天图在管基金的平均内部收益率为28.2%。

但是，对私募投资机构而言，内部收益率只是“纸面富贵”，项目最终能够顺利退出变现才是“王道”。内部收益率不等于LP能够获得的实际回报，如果项目不能顺利变现，一家内部收益率较高的私募投资机构，其LP也可能出现严重的亏损。

招股资料显示，在天图累计投资205个投资组合公司中，公司仅从27家投资中完全退出，如将未变现投资剔除，公司实际投资收益率或将打折扣。

“给钱容易退出难”是当前国内投资机构普遍面临的难题，如何从更多项目中实现顺利退出是天图未来面临的真正考验。

图1：天图投资投资的部分项目

2021年，天图投资持续经营下的投资收益及亏损净额为4.61亿元，同比减少60.13%，投资收益大幅缩减的主因为上年度的基期数据较高。

图2：天图投资持续经营收入、投资收益及亏损净额

减持周黑鸭套现7亿港元，八马茶业、百果园已递表 

2020年1月和5月，天图投资大幅减持其投资持有的周黑鸭股份，减持后最终的持股比例为0.73%，共计套现约7亿港元，基本实现退出。2021年，公司的投资收益再次回归常态。

图3：周黑鸭港股上市以来股价走势

整体而言，天图投资参与了周黑鸭早期投资，通过上市退出，公司收获了较高的收益。但单从2020年，公司减持周黑鸭股份时，被投公司的股价正处于相对低位，天图投资可能未抓住合适的退出时机。

除周黑鸭外，天图投资还参与了中国飞鹤、奈雪的茶等港股上市公司的早期投资。中国飞鹤和奈雪的茶分别于2019年11月和2021年6月上市，上市至今，上述两家公司的前股权股价整体涨跌幅分别为18.63%和-68.64%。

此外，2012年和2015年，天图投资分别作为百果园和八马茶叶最早的机构投资者。其中，八马茶业曾于2021年4月向创业板递交招股申请，在经历三次问询并修改了三次招股说明书后，公司于2022年5月撤回上市申请。随后，八马茶业再次发布IPO辅导备案报告，此次拟转向主板上市。

图4：八马茶业撤回创业板上市申请

2022年5月，百果园向港交所递交招股资料，当前的申请状态为处理中。未来上述两家被投资项目的上市成功与否将影响到天图投资的收益。

从乳业赛道撤退：两家公司终止并表 

天图投资此前大额下注乳业赛道，通过并购投资获得了蒙天乳业和优诺中国所经营的若干乳制品业务的控制权。但是，天图分别于2021年底和2022年6月终止并表上述两家公司。公司2021年以后的营收体量或将萎缩。

图5：天图投资不再并表投资（乳业业务）

数据显示，2019年至2021年，优诺中国分别贡献营收1.38亿元、2.21亿元和3.12亿元，占当期天图投资持续经营业务收入的比例分别为71.1%，85.1%和90%，待2022年6月不再并表后，该部分营收将缩减。

此外，2021年，考虑到蒙天乳业余下权益的公允价值，将蒙天乳业视作出售后，该已终止业务的年内利润为1.28亿元，占当期公司年内利润约17%。彻底终止业务后，该部分利润或将不再。

曾挂板新三板、递表前后发债融资 

截至最新实际可行日，天图投资的控股股东、董事王永华持有公司40.35%股份，公司股权分布相对集中。公司全部已发行内资股曾于2015年11月在新三板挂牌，自2022年5月20日起停牌，停牌事由为公司向证监会报送了在港交所首发上市的申报材料。

天图投资在新三板挂牌后不久，公司先后在2015年9月和11月完成增发，合计募得资金38.81亿元。

2022年，在天图投资递交上市申请的前后，公司先于5月发行本金总额为5亿元的公司债券，又于6月决议发行总额不超过8亿元，期限为3年以下的新公司债券。